投資的“安心”來(lái)自何處？莫泰山謝治宇董承非精彩交流：宏觀需要承受，微觀才是有所作為的地方

耐心是金 2022-05-07 發(fā)布于廣東省

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1、宏觀是我們需要承受的，微觀才是我們需要有所作為的地方。

2、投資要跟上企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值，或者和企業(yè)一起創(chuàng)造價(jià)值，我們也需要一點(diǎn)企業(yè)家精神，在自己的能力圈內(nèi)去承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)追求收益。

3、拉長(zhǎng)去看，我一直堅(jiān)信，疫情會(huì)給市場(chǎng)、經(jīng)濟(jì)帶來(lái)調(diào)整，但這種調(diào)整一定不是根本的，將來(lái)一定會(huì)回到一個(gè)更加正常的狀態(tài)，而且我們都能夠用一個(gè)新的調(diào)整方式去解決問(wèn)題。

4、這么多年對(duì)企業(yè)家精神的一個(gè)體會(huì)是，市場(chǎng)和宏觀都是在不斷的波動(dòng)，特別是在不順的時(shí)候，企業(yè)家的這種執(zhí)著、聚焦的精神，有時(shí)候是能夠帶領(lǐng)企業(yè)堅(jiān)持下去的，這更多的也是對(duì)投資人的一種鼓勵(lì)。

5、最具有安全邊際的東西，我認(rèn)為是兩個(gè)，一個(gè)是優(yōu)秀企業(yè)所代表的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，一個(gè)就是價(jià)值投資的思維。

6、真實(shí)的世界里面，要獲得一個(gè)長(zhǎng)期又超額的收益，難度是非常大的。但是我們要相信統(tǒng)計(jì)的規(guī)律以及社會(huì)發(fā)展的規(guī)律。

長(zhǎng)期來(lái)看，資本市場(chǎng)還是能通過(guò)企業(yè)最終產(chǎn)生現(xiàn)金流，或者產(chǎn)生盈利能力的收益率，給大家?guī)?lái)超過(guò)其他類型資產(chǎn)的回報(bào)能力。

以上是2022年巴菲特股東大會(huì)中國(guó)投資人峰會(huì)中，博道基金董事長(zhǎng)莫泰山、興全基金副總經(jīng)理謝治宇、?？べY產(chǎn)管理合伙人董承非發(fā)表的部分精彩觀點(diǎn)。

三位都是行業(yè)元老級(jí)的人物。

莫泰山從業(yè)之初就參與到了中國(guó)公募基金業(yè)初創(chuàng)的歷史進(jìn)程中，2013年創(chuàng)立博道投資，后將博道轉(zhuǎn)型為公募基金，堪稱一段傳奇。

董承非、謝治宇則作為興全基金發(fā)展過(guò)程中富有代表性的投資領(lǐng)軍人物，長(zhǎng)期持續(xù)的業(yè)績(jī)?cè)谛袠I(yè)負(fù)有盛名。

在九年多的投資生涯中，謝治宇任職總回報(bào)超過(guò)450%，年化回報(bào)逾20%。

今年剛“公轉(zhuǎn)私”的董承非在公募任職期間的總回報(bào)近9倍，年化回報(bào)約17.5%。

在當(dāng)下的環(huán)境中如何堅(jiān)持長(zhǎng)期思維、如何看待變化、如何把握穿越周期的投資脈絡(luò)，三個(gè)人在圓桌對(duì)話中的回答，思考模式和持有心態(tài)，都很令人受益。

我們說(shuō)，至暗時(shí)刻真正考驗(yàn)的是情緒，情緒背后其實(shí)折射的也是認(rèn)知本身。

聰明投資者精選了部分問(wèn)答，原汁原味地呈現(xiàn)出來(lái)。

長(zhǎng)期和耐心是慢慢變富的關(guān)鍵詞

問(wèn) 莫總是長(zhǎng)期主義的堅(jiān)定支持者。你說(shuō)長(zhǎng)期投資不僅需要慢思考，也需要慢下來(lái)見(jiàn)證偉大，等待復(fù)利，讓自己事實(shí)慢下來(lái)就變成了一種重要的能力。

