#以書之名#?本文為《侯說(shuō)巴菲特》讀書筆記和精要解讀

認(rèn)識(shí)市場(chǎng)、認(rèn)識(shí)行業(yè)，認(rèn)識(shí)自我，最重要的是要有獨(dú)立的人格

認(rèn)識(shí)市場(chǎng)

影響股市波動(dòng)的三個(gè)關(guān)鍵因素：1利率，2盈利，3投資者的心理因素。

宏觀利率的影響

利率：巴菲特認(rèn)為利率是一切價(jià)值的基礎(chǔ)。就像他在太陽(yáng)谷的著名演講中所說(shuō)，利率即借貸成本是對(duì)時(shí)間的定價(jià)。金融領(lǐng)域的利率如同物理學(xué)當(dāng)中的重力。如果利率變化，所有金融資產(chǎn)，包括房子，股票，債券的價(jià)值都會(huì)發(fā)生變化。

巴菲特分析資本市場(chǎng)的宏觀框架的一個(gè)重要因素是政府部門、居民部門及企業(yè)部門在總體GDP中的分配占比。他認(rèn)為從整個(gè)資本市場(chǎng)來(lái)看，利率下降，企業(yè)部門的利潤(rùn)占GDP的比重提高，股市就會(huì)繁榮。

通過(guò)分析戈登股利增長(zhǎng)模型，可以推導(dǎo)出股票的價(jià)格與上市公司的盈利性、股息分配、安全性和成長(zhǎng)因素有關(guān)。P=D/(r–g)公式中的r是折現(xiàn)率對(duì)應(yīng)市場(chǎng)利率， 利率下降則折現(xiàn)率下降，分母變小，公司的股價(jià)P就會(huì)上升，股市上漲。

根據(jù)自由現(xiàn)金流估值模型分母中的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率就是宏觀。在宏觀方面，全球都盯著美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策來(lái)制定應(yīng)對(duì)措施。利率低對(duì)科技股有利，利率高對(duì)伯克希爾類避險(xiǎn)資產(chǎn)公司有利。

宏觀就是貝塔，微觀就是阿爾法。巴菲特利用貝塔尋找安全邊際，利用阿爾法尋找高質(zhì)量的個(gè)股。他是巧用宏觀和微觀的功夫高手。 讀過(guò)三個(gè)商學(xué)院的巴菲特有著極強(qiáng)的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)功底，他絕對(duì)不是不懂宏觀經(jīng)濟(jì)的人。

人類心理的集體影響是市場(chǎng)的組成部分

市場(chǎng)短期波動(dòng)本質(zhì)上是受到了心理驅(qū)動(dòng)的觀點(diǎn)得到了廣泛認(rèn)同，這種投資觀念像病毒一樣擴(kuò)散，同時(shí)信息技術(shù)的發(fā)展進(jìn)一步加速了泡沫的動(dòng)態(tài)形成，而泡沫的產(chǎn)生指的是價(jià)格增長(zhǎng)的消息以一種心理感染的方式激發(fā)投資者的熱情，從而產(chǎn)生對(duì)股價(jià)的高估或者是低估。

市場(chǎng)的反身性

索羅斯的反身性理論認(rèn)為，市場(chǎng)參與者的思想和所參與的事態(tài)本身，二者是相互決定的。 在牛市中，投資者的熱情異常高漲，通過(guò)不斷投資使股價(jià)上漲，而股價(jià)上漲印證了投資者對(duì)股價(jià)的判斷，進(jìn)而投資者又加大了投資力度，直到股價(jià)嚴(yán)重脫離內(nèi)在價(jià)值而崩潰。這就是市場(chǎng)偏見(jiàn)的自我強(qiáng)化、自我論證的正反饋閉環(huán)。反之，熊市亦然。

索羅斯指出，我們對(duì)市場(chǎng)的理解永遠(yuǎn)是錯(cuò)的。因?yàn)橥顿Y者的思想認(rèn)知是不完備的，他們的預(yù)期由于自身的學(xué)識(shí)、閱歷等因素不同會(huì)與未來(lái)的客觀事實(shí)產(chǎn)生不同程度的偏差，而這種偏差又會(huì)進(jìn)一步影響交易活動(dòng)的進(jìn)程。

