20萬家藥店撐起3000億帝國，“中國藥王”要登陸港股了來源|鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng) 作者|DW 2025年5月，中國醫(yī)藥行業(yè)迎來歷史性時(shí)刻——A股“藥王”恒瑞醫(yī)藥正式通過港交所上市聆訊，最快將于本月啟動(dòng)港股IPO路演，預(yù)計(jì)募資規(guī)模20億美元（約145億元人民幣），有望成為繼藥明康德、百濟(jì)神州、榮昌生物后又一家“A+H”股上市的醫(yī)藥巨頭。 此舉引發(fā)市場(chǎng)熱議——這家賬面現(xiàn)金超240億元、資產(chǎn)負(fù)債率僅7.30%（截至2025年一季度末數(shù)據(jù)）的“不差錢”藥企，為何仍要赴港上市？更為引人注目的是，市值3000億元龍頭企業(yè)背后，站著中國醫(yī)藥界最傳奇的夫妻檔——孫飄揚(yáng)與鐘慧娟。他們從蘇北小城的普通技術(shù)員和化學(xué)老師起步，共同打造出總市值一度超萬億的醫(yī)藥帝國，被譽(yù)為“最牛醫(yī)藥夫妻檔”。
然而，近年來恒瑞醫(yī)藥面臨挑戰(zhàn)：市值被百濟(jì)神州反超，同時(shí)飽受研發(fā)人員流失、創(chuàng)新藥收入占比不高等問題。如今，“夫妻檔”再次登陸港股，能否講出新的故事，實(shí)現(xiàn)華麗轉(zhuǎn)身？ 01 “天價(jià)藥”之困與“夫妻檔”的藥企帝國 “世界上最遙遠(yuǎn)的距離不是生與死，而是藥就在那里，而我卻買不起?！?這句廣為流傳的話，精準(zhǔn)刺中了高價(jià)藥帶來的社會(huì)痛點(diǎn)。七年前，電影《我不是藥神》的上映，將“天價(jià)抗癌藥”的爭議推向高潮。影片主角程勇通過代理印度仿制藥“格列寧”，為慢粒白血病患者帶來希望，直指原研藥高昂成本與仿制藥普惠性之間的矛盾。
現(xiàn)實(shí)中，國產(chǎn)仿制藥“格列衛(wèi)”的主要生產(chǎn)商之一，正是由恒瑞醫(yī)藥董事長孫飄揚(yáng)的夫人鐘慧娟掌舵的豪森藥業(yè)（翰森制藥的經(jīng)營實(shí)體）。這一關(guān)聯(lián)一度讓豪森藥業(yè)被視作恒瑞醫(yī)藥的“影子公司”。 在中國商界，“夫妻檔”并不鮮見，但如孫飄揚(yáng)、鐘慧娟這般，各自執(zhí)掌一家上市公司、分列富豪榜的情況卻極為罕見。他們共同打造的恒瑞與翰森（豪森），也因此被譽(yù)為醫(yī)藥圈“最牛夫妻檔”。 1982年，中國藥科大學(xué)畢業(yè)生孫飄揚(yáng)被分配到瀕臨破產(chǎn)的連云港制藥廠。1990年，32歲的他接下廠長重?fù)?dān)時(shí)，廠里還在生產(chǎn)紅藥水，年利潤不足百萬。這個(gè)戴著眼鏡的化學(xué)工程師，抵押廠房豪擲120萬元買下抗癌藥專利，將注射劑改良為口服膠囊。1992年，這款“救命膠囊”橫空出世，單藥年銷破億，讓負(fù)債工廠涅槃重生。 孫飄揚(yáng)堅(jiān)信“無創(chuàng)新不生存”的鐵律。2000年恒瑞登陸A股，他將4.8億元募資全部砸向研發(fā)，卻在產(chǎn)學(xué)研合作中撞上南墻——科學(xué)家要論文，企業(yè)要產(chǎn)品。2003年與法國賽諾菲的專利戰(zhàn)慘敗，更讓他痛悟自主創(chuàng)新的刻不容緩。2019年P(guān)D-1單抗問世時(shí)，其管線已布局47個(gè)創(chuàng)新藥，硬生生從仿制藥紅海殺入全球創(chuàng)新藥競(jìng)技場(chǎng)。
在孫飄揚(yáng)改寫藥廠命運(yùn)時(shí)，妻子鐘慧娟正演繹著更戲劇的人生。這位連云港中學(xué)化學(xué)教師，為支持丈夫事業(yè)，1996年毅然辭去教職，接手僅有十余人的翰森制藥。她以實(shí)驗(yàn)室為家，帶隊(duì)研發(fā)出首款新藥，1997年銷售額飆至3000萬。23年后，翰森登陸港交所，首日市值破千億港元，她以600億身家登頂“港股醫(yī)藥女王”。 2019年，夫妻倆以1824億元身家問鼎福布斯中國富豪榜江蘇首富，次年財(cái)富峰值達(dá)2514億。恒瑞市值一度逼近6000億，與翰森共同構(gòu)建覆蓋抗癌、抗感染、糖尿病等全領(lǐng)域的醫(yī)藥版圖。再加上翰森制藥，兩人的醫(yī)藥帝國市值一度接近1萬億。 