對(duì)于普通投資者而言，如何在高波動(dòng)的A股市場(chǎng)上感受到“慢投資”，做到慢慢變富？

莫泰山 “慢慢變富”這幾個(gè)字是巴菲特的原創(chuàng)，今天談?wù)撨€是挺有意義的，向他致敬。

我們公司也有一個(gè)投資人服務(wù)的品牌活動(dòng)，叫“慢富道”，是倡導(dǎo)長(zhǎng)期投資理念的。

差不多一年前，是我們“慢富道”活動(dòng)一周年，我在某個(gè)場(chǎng)合就“慢富道”做過(guò)一個(gè)講座（點(diǎn)此查看：聰投研習(xí)社｜莫泰山投資中的快與慢），當(dāng)時(shí)講慢慢變富，講長(zhǎng)期投資，我認(rèn)為有5個(gè)關(guān)鍵詞，長(zhǎng)期、優(yōu)質(zhì)、安全邊際、信任和耐心。

今天時(shí)間關(guān)系，我就撿兩個(gè)來(lái)講。

第一，我覺(jué)得“長(zhǎng)期”是最重要的，高波動(dòng)對(duì)長(zhǎng)期投資來(lái)說(shuō)是一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)，因?yàn)榇蠹叶悸犝f(shuō)過(guò)長(zhǎng)期投資有優(yōu)勢(shì)，應(yīng)該做長(zhǎng)期投資。

也有很多人拿巴菲特的例子，1957年開始到2018年漲了7.7萬(wàn)倍，相當(dāng)于1957年投資1萬(wàn)塊錢，現(xiàn)在是7.7個(gè)億，收益是非常驚人的。

公募基金權(quán)益產(chǎn)品作為一個(gè)整體，在過(guò)去近20年的時(shí)間里，自有開放式基金以來(lái)，根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，以年化收益率來(lái)算，也平均增長(zhǎng)了將近20倍，這個(gè)數(shù)字也還是相當(dāng)不錯(cuò)。

事后看都很好，為什么這么難堅(jiān)持，長(zhǎng)期投資這么難堅(jiān)持？

其中高波動(dòng)就是一個(gè)非常大的原因，在牛市的時(shí)候總是有很多吸引人的故事，熊市的時(shí)候有很多悲觀的理由，所以就讓長(zhǎng)期投資變得非常難以堅(jiān)持。

最近我們又經(jīng)歷了同樣一個(gè)考驗(yàn)，市場(chǎng)的調(diào)整、基金凈值的下跌，對(duì)于投資人也會(huì)有很多疑問(wèn)，甚至是質(zhì)疑，信任度肯定也會(huì)有所降低，至少不會(huì)像前一兩年發(fā)爆款基金的時(shí)候，信任度那么高，長(zhǎng)期投資確實(shí)有點(diǎn)難堅(jiān)持，知易行難。

該怎么做？

我們說(shuō)，把投資期限放長(zhǎng)一點(diǎn)，投資是不用爭(zhēng)分奪秒的，你把比較閑的錢設(shè)定一個(gè)3-5年的期限，如果能有10年更好，這樣你心態(tài)就會(huì)平一點(diǎn)。

另外長(zhǎng)期投資也涉及到一個(gè)快思考，諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主卡尼曼出過(guò)一本書叫《思考，快與慢》，其中就有說(shuō)到，當(dāng)遇到不明確的情況時(shí)，三十六計(jì)走為上策，趕緊跑，躲避風(fēng)險(xiǎn)，這也是人類很有用的一個(gè)本能。

對(duì)于投資來(lái)講，我們是有時(shí)間來(lái)慢慢思考的，當(dāng)然也不是說(shuō)把時(shí)間拖長(zhǎng)。

慢思考里它有幾個(gè)特性，舉個(gè)例子來(lái)講，當(dāng)市場(chǎng)開始下跌或者下跌一段時(shí)間的時(shí)候，你會(huì)不由自主的現(xiàn)在是不是先賣了再說(shuō)，賣了等它更低的時(shí)候我再買進(jìn)來(lái)，這可能是一種快思考。

慢思考就是再問(wèn)自己一個(gè)問(wèn)題，過(guò)往有沒(méi)有曾經(jīng)很成功的在高點(diǎn)賣出，低點(diǎn)買進(jìn)的操作？這么做的成功概率是多少？

