關(guān)于白酒的分析有很多了，分析茅臺的居多，我聊聊五糧液吧。題目叫做“閑聊”，自然沒有那么嚴(yán)肅和嚴(yán)謹(jǐn)，只是談?wù)勎覍ξ寮Z液乃至白酒行業(yè)的個人理解，沒有正規(guī)研究報告那么規(guī)范，錯誤也難免，先對大家的批評指正表示感謝。

過往寫關(guān)于企業(yè)的文章，經(jīng)常會被人抨擊，最常見的就是“高位吹票”。我研究企業(yè)從來不擇時，因為跟蹤研究是一個要持續(xù)很長時間的過程，大家看到相關(guān)文章的時候，股價可能是在高位，但我在開始研究的時候它可能還很便宜。作為一個長期投資者，短期貴不貴會影響我的交易，但不會影響我的研究，在這里先說明一下。

我從來不薦股，只是把我對企業(yè)的理解寫出來。有人據(jù)此買入賺了錢，不是我的功勞；賠了錢，那也是您自己的選擇，和任何人都沒關(guān)系?？聪旅嫖恼轮?，先提個醒。當(dāng)然這不影響以后股價跌了有人來噴，但我按照慣例還得說一聲。

一、酒的價值

人類始終放棄不了對精神愉悅的追求，不管是幾千年前的原始社會，還是物質(zhì)高度發(fā)達的當(dāng)代社會。這種對精神愉悅的追求，有很多種表現(xiàn)，音樂、美術(shù)、小說、電影、運動、美食、游戲等等，都是這種追求的結(jié)果。什么都需要交換，有些愉悅要花費很大的成本，譬如去環(huán)游世界；有些愉悅雖然看起來消費不高，但也需要很好的配合條件，譬如一個70歲的老人，想要踢一場激烈的足球賽。

有一種東西，隨處可得，雅俗共賞，有錢沒錢都可以自得其樂，那就是酒。酒的歷史可以貫穿人類的整個文明史，在歷史上發(fā)生過很多著名的事件，都與酒密切相關(guān)。譬如商紂時代的酒林肉池，楚漢戰(zhàn)爭的起點鴻門宴，曹操和劉備青梅煮酒論英雄，宋太祖杯酒釋兵權(quán)等等。

酒的消費相差懸殊，一瓶普通飛天茅臺3000元左右，還是飛天茅臺中最便宜的一款。而一瓶二鍋頭幾元錢，比很多礦泉水都便宜。但不管酒質(zhì)如何，酒至半酣，人都可以超越自我。在不公平的時候，酒可以讓世界和緩很多。各種醫(yī)學(xué)論文，都在闡述酒的傷害性，但人所做的事情，在對身體有所傷害的時候，對精神卻可能是有益的。就如汽車，每年車禍都不少，但這世界上的車仍然越來越多。

不管喜歡不喜歡，酒都是這個世界上最受歡迎的東西之一。尤其是白酒，作為中國獨有的品種和高度依賴品牌的產(chǎn)品，不必?fù)?dān)心進口商品的沖擊，也不必?fù)?dān)心新企業(yè)對行業(yè)的攪局，甚至不必?fù)?dān)心產(chǎn)品滯銷會導(dǎo)致永久性損失。各主要企業(yè)守好自己的陣地，不斷提升酒質(zhì)以滿足越來越富裕的國人，并擁有超高毛利率和提價權(quán)這雙重抗通脹優(yōu)勢，白酒在商業(yè)模式上的優(yōu)勢確實獨樹一幟。

中國白酒的產(chǎn)量是不斷下降的，但高端白酒的產(chǎn)量卻越來越大，而且?guī)缀趺磕甓荚谔醿r，不但超過了通貨膨脹的標(biāo)準(zhǔn)，也超過了人均可支配收入的增速。茅臺、五糧液的主要客群是高收入階層，我們沒有明確的高收入階層的年化增速數(shù)據(jù)，但據(jù)瑞士信貸（Credit Suisse）的一份報告披露：截至2019年年中，中國有1億人躋身世界前10%的富人之列，美國則有9900萬人。

從絕對數(shù)量上來說，中國已經(jīng)占據(jù)了高端消費的全球制高點。高端白酒的景氣度，直接體現(xiàn)了消費升級的加速度，這也是五糧液這樣的行業(yè)頭部企業(yè)，被長期看好的基本邏輯。

除了2012年之后那段時間，白酒股的主要問題只有一個，就是太貴。目前來看，很多酒企的估值還是比過去十年的平均估值高出不少。五糧液目前市盈率是34倍（TTM)，比歷史平均市盈率高出10%，但在過去十年（一個完整的牛熊，有一定的代表性）的市盈率百分位上處于頭部的位置。買還是不買，持有還是賣出，看您對資金壓力的承受能力，以及對收益率的預(yù)期來定吧。

如果把五糧液當(dāng)成一只準(zhǔn)備長期持有的股票，那么從十年之后的角度來看，假設(shè)五糧液的業(yè)績年化復(fù)合增速平均保持在15%，那么十年之后五糧液的歸母利潤大約在800億，如果估值給到25PE，就是2萬億市值。當(dāng)下五糧液的市值是7700億，也就是說按照這個預(yù)期，五糧液未來十年的年化收益大約是10%左右。如果估值給到30PE，年化收益率大約是12%。

15%的業(yè)績增速，25倍或者30倍的市盈率，這些都是一種折現(xiàn)率的變體，不必拘泥是否合理，只是當(dāng)做一種分析的變量因素吧。在后面正文開始之前，希望大家能把這種數(shù)據(jù)化的思維模式代入文中，這才是最重要的。