我們常說(shuō)投資者要經(jīng)常保持“知無(wú)知”的狀態(tài)，首先不要擅自走出能力圈，其次不要立刻馬上做出決定，除非你對(duì)公司的發(fā)展已經(jīng)展開(kāi)過(guò)全面調(diào)研，上下游和周圍生存環(huán)境都了如指掌。

認(rèn)識(shí)行業(yè)

好行業(yè)，好公司，好價(jià)格。在正確的時(shí)間，以正確的估價(jià)，買入正確的公司。

選對(duì)行業(yè)的重要性。西格爾《股市長(zhǎng)線法寶》通過(guò)實(shí)證指出： 1957～2012年收益率超過(guò)標(biāo)普500指數(shù)的行業(yè)排名依次是醫(yī)療保健、必選消費(fèi)品、能源、可選消費(fèi)品和信息技術(shù)。 在過(guò)去的55年里這些行業(yè) 為投資者創(chuàng)造了超額收益的根源是自身阿爾法的增長(zhǎng)。而公共事業(yè)、電信服務(wù)、工業(yè)、原材料行業(yè)既沒(méi)有阿爾法，收益率也低于標(biāo)普500指數(shù)。

To B還是To C ？

To B的工業(yè)企業(yè)既受制于下游的客戶，又受制于上游的供應(yīng)商，只能通過(guò)降低成本，擴(kuò)大規(guī)模獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。即使這樣，由于競(jìng)爭(zhēng)者眾多，也只能獲取平均利潤(rùn)，無(wú)法獲得超額利潤(rùn)，一旦遇上嚴(yán)重的通貨膨脹，就有可能處在虧損的邊緣。另外，競(jìng)爭(zhēng)者的沖擊也會(huì)導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)消失的風(fēng)險(xiǎn)。

ToB的行業(yè)公司受制于人，To C 行業(yè) 龍頭制人。巴菲特的成功源于他投資在To c行業(yè)中的高質(zhì)量公司的盈利成長(zhǎng)和長(zhǎng)期持股帶來(lái)的復(fù)利增長(zhǎng)。

巴菲特喜歡的消費(fèi)行業(yè)有如下優(yōu)勢(shì)：

轉(zhuǎn)換成本高，不容易被替代；

有定價(jià)權(quán)，能對(duì)抗通貨膨脹；

品牌價(jià)值深入人心，形成消費(fèi)者的心理賬戶；自由現(xiàn)金流充沛，未來(lái)現(xiàn)金流可預(yù)測(cè)性強(qiáng)；

維持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的資本再投入的要求比較低；

行業(yè)本身具有成長(zhǎng)性和安全性，民以食為天，長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)不會(huì)萎縮消失；

品牌投入如廣告費(fèi)銷售費(fèi)用在公司的資產(chǎn)負(fù)債表計(jì)入成本，但這些投入實(shí)質(zhì)上是增加了公司的內(nèi)在價(jià)值；在巴菲特的眼里，品牌是消費(fèi)者的轉(zhuǎn)換成本，是商家的成本優(yōu)勢(shì)，是一傳十，十傳百的口碑效應(yīng)。

隨著美國(guó)GDP的持續(xù)增長(zhǎng)而增長(zhǎng)；

受益于全球化，消費(fèi)品銷往全球市場(chǎng)帶來(lái)新的增長(zhǎng)。

關(guān)于銀行業(yè)。巴菲特認(rèn)為銀行業(yè)有點(diǎn)像零售業(yè)，具有長(zhǎng)期的高收益率……人們低估了銀行客戶的黏性，也低估了消費(fèi)者對(duì)銀行收費(fèi)無(wú)意識(shí)的程度。

關(guān)于成長(zhǎng)和價(jià)值。

巴菲特認(rèn)為那些張口閉口將成長(zhǎng)與價(jià)值作為兩種截然不同投資風(fēng)格的人，表現(xiàn)的是無(wú)知而不是精明。他說(shuō)，成長(zhǎng)僅僅是價(jià)值公式中間的一部分，通常是正面因素，有時(shí)也會(huì)是個(gè)負(fù)面因素。如果一個(gè)項(xiàng)目或企業(yè)早期要求的資金投入超過(guò)了其未來(lái)能夠產(chǎn)出的現(xiàn)金的折現(xiàn)價(jià)值，那么這種成長(zhǎng)就是在破壞價(jià)值。