先問(wèn)自己這個(gè)問(wèn)題，這個(gè)問(wèn)題其實(shí)是一個(gè)概率的思維，就是我這么做有多大概率能成功，這是第一種思維。

第二，可以再問(wèn)一個(gè)問(wèn)題，為什么雙11很多東西打折的時(shí)候，大家不睡覺(jué)準(zhǔn)備去搶購(gòu)，但當(dāng)股票市場(chǎng)開始打折的時(shí)候，越打折越?jīng)]人買，這也可以說(shuō)是一種逆向思維。

第三，我們把它放長(zhǎng)一點(diǎn)。

現(xiàn)在確實(shí)跌得難受，很多人也知道現(xiàn)在賣可能不一定正確，但賣完了就舒服了，否則每天還要去看。

這個(gè)時(shí)候，可以再問(wèn)自己一個(gè)問(wèn)題，假設(shè)現(xiàn)在不看，過(guò)三年或者更長(zhǎng)的時(shí)間再看，過(guò)往的歷史數(shù)據(jù)支不支持這種結(jié)果，歷史數(shù)據(jù)是支持的，這其實(shí)也是一個(gè)長(zhǎng)期的思維。

所以一些慢思考，概率的思維、逆向的思維、長(zhǎng)期的思維有助于我們把投資做的更好，有助于我們慢慢變富。

第二個(gè)關(guān)鍵詞是耐心，做投資我們最大的一部分（收益），分享的是上市公司所創(chuàng)造的回報(bào)。

長(zhǎng)期來(lái)看，股價(jià)的增長(zhǎng)受益于上市公司盈利的增長(zhǎng)，所以說(shuō)上市公司盈利增長(zhǎng)是我們獲取回報(bào)的一個(gè)最主要的來(lái)源。

在這種情況下，如果我們著眼于分享上市公司業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，我們就會(huì)知道上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也是一個(gè)慢變量，它不是一夜之間就暴富的，它是公司的全體員工一磚一瓦積累起來(lái)的。

如果有這樣思維，就會(huì)讓我們變得更加耐心，市場(chǎng)可能是劇烈波動(dòng)的，但是上市公司的盈利增長(zhǎng)總體來(lái)說(shuō)是穩(wěn)健的。

至少我們可以去挑那些穩(wěn)健的，這樣我們就可以耐心等待上市公司創(chuàng)造利潤(rùn)的過(guò)程。

以騰訊為例，當(dāng)年創(chuàng)業(yè)的時(shí)候曾經(jīng)很缺錢，曾經(jīng)想300塊錢就把 QQ給賣了，結(jié)果沒(méi)人買。

第二次是他早期的投資人，包括李澤楷、IDG，把持有的20%股權(quán)給賣了，賣了大概幾千萬(wàn)美元，當(dāng)時(shí)看這是一筆很成功的投資，但是堅(jiān)持到最后的股東去年3%的股權(quán)賣了1000個(gè)億。

所以如果我們有耐心的話，就用耐心來(lái)見(jiàn)證偉大，對(duì)這些優(yōu)秀公司來(lái)說(shuō)，只要有足夠的耐心，我們有可能等到更好的結(jié)果。

從不確定中尋找確定并試圖看到更大的局

問(wèn) 世界充滿風(fēng)險(xiǎn)以及各種不確定性，包括戰(zhàn)爭(zhēng)、傳染病、金融危機(jī)等等，都會(huì)對(duì)投資產(chǎn)生非常大的影響。我們?cè)撊绾螒?yīng)對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)，真正穿越周期？

莫泰山 其實(shí)我們一直生長(zhǎng)在一個(gè)不確定的世界里。

以中國(guó)經(jīng)濟(jì)為例，回過(guò)頭去看，過(guò)去三四十年是一個(gè)高速增長(zhǎng)的時(shí)期，有人用超級(jí)周期來(lái)形容。

我們知道其間也經(jīng)歷了很多挑戰(zhàn)，比如今天有人討論的個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)，不是今天才有，在2000年的時(shí)候，就有很多外資在談?wù)撝袊?guó)崩潰論。

2008年一起經(jīng)歷了一場(chǎng)罕見(jiàn)的全球金融危機(jī)。那一年我們還去了美國(guó)考察，到底這個(gè)危機(jī)是怎么演變的。