此次恒瑞醫(yī)藥即將登陸H股，這對(duì)醫(yī)藥界頂級(jí)夫妻檔帝國版圖將在港股市場(chǎng)重聚。 02 3000億帝國暗藏隱憂：創(chuàng)新藥收入僅為百濟(jì)一半 回看恒瑞醫(yī)藥的成長史，是一部從仿制藥突圍、向創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型的行業(yè)縮影——早年憑借首仿抗癌藥崛起，而后因集采政策沖擊仿制藥利潤，被迫加速創(chuàng)新藥布局。 神話并非一帆風(fēng)順。2021年，仿制藥集采政策重創(chuàng)恒瑞，核心產(chǎn)品卡鉑注射液降價(jià)80%，當(dāng)年凈利潤暴跌28%，市值蒸發(fā)超4000億元。退居幕后的孫飄揚(yáng)被迫重掌帥印，裁員4000人，并首次將研發(fā)費(fèi)用資本化以美化財(cái)報(bào)。與此同時(shí)，翰森也因“帶金銷售”被罰沒2554萬元，暴露出行業(yè)潛規(guī)則之痛。 近年來，恒瑞醫(yī)藥營收、凈利雙增，恒瑞的港股IPO更像一場(chǎng)“突圍戰(zhàn)”：通過國際資本市場(chǎng)融資提升品牌影響力，為出海鋪路。然而，其海外收入占比不足3%，遠(yuǎn)低于百濟(jì)神州（58.2%），核心產(chǎn)品卡瑞利珠單抗FDA審批遇挫，與百濟(jì)神州PD-1藥物在美國市場(chǎng)的成功形成鮮明對(duì)比。 更深的焦慮來自市場(chǎng)格局的變化，國內(nèi)創(chuàng)新藥“內(nèi)卷”加劇。百濟(jì)神州等新勢(shì)力憑借全球化創(chuàng)新藥戰(zhàn)略快速崛起，其2024年前三季度創(chuàng)新藥營收為191億元，而恒瑞同期創(chuàng)新藥收入為96億元。僅從創(chuàng)新藥收入來看，百濟(jì)神州已經(jīng)超越恒瑞醫(yī)藥，成為名副其實(shí)的創(chuàng)新藥龍頭。2024年兩者的差距進(jìn)一步拉大，恒瑞醫(yī)藥、百濟(jì)神州創(chuàng)新藥收入分別為138.92億元、272.14億元。 從此前遞交的招股書來看，2024年恒瑞醫(yī)藥前三季度公司營收201.9億元，凈利潤46.2億元。其中，創(chuàng)新藥收入占比升至47.7%，但仿制藥仍貢獻(xiàn)超半數(shù)營收，轉(zhuǎn)型尚未徹底完成。恒瑞醫(yī)藥業(yè)務(wù)覆蓋腫瘤、代謝、心血管等多個(gè)領(lǐng)域，已上市創(chuàng)新藥達(dá)17款。就近期更新的招股書來看，2024年，恒瑞醫(yī)藥創(chuàng)新藥占營收比重已達(dá)到49.64%，創(chuàng)歷史最高水平。
一位醫(yī)藥行業(yè)資深人士對(duì)鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)指出，恒瑞與百濟(jì)代表了中國創(chuàng)新藥發(fā)展的兩條路徑。恒瑞從仿制藥轉(zhuǎn)型，而百濟(jì)倚重海外市場(chǎng)。該人士提到，恒瑞雖銷售能力強(qiáng)大（截至2024年12月31日，恒瑞醫(yī)藥擁有約9000人銷售團(tuán)隊(duì)，銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋中國30多個(gè)省級(jí)行政區(qū)的超過22000家醫(yī)院及超過200000家線下零售藥店），但近年來存在研發(fā)人員流失問題。他認(rèn)為，此次港股IPO或?yàn)槿谫Y，而創(chuàng)新藥研發(fā)周期長、受醫(yī)保政策影響且需維持市值，形成“不可能三角”，限制了中國藥企的研發(fā)投入，未來并購可能是重要途徑。 03 國際化能守住“藥茅”寶座嗎？ 恒瑞醫(yī)藥此次沖刺港股IPO，被視作其加強(qiáng)與國際化資本市場(chǎng)“對(duì)話”、力圖守護(hù)“藥茅”（“A股藥王”）地位的重要舉措。 作為多年來的醫(yī)藥行業(yè)龍頭，恒瑞醫(yī)藥市值曾在2021年突破6000億元。然而，其股價(jià)此后持續(xù)承壓。2025年2月21日A股收盤，百濟(jì)神州以3107億元市值反超恒瑞醫(yī)藥的3080億元，終結(jié)后者長達(dá)15年的“醫(yī)藥一哥”地位，正式登頂A股藥企市值榜首。