價(jià)值投資的價(jià)值計(jì)算本身就包含了成長(zhǎng)，是公司終其一生現(xiàn)金流折線之和。成長(zhǎng)是價(jià)值的一部分。

認(rèn)識(shí)自我

成功的投資需要獨(dú)立的人格和獨(dú)立思考的習(xí)慣

巴菲特認(rèn)為投資需要兩種能力，一種是識(shí)別優(yōu)秀公司的能力，另一種就是隔絕市場(chǎng)情緒傳染的能力。

偉大的人是那些大隱于市，且能夠保持獨(dú)立人格的人。

凱恩斯建議：獨(dú)立的投資者首先要學(xué)會(huì)思考識(shí)別哪些信息是別人硬塞給你的壞東西，千萬(wàn)不要輕信所謂投資專家發(fā)出的信號(hào)。

任何宣稱能預(yù)見(jiàn)未來(lái)的人都是可疑的，思考是絕對(duì)不能外包的。

解讀：

導(dǎo)致錯(cuò)誤決策的【源頭效應(yīng)】：在混沌面前人們更傾向于采納專家的意見(jiàn)，這種不加追問(wèn)質(zhì)疑和思考而直接吸納的習(xí)慣往往會(huì)導(dǎo)致災(zāi)難性的后果。

現(xiàn)實(shí)中，對(duì)于很多人來(lái)說(shuō)，他們寧愿虧錢都不愿意獨(dú)立思考。

成功投資者的特質(zhì)：耐心

“聰明的投資者的品質(zhì)與智商毫不相干，它是指要有耐心、要有約束，并渴望學(xué)習(xí)，此外，還必須能夠駕馭情緒，并能夠進(jìn)行自我反思。這種投資的智慧與其說(shuō)是表現(xiàn)在智力方面，不如說(shuō)是表現(xiàn)在性格方面。”—格雷厄姆《聰明的投資者》

彼得·.林奇也說(shuō)：“要投資就要堅(jiān)持到投資成功。”他認(rèn)為股票投資成功所必需的個(gè)人素質(zhì)應(yīng)該包括，耐心、自立、常識(shí)、對(duì)于痛苦的忍耐力、心胸開(kāi)闊、超然、堅(jiān)持不懈、謙遜、靈活、愿意獨(dú)立研究、能夠主動(dòng)承認(rèn)錯(cuò)誤以及能夠在市場(chǎng)普遍性恐慌之中不受影響保持冷靜的能力。他為投資者提出了10倍股理論，但他強(qiáng)調(diào)成功的關(guān)鍵是要堅(jiān)持跑完全程。

堅(jiān)持跑完全程，運(yùn)動(dòng)員需要的是毅力，投資者需要的是耐心。

關(guān)于耐心，巴菲特認(rèn)為：“耐心是一一種難能可貴的美德。 耐心等待長(zhǎng)期的信號(hào)，盯著擊球區(qū)，等待最好位置的球再揮桿，確保勝率。等待機(jī)遇來(lái)臨必須要有足夠的耐心，誘惑面前要敢于拒絕，倉(cāng)促時(shí)會(huì)做出錯(cuò)誤的判斷，這就是投資的訣竅?！?/p>

同時(shí)，在資本分配方面，巴菲特也肯定了耐心的重要性：“在資本分配方面，活動(dòng)并不與所取得成績(jī)成正比，其實(shí)在投資和收購(gòu)領(lǐng)域，狂躁的行為只會(huì)讓你事倍功半。好的機(jī)會(huì)不是天天都有的，如果你每天都感到有投資的迫切需要，肯定會(huì)犯許多錯(cuò)誤。大機(jī)會(huì)都是等出來(lái)的，投資必須要等待適合出手的好機(jī)會(huì)。做事必須簡(jiǎn)化程序，一切從便于解決問(wèn)題的角度入手，剔除一些可能性，然后集中在少數(shù)有可能的幾點(diǎn)，去除雜蕪，留下本質(zhì)。”