這些都是我們經(jīng)歷的，哪怕我們回過(guò)頭去看，處在這樣一個(gè)超級(jí)周期里，也要經(jīng)歷這些東西。

所以無(wú)論是投資也好，經(jīng)濟(jì)發(fā)展也好，永遠(yuǎn)會(huì)面臨不確定性，尤其是短期的不確定性。

其次，基于投資要面臨一些不確定性，我想起芒格的一句話叫“宏觀是我們需要承受的，微觀才是我們需要有所作為的地方?！?/span>

其中傳達(dá)的一個(gè)思維就是從不確定中尋找確定，而企業(yè)家精神就是真正演繹從不確定中尋找確定。

企業(yè)家精神是敢于去冒險(xiǎn)，在不確定的情況下，敢于去冒自己可以承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，然后去實(shí)現(xiàn)自己的理想。

投資要跟上企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值，或者和企業(yè)一起創(chuàng)造價(jià)值，我們也需要一點(diǎn)企業(yè)家精神，在自己的能力圈內(nèi)去承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)追求收益。

總的來(lái)說(shuō)，一些短期看起來(lái)是風(fēng)險(xiǎn)的東西，長(zhǎng)期未必是，我們應(yīng)該追求長(zhǎng)期的確定性。

第三個(gè)是彼得林奇的另一句話，當(dāng)下看不清楚的時(shí)候，我們?cè)噲D去看更大的局。

當(dāng)下我們都很難預(yù)測(cè)未來(lái)，那么試圖看一下更大的局，比如說(shuō)局部的地緣沖突，如果看更大的局，我們認(rèn)為和平和發(fā)展至少目前還是世界的主流，局部的一些沖突，應(yīng)該不會(huì)對(duì)我們?cè)斐沙掷m(xù)的困擾。

關(guān)于傳染病，我沒(méi)有專業(yè)知識(shí)，也沒(méi)有專門研究，只是試圖從一個(gè)事物的一般發(fā)展規(guī)律去理解，古人有一個(gè)句話叫“一而再，再而衰，三而竭”，這可能是它的一個(gè)演變規(guī)律。

而且以我們現(xiàn)在的醫(yī)療技術(shù)水平，對(duì)于一個(gè)流行三年的東西，人類在掌握越來(lái)越多的主動(dòng)，我個(gè)人相信在不久的將來(lái)，我們會(huì)取得最終的勝利。

在這里，我想和大家分享一段，我前不久看到的一個(gè)歐洲常青樹基金經(jīng)理說(shuō)的話，用的現(xiàn)在比較貼切。

為了原汁原味我念一下：

“在我們發(fā)展過(guò)程中所有的好事，包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、預(yù)期壽命增加，發(fā)達(dá)國(guó)家重新造林，不平等現(xiàn)象減少，切實(shí)消除饑餓等，都不是由任何人計(jì)劃的，而是我們一起實(shí)現(xiàn)了他們，過(guò)程緩慢但沒(méi)有停止。但人們對(duì)此不感興趣，我們只想知道戰(zhàn)爭(zhēng)、革命、兇殺等事件。通常這些事件的主角比發(fā)展集體事態(tài)的主角明確的多。”

大概意思是除了吸引我們眼球的這些事，世界上的人民從來(lái)就沒(méi)有停止過(guò)致力于建設(shè)更加美好的生活，但這些往往會(huì)被我們忽視掉。

最后總結(jié)來(lái)說(shuō)，可能我們確實(shí)生活在一個(gè)“烏卡時(shí)代”，更加不確定、更加的模糊，在這種時(shí)代下，有時(shí)候會(huì)讓人悲觀，會(huì)讓人厭惡風(fēng)險(xiǎn)。

厭惡風(fēng)險(xiǎn)也是人類進(jìn)化的一個(gè)本能，但是在越來(lái)越不確定的世界里僅僅厭惡風(fēng)險(xiǎn)是不夠的，我們可以要求更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，我們也可以要求足夠的安全邊際。

對(duì)于做投資來(lái)講，最具有安全邊際的東西，我認(rèn)為是兩個(gè)，一個(gè)是優(yōu)秀企業(yè)所代表的優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，一個(gè)就是價(jià)值投資的思維。

我認(rèn)為價(jià)值投資者其實(shí)是真正的樂(lè)觀主義者，因?yàn)樗麄冏罱K相信這個(gè)世界會(huì)變得更好，而且這個(gè)世界的發(fā)展也確實(shí)是由樂(lè)觀者來(lái)推動(dòng)的。