盡管截至5月13日收盤，兩者市值差距已縮小至約3268億（恒瑞）對(duì)3273億（百濟(jì)神州），但挑戰(zhàn)已然顯現(xiàn)。 恒瑞醫(yī)藥在招股書中明確，此次募資將重點(diǎn)用于海外研發(fā)中心建設(shè)、全球多中心臨床試驗(yàn)以及國際化銷售網(wǎng)絡(luò)的擴(kuò)張。目前，公司已在包括美國、歐洲、澳大利亞、日本及韓國在內(nèi)的多個(gè)國家和地區(qū)啟動(dòng)超過20項(xiàng)海外臨床試驗(yàn)，并有產(chǎn)品在40多個(gè)國家實(shí)現(xiàn)商業(yè)化銷售。國際化布局成為其應(yīng)對(duì)國內(nèi)競(jìng)爭、鞏固行業(yè)地位的關(guān)鍵策略。
恒瑞醫(yī)藥此次港股上市也面臨多重風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn)。市場(chǎng)擔(dān)憂其港股估值可能低于A股，導(dǎo)致市值承壓下行，進(jìn)而影響A股的交易活躍度和定價(jià)能力。港股上市后，恒瑞醫(yī)藥需對(duì)標(biāo)國際標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)化GMP執(zhí)行和臨床數(shù)據(jù)透明度。同時(shí)，公司可能需要組建跨市場(chǎng)投資者關(guān)系（IR）團(tuán)隊(duì)，以應(yīng)對(duì)兩地財(cái)報(bào)披露要求、匯率波動(dòng)等差異，并努力增強(qiáng)全球投資者信心。 恒瑞醫(yī)藥在招股書中用了大量篇幅坦誠揭示了潛在風(fēng)險(xiǎn)：例如，新藥品（特別是創(chuàng)新藥）研發(fā)周期長、成本高、結(jié)果難料。若研發(fā)或商業(yè)化失敗，將嚴(yán)重影響公司盈利能力和前景。若其聯(lián)合使用的藥品出現(xiàn)安全、療效或其他問題，可能導(dǎo)致相關(guān)產(chǎn)品無法銷售、審批延遲或供應(yīng)短缺，對(duì)公司業(yè)務(wù)造成嚴(yán)重?fù)p害。 面對(duì)勢(shì)不可擋的出海浪潮，恒瑞醫(yī)藥也指出，中國、歐洲、美國及恒瑞醫(yī)藥持有知識(shí)產(chǎn)權(quán)的其他司法轄區(qū)的專利法的變動(dòng)可能對(duì)其在該等司法轄區(qū)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)帶來挑戰(zhàn)，增加被仿制或訴訟的風(fēng)險(xiǎn)。
隨著恒瑞醫(yī)藥H股上市臨近，孫飄揚(yáng)與鐘慧娟這對(duì)醫(yī)藥界“夫妻檔”的愿景已跨越國界。孫飄揚(yáng)明確表示，香港上市是其全球化戰(zhàn)略的關(guān)鍵一步。與此同時(shí)，鐘慧娟掌舵的翰森制藥也在加速其精神類與抗腫瘤藥物的國際市場(chǎng)布局。 然而，前路并非坦途。來自百濟(jì)神州等新勢(shì)力的創(chuàng)新藥競(jìng)爭壓力持續(xù)存在，恒瑞2024年的創(chuàng)新藥收入僅為百濟(jì)的一半左右。加之研發(fā)資本化帶來的利潤水分爭議，這對(duì)“藥神夫婦”能否續(xù)寫傳奇，仍需時(shí)間檢驗(yàn)。 多年來，恒瑞與翰森因業(yè)務(wù)重疊、關(guān)聯(lián)交易等問題屢遭“影子公司”的質(zhì)疑。例如，恒瑞曾中止研發(fā)的西帕替尼，其臨床批件申請(qǐng)方卻是翰森；兩家公司甚至共享研發(fā)平臺(tái)，孫飄揚(yáng)也曾將兩家銷售額合并統(tǒng)計(jì)。 從蘇北小廠到跨國藥企，孫飄揚(yáng)與鐘慧娟的故事，是中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)從仿制到創(chuàng)新、從封閉到全球化的縮影。他們的成功，既有技術(shù)破局的魄力，也有資本運(yùn)作的謀略，更離不開時(shí)代賦予的機(jī)遇。而恒瑞H股上市，或許正是這對(duì)夫妻檔下一場(chǎng)“豪賭”的開始。 |
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