解讀：財(cái)不進(jìn)急門。等待買入的機(jī)會(huì)需要耐心，等待開(kāi)花結(jié)果也需要有耐心。

修行：培養(yǎng)正確的思維和習(xí)慣

我們長(zhǎng)期努力保持不做傻事，所以我們的收獲比那些聰明的人要多得多?！槔砻⒏?/p>

克服非理性的本能

舍與得。丹· 艾瑞里在其著作《怪誕行為學(xué)》一書中說(shuō)人在面對(duì)多個(gè)選擇時(shí)，即使明知道其中一項(xiàng)可以獲得最大成功，他們也不愿意輕易放棄其他選擇。因?yàn)槲覀兊拇竽X對(duì)于可能失去收益的風(fēng)險(xiǎn)是天然排斥和抗拒的。所以如果要獲得巨大的成功，就要克服心理上的這種本能。

解讀：富蘭克林小時(shí)候，自己讀書不多而且沒(méi)有手藝，父親就讓他跟著開(kāi)印刷廠的哥哥做學(xué)徒。這對(duì)我們投資的暗示是，如果一些公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)受到了挑戰(zhàn)，中期內(nèi)難有起色，這時(shí)應(yīng)該果斷把公司的股票調(diào)倉(cāng)給業(yè)績(jī)成長(zhǎng)更確定、股價(jià)一樣低落的“大哥”。

理查德·賽勒的稟賦效應(yīng)：當(dāng)一個(gè)人一旦擁有了某種物品，此后他對(duì)該物品的評(píng)價(jià)要比沒(méi)有擁有之前大大增加。

解讀：相關(guān)評(píng)價(jià)增多可以理解，需要提防的是因?yàn)檫^(guò)度地喜歡或者維護(hù)尊嚴(yán)，判斷失去中立和客觀。

贏家詛咒

查德·塞勒在專著《贏家的詛咒》中提出， 投標(biāo)中，由于投標(biāo)者的不理性，拍賣競(jìng)標(biāo)的贏家往往不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的收益甚至?xí)馐軗p失，這就是“贏家詛咒”的現(xiàn)象。

解讀：這些投標(biāo)者不正是狂熱股市中競(jìng)相追高買入的投資者嗎？在高位買股票、買基金，經(jīng)受熊市，股價(jià)或凈值跌落，管理層和基金經(jīng)理被罵成狗。這是我們?cè)?022年看到的風(fēng)景。贏家詛咒的根源是什么？我們作為投資者應(yīng)該做的是什么？破除贏家詛咒正確的姿勢(shì)應(yīng)該是，看過(guò)去的綜合表現(xiàn)，然后在估值（凈值）低位買入。遭遇市場(chǎng)調(diào)整，如果當(dāng)初看好的邏輯沒(méi)有改變，那就繼續(xù)堅(jiān)守，或者在更低的點(diǎn)位買入更多優(yōu)質(zhì)的籌碼（份額）。

就證券市場(chǎng)而言，如果投資者追捧特定行業(yè)或者是特定類型的股票，那么這種瘋狂注定只是暫時(shí)的。而且一旦狂熱不在，其股價(jià)多年之內(nèi)都很難再回到高位。投資者的天性就應(yīng)該避免陷入追隨流行的陷阱。

贏家思維和輸家思維

橡樹(shù)資本創(chuàng)始人霍華德馬克斯認(rèn)為股市投資需要三種基本思維模式：逆向思維、辯證思維和系統(tǒng)性思維。

這只股票目前很火，所以可能會(huì)漲。這是輸家思維。

這只股票目前很火，所以價(jià)格可能很高了。這是贏家思維。

不要追求共識(shí)：

在投資的世界里，分歧是絕對(duì)的，共識(shí)是相對(duì)的，分歧產(chǎn)生美，共識(shí)反而會(huì)制造太多的慘案。

解讀：

對(duì)一些具體行業(yè)和公司，社區(qū)媒體各路大神的看法各不相同，投資者爭(zhēng)斗不息、樂(lè)此不彼；我們的讀書筆記和調(diào)研分析文章發(fā)出之后，經(jīng)常會(huì)看到不同的聲音。對(duì)此我們保持開(kāi)放，首先保持獨(dú)立思考，其次對(duì)部分客觀的觀點(diǎn)保持“參見(jiàn)”。調(diào)研分析是為了自己的投資，不是為了爭(zhēng)取點(diǎn)贊和粉絲的一致捧場(chǎng)。