所以我覺(jué)得在面對(duì)這些不確定的時(shí)候，哪怕當(dāng)下需要更多的樂(lè)觀主義精神。

面對(duì)中長(zhǎng)期的變化，企業(yè)終會(huì)以新的調(diào)整方式去解決問(wèn)題

問(wèn) 2022年開年以來(lái)，市場(chǎng)持續(xù)震蕩走低，謝總?cè)绾慰创据喴咔橐约皣?guó)際地緣政治對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)的中長(zhǎng)期影響？我們對(duì)未來(lái)是否還應(yīng)該有比較強(qiáng)的信心？

謝治宇 某種層面上來(lái)講，股票市場(chǎng)是現(xiàn)實(shí)世界的一種映射，現(xiàn)實(shí)世界企業(yè)最終的盈利情況和現(xiàn)金流狀況決定了股票市場(chǎng)的基石。

這個(gè)問(wèn)題本質(zhì)上講的是，從中長(zhǎng)期的角度來(lái)看，不管是疫情也好，還是地緣政治也好，對(duì)企業(yè)或者消費(fèi)者的習(xí)慣、產(chǎn)業(yè)格局會(huì)不會(huì)產(chǎn)生重大的影響。

短期的影響是一定存在的。

我們現(xiàn)在越來(lái)越習(xí)慣于通過(guò)視頻的方式交流，這就是一個(gè)典型的因?yàn)橐咔樵斐傻挠绊憽?/span>

我們以前一直說(shuō)精細(xì)化的經(jīng)營(yíng)，要控制庫(kù)存，講究流通速度，講究轉(zhuǎn)換的效率。但這些事情在現(xiàn)有的環(huán)境下會(huì)遇到挑戰(zhàn)，比如說(shuō)現(xiàn)在的物流狀況確實(shí)不能支撐一個(gè)及時(shí)響應(yīng)的企業(yè)的生產(chǎn)。

這些事情對(duì)于企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)、未來(lái)的思路，都會(huì)存在一定程度的改變。

但如果我們把周期再拉長(zhǎng)一些，我相信企業(yè)一定會(huì)適應(yīng)這個(gè)環(huán)境，做出相應(yīng)的改變，最終一定會(huì)取得一個(gè)新的平衡。

這種平衡，從中長(zhǎng)期的角度來(lái)講，一定是更深層次的，不管是我們的人口結(jié)構(gòu)或者是受教育的程度，還是過(guò)去我們一直取得更強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的東西所帶來(lái)的。

這些事情，我不相信它會(huì)被短期的情況所改變。

拉長(zhǎng)去看，我一直堅(jiān)信，疫情會(huì)給市場(chǎng)、經(jīng)濟(jì)帶來(lái)調(diào)整，但這種調(diào)整一定不是根本的，將來(lái)一定會(huì)回到一個(gè)更加正常的狀態(tài)，而且我們都能夠用一個(gè)新的調(diào)整方式去解決問(wèn)題。

幸福的家庭相似，優(yōu)秀的企業(yè)所具有的潛質(zhì)也是相同的

問(wèn) 董總是有著20年從業(yè)經(jīng)驗(yàn)的資管老將，研究跟蹤過(guò)很多企業(yè)。根據(jù)你的觀察，在一輪又一輪的周期中，什么樣的企業(yè)會(huì)脫穎而出？中國(guó)企業(yè)當(dāng)下又面臨著什么樣的機(jī)遇與挑戰(zhàn)？

董承非 其實(shí)就用一句話來(lái)概括，幸福的家庭是相似的，優(yōu)秀的企業(yè)所具有的潛質(zhì)也是相同的。

我們?cè)谧鐾顿Y的時(shí)候看企業(yè)，無(wú)外乎看有形的，比如產(chǎn)品、營(yíng)銷，也關(guān)注企業(yè)無(wú)形的東西，比如企業(yè)的戰(zhàn)略，企業(yè)的文化。

就我個(gè)人的體會(huì)，在不同的發(fā)展階段，對(duì)企業(yè)的要求也不一樣。

從市值的劃分來(lái)講，幾十億市值的公司，其中一項(xiàng)或兩項(xiàng)比較突出基本上就可以了。

如果想要市值上到幾百億，前面說(shuō)到的幾項(xiàng)要做的比較均衡，如果要上到幾千億的市值，上面的四項(xiàng)，要做到非常卓越才行。

另外，我這么多年對(duì)企業(yè)家精神的一個(gè)體會(huì)是，市場(chǎng)和宏觀都是在不斷的波動(dòng)，特別是在不順的時(shí)候，企業(yè)家的這種執(zhí)著、聚焦的精神，有時(shí)候是能夠帶領(lǐng)企業(yè)堅(jiān)持下去的，這更多的也是對(duì)投資人的一種鼓勵(lì)。

未來(lái)市場(chǎng)的機(jī)遇和挑戰(zhàn)方面，肯定有好的，也有不好的。

好的，比如說(shuō)國(guó)貨的崛起，特別是年輕人對(duì)國(guó)貨的認(rèn)同。

這么多年過(guò)去，我個(gè)人的體會(huì)是外部的變化不是太大，所以企業(yè)把自身內(nèi)功練好，基本上都能取得不錯(cuò)的發(fā)展。

挑戰(zhàn)應(yīng)該就是外部環(huán)境的變化，企業(yè)家在練好內(nèi)功的同時(shí)，如何應(yīng)對(duì)外部環(huán)境的變化，對(duì)于企業(yè)今后的發(fā)展是至關(guān)重要的。

思考的起點(diǎn)上，就要把不確定性當(dāng)成常態(tài)

問(wèn) 你曾說(shuō)“專業(yè)投資者最重要的就是處理不確定性，也會(huì)對(duì)這種不確定性保持敬畏。”

請(qǐng)問(wèn)如何應(yīng)對(duì)投資中的不確定性？如何通過(guò)企業(yè)基本面的短期波動(dòng)，洞察其長(zhǎng)期的發(fā)展趨勢(shì)？

董承非 美國(guó)的前財(cái)長(zhǎng)羅伯特·魯賓寫過(guò)一本書《在不確定性的世界》。

這本書主要是在2008年美國(guó)金融危機(jī)的階段，陳述了他對(duì)不確定性的理解。

就我自己的這么多年的體會(huì)，其中很重要的一點(diǎn)，大家從思考的起點(diǎn)上，就一定要把不確定性當(dāng)成常態(tài)。

包括宏觀的不確定性，行業(yè)波動(dòng)的不確定性，企業(yè)發(fā)展的不確定性，只有這樣，你才會(huì)做好準(zhǔn)備去應(yīng)對(duì)這種不確定性，心態(tài)才會(huì)比較好。

另外，從投資來(lái)講，正是因?yàn)檫@種不確定的存在，在價(jià)值投資里才會(huì)有一個(gè)非常重要的投資概念，也就是安全邊際的概念。

所以，我們?cè)谧鐾顿Y的過(guò)程中，要留有一定的安全邊際，這對(duì)做決策是非常重要的。

企業(yè)經(jīng)營(yíng)的波動(dòng)問(wèn)題對(duì)企業(yè)家來(lái)講，是比較有挑戰(zhàn)的。

但在企業(yè)發(fā)展的過(guò)程中，如果企業(yè)處在波動(dòng)的過(guò)程中，我其實(shí)會(huì)非常注重這段時(shí)間。

因?yàn)榭梢苑浅Ｇ宄目吹?，企業(yè)家在不利的環(huán)境下，是怎么應(yīng)對(duì)這些不利的因素，企業(yè)的發(fā)展策略是什么樣的。

在我們看不準(zhǔn)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的時(shí)候，我會(huì)在這個(gè)行業(yè)發(fā)展不順的時(shí)候，拿它的數(shù)據(jù)跟行業(yè)做比較。

這么一比較之后，有助于投資者更好的把握企業(yè)、行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。

長(zhǎng)期具有成長(zhǎng)潛力且持續(xù)增長(zhǎng)的企業(yè)，才能帶來(lái)相對(duì)最好回報(bào)

問(wèn) 在當(dāng)前的時(shí)點(diǎn)上，如何看待中國(guó)企業(yè)在全球的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和我們所面臨的挑戰(zhàn)？

謝治宇 這個(gè)問(wèn)題我想從兩個(gè)方面來(lái)回答。

一是從資本市場(chǎng)的角度來(lái)看。

成長(zhǎng)性一直是市場(chǎng)最為追逐，也最愿意給出溢價(jià)的點(diǎn)。

只有通過(guò)投資這些長(zhǎng)期具有成長(zhǎng)潛力、具有持續(xù)增長(zhǎng)的這些企業(yè)，才能夠?yàn)橥顿Y者迎來(lái)相對(duì)最好的回報(bào)。