之前有一些社區(qū)經(jīng)常舉辦金股投票，我們經(jīng)常避而遠(yuǎn)之，原因就是：人多的地方不能去。林奇經(jīng)常說(shuō)，當(dāng)一些公司被人遺棄，分析師多年都不關(guān)注的時(shí)候，在這些公司中間往往會(huì)發(fā)掘出奇跡。我們?cè)?019年布局的鋰礦龍頭、去年開(kāi)始關(guān)注的船舶龍頭情況有些類似，開(kāi)始研究的時(shí)候就發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)對(duì)公司的研報(bào)已經(jīng)多年未有更新。

養(yǎng)成良好習(xí)慣

巴菲特的時(shí)間管理法則：寫下你認(rèn)為重要的25件事情，然后從25件中再挑出五件最重要的事情。很多人問(wèn)，剩下的20件事情以后慢慢再做嗎？完全不是。巴菲特的做法是那 20件事情全部不做?！爸匾毕鄬?duì)“最重要”來(lái)說(shuō)其實(shí)是不重要了。既然不重要，那么你就要不惜一切代價(jià)避免去做這20件事情。要做減法，不要再讓那20件事情占用你的能量，而應(yīng)該集中火力去做那5件事情就足夠了。誘導(dǎo)自己的大多是那些“重要的雞肋”，如果一開(kāi)始就認(rèn)為毫無(wú)價(jià)值的事，我們是不會(huì)投入精力的，要使用奧卡姆剃刀原理，果斷避免那些不重要的事情和重要的“雞肋”。

鮑邁斯特的“自我損耗”理論：盡管你什么都沒(méi)有做，但是每一次選擇，糾結(jié)，焦慮，分散精力都在損耗你的心理能量。

每損耗消耗一點(diǎn)心理能量，你的執(zhí)行力和意志力都會(huì)下降。所以唯一的辦法就是改掉壞習(xí)慣，把那些意志力都搶回來(lái)。

解讀：

每天看盤、看股價(jià)就是在自我損耗。近日一位遠(yuǎn)方的朋友來(lái)訪，訴說(shuō)自己因?yàn)橥顿Y造成的心理和身體的痛苦。我的建議是少看盤，多看公司的業(yè)務(wù)，甚至可以換成ETF什么都不用做。因?yàn)?，從本質(zhì)而言，投資者要獲得的價(jià)值不是同花順、東方財(cái)富和各家券商創(chuàng)造的，而是公司創(chuàng)造的。當(dāng)你在超市里看到公司的產(chǎn)品，當(dāng)你走到工地看到公司的產(chǎn)品，當(dāng)你看到生產(chǎn)線上工人忙忙碌碌的場(chǎng)景......你還會(huì)緊張痛苦么？關(guān)注股價(jià)，身心俱疲，聚焦業(yè)務(wù)享受成長(zhǎng)。關(guān)注點(diǎn)放錯(cuò)了，必將'自我消耗'。

《侯說(shuō)巴菲特》作者侯躍，清華大學(xué)五道口金融學(xué)院GFD，日內(nèi)瓦大學(xué)應(yīng)用金融學(xué)博士生。和傳統(tǒng)象牙塔的出品不同，作者是在自身多年投資實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合對(duì)價(jià)值投資理念的深刻理解和中國(guó)傳統(tǒng)歷史文化對(duì)巴菲特價(jià)值投資理念進(jìn)行了系統(tǒng)整理、解析，內(nèi)容深入淺出，文筆行云流水，令人耳目一新。

特別提醒：本文為投資邏輯分享，不構(gòu)成投資建議。

巴菲特讀書會(huì)

價(jià)值投資理念、知識(shí)經(jīng)驗(yàn)學(xué)習(xí)與交流平臺(tái)，投資風(fēng)險(xiǎn)教育平臺(tái)。

發(fā)現(xiàn)價(jià)值，踐行價(jià)值。書會(huì)長(zhǎng)期開(kāi)展獨(dú)立投研活動(dòng)，定期發(fā)布原創(chuàng)研究報(bào)告，組織線下分享活動(dòng)。

“行穩(wěn)致遠(yuǎn)”,秉持“專業(yè)、謹(jǐn)慎、誠(chéng)信”的精神，努力與會(huì)員和客戶共同實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期價(jià)值穩(wěn)步成長(zhǎng)。