這些成長(zhǎng)的領(lǐng)域非常容易出自一些新興的、需求沒(méi)有被滿足的領(lǐng)域。

比如 AI、新能源車、新能源。

因?yàn)檫@些領(lǐng)域的需求還沒(méi)有被滿足，完全可以享受到一個(gè)從無(wú)到有的過(guò)程，所以在這些領(lǐng)域的投資里面，容易產(chǎn)生一個(gè)成長(zhǎng)性的機(jī)會(huì)，這是一部分。

第二部分來(lái)自于一些傳統(tǒng)的領(lǐng)域。

通過(guò)格局的優(yōu)化、競(jìng)爭(zhēng)力的提升，這些企業(yè)持續(xù)取得穩(wěn)定的市場(chǎng)份額、長(zhǎng)期穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，這種成長(zhǎng)性也是市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)追逐和給出溢價(jià)的部分。

這些東西都是我們之前所說(shuō)的，歷史上從來(lái)還沒(méi)有發(fā)生，但將來(lái)一定會(huì)發(fā)生。

第二是從全球化角度來(lái)看。

從現(xiàn)在的角度來(lái)看，從人才、研發(fā)、管理、渠道、面對(duì)的市場(chǎng)角度來(lái)講，我們國(guó)內(nèi)的企業(yè)都處在一個(gè)可以開始全球化，甚至是在全球化的過(guò)程中已經(jīng)積極參與進(jìn)去，取得了很強(qiáng)力量的階段。

但是這兩年我們也發(fā)現(xiàn)，不管是政治因素也好，疫情因素也好，我們確實(shí)發(fā)生了一些逆全球化的過(guò)程。

如果我們把眼光放到5年10年的角度來(lái)看，從整個(gè)社會(huì)的角度來(lái)講，大家一定會(huì)沿著成本最低，效率最高的途徑發(fā)展。

這個(gè)途徑一定是分工協(xié)作的途徑，一定是我們非常確認(rèn)的比較優(yōu)勢(shì)途徑。

中國(guó)的企業(yè)在現(xiàn)行資源稟賦的基礎(chǔ)和條件下，最終一定會(huì)通過(guò)我們有的比較優(yōu)勢(shì)，取得全球化的勝利，發(fā)展成在全球范圍內(nèi)都有非常強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)。

長(zhǎng)期又超額的收益難度很大，要有長(zhǎng)期共贏的土壤

問(wèn) 在A股或者是港股等市場(chǎng)投資，長(zhǎng)期可以給投資者提供怎樣的回報(bào)水平？

謝治宇 這個(gè)問(wèn)題特別好玩，而且越思考，越發(fā)現(xiàn)它是一個(gè)多層次的問(wèn)題。

最簡(jiǎn)化來(lái)看，一共就只有兩個(gè)因素可以決定股票市場(chǎng)：一個(gè)是企業(yè)的盈利的狀況，一個(gè)是大家愿意給它的估值。

這兩個(gè)因素可以在絕大多數(shù)層面上決定了股票市場(chǎng)給大家的整體回報(bào)。

但是如果仔細(xì)考慮這個(gè)問(wèn)題，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，在絕大多數(shù)的時(shí)間段里面，估值給大家?guī)?lái)的波動(dòng)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于企業(yè)盈利給大家?guī)?lái)的波動(dòng)。

估值帶來(lái)的波動(dòng)，可能來(lái)自于大家的預(yù)測(cè)，而預(yù)測(cè)這件事情，它的不確定性是非常高的。

回答這個(gè)問(wèn)題的時(shí)候，我們要定義多長(zhǎng)時(shí)間是長(zhǎng)期。

從公募行業(yè)來(lái)看，一開始10年的維度應(yīng)該算是很長(zhǎng)期的視角。

但從投資的角度來(lái)看，并不能夠非常明確地說(shuō)10年就足夠長(zhǎng)期。

國(guó)外的成熟市場(chǎng)，一個(gè)基金經(jīng)理可以拿出業(yè)績(jī)的時(shí)間段，可能有20年、30年甚至更長(zhǎng)。

所以定義長(zhǎng)期，才是回答這個(gè)問(wèn)題的第一部分。

隨著長(zhǎng)期的拉長(zhǎng)，從理論角度來(lái)講，市場(chǎng)給予大家的回報(bào)應(yīng)該是企業(yè)最終的成長(zhǎng)、最終的現(xiàn)金流帶來(lái)的回報(bào)。

但事實(shí)上，要取得這樣的回報(bào)，難度是非常大的。正如我剛才說(shuō)的，這個(gè)市場(chǎng)，估值上給予大家的波動(dòng)，一定會(huì)大大超過(guò)企業(yè)給予的。

而估值上給予大家的波動(dòng)，不完全是好的一方面。

像過(guò)去兩年的市場(chǎng)，我們大家享受的就是估值向上的紅利，大家發(fā)現(xiàn)企業(yè)增長(zhǎng)了，愿意給更慷慨的估值，凈值漲得更快。

但是一旦市場(chǎng)反過(guò)來(lái)的時(shí)候，估值收縮的這一下，給予的沖擊也是非常大的。

所以它取得回報(bào)的能力，也會(huì)迅速地在這兩個(gè)周期里面做大量的切換。

前兩年大家覺(jué)得拿出一個(gè)年化二十幾的收益率，似乎都不是什么大的問(wèn)題。如果我們把今年年初4個(gè)月的收益加上去，會(huì)突然發(fā)現(xiàn)，拉長(zhǎng)了看，原來(lái)有10%左右的收益，可能也是一個(gè)相當(dāng)不錯(cuò)的收益。

所以我們要認(rèn)識(shí)到，估值巨大的波動(dòng)帶來(lái)的變化，導(dǎo)致的整體收益率的波動(dòng)。

從長(zhǎng)期的角度來(lái)看，不見(jiàn)得每個(gè)基金經(jīng)理或者每個(gè)投資人都可以拿得到，這就需要他對(duì)行業(yè)、對(duì)市場(chǎng)有充分的認(rèn)知，既能夠認(rèn)識(shí)到企業(yè)的前景，又能夠映射到資本市場(chǎng)上給予合理估值的能力。

同時(shí)還要長(zhǎng)期保持在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)，才能夠長(zhǎng)時(shí)間保證這種認(rèn)識(shí)和映射的穩(wěn)定性。

所以真實(shí)的世界里面，要獲得一個(gè)長(zhǎng)期又超額的收益，難度是非常大的。

第二個(gè)層面，市場(chǎng)也在進(jìn)化，經(jīng)濟(jì)是在變化的，我們的結(jié)構(gòu)、狀態(tài)，這些事情都在慢慢變化。

所以要維持一個(gè)比較好的、超越市場(chǎng)的超額收益的難度，是隨著時(shí)間慢慢拉長(zhǎng)的。

但是我們要相信統(tǒng)計(jì)的規(guī)律以及社會(huì)發(fā)展的規(guī)律。

長(zhǎng)期來(lái)看，資本市場(chǎng)還是能通過(guò)企業(yè)最終產(chǎn)生現(xiàn)金流，或者產(chǎn)生盈利能力的收益率，給大家?guī)?lái)超過(guò)其他類型資產(chǎn)的回報(bào)能力。

包括融資、更好的定價(jià)、更強(qiáng)制化的信息披露，更完善的公司治理結(jié)構(gòu)等等，提高了上市公司的質(zhì)量對(duì)所有的參與者都是多贏。

投資者有更高質(zhì)量的上市公司可以投資，對(duì)監(jiān)管者來(lái)說(shuō)也營(yíng)造了一個(gè)更好的生態(tài)，我希望這種多贏的局面可以在未來(lái)更加良性的發(fā)展下去。

另一點(diǎn)是期望，隨著注冊(cè)制的實(shí)施，上市融資的條件更加的包容，我們也希望看到企業(yè)在科創(chuàng)板上發(fā)行上市，新股能夠不愁發(fā)不出去，或者說(shuō)新股發(fā)行很受歡迎，

換句話講就是資本市場(chǎng)的投資人對(duì)這些發(fā)行上市的新股是比較慷慨。

這些來(lái)上市融資的企業(yè)，它的融資成本比較低，我希望這些企業(yè)能夠通過(guò)拿到急需的資金、拿到投資人的信任，拿的比較低的融資成本，持續(xù)發(fā)展下去，真正提高公司的質(zhì)量，然后能夠回饋資本市場(chǎng)對(duì)投資人的信任。

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