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A、以下是之前的簡單紀要分享：

今天對大東方的分享主要分兩塊，一塊是傳統(tǒng)業(yè)務板塊（非重點），一塊是醫(yī)療業(yè)務板塊（重點）。

●【傳統(tǒng)業(yè)務板塊】

大東方的傳統(tǒng)業(yè)務分四大塊，大東方百貨、大東方汽車、三鳳橋（中華老字號食品）和陶鋁新材。

大東方百貨——大約8萬平米的自有物業(yè)，在無錫市中心的中心地段，按照中心地段四萬一平米的價格計算，8萬平米的物業(yè)基本上是30多億的估值，從價值重估的角度看合理。這還完全沒有考慮到大東方百貨在當?shù)氐钠放品e累。

大東方汽車——這項業(yè)務后續(xù)預計做資產(chǎn)交割，公告推遲，預計后續(xù)會發(fā)布，公司公告上已經(jīng)明確表示，這塊業(yè)務51%的資產(chǎn)值10億現(xiàn)金。只要公司公告披露事項落地，20億估值預計可坐實。而且10億現(xiàn)金帶來了后續(xù)并購的想象力。

三鳳橋——中國商務部首批認定唯一的無錫地區(qū)中華老字號企業(yè)，1.8-1.9億的銷售額，毛利率大概是40%-45%，按照可比公司的視角，5-10億的估值是合理的，考慮到品牌價值（還未被挖掘），給5~10億的估值只能說是低估了。

陶鋁新材料——它是傳統(tǒng)業(yè)務里面新增的非常重要的一塊。但是陶鋁新材這塊業(yè)務很難估值，找不到可對標公司，大家可以登陸陶鋁新材的官網(wǎng)了解。這個陶鋁材料在航空航天領域是已經(jīng)有應用的，我們從同樣在航空航天領域有應用的鈦合金領域找了幾家對標公司，從可比公司的視角寶鈦股份（目前約240億市值）相對可對標。從選取的可比公司的視角看，陶鋁新材100~200億的估值長期來看有望實現(xiàn)。那么大東方持有陶鋁新材這30%的股份，就能值30~60億市值?！疤珍X是一種納米陶瓷顆粒增強鋁基復合材料，又名納米陶瓷鋁合金，由上海交通大學以周堯和院士、王浩偉教授為代表的五代'材料人’合力攻堅30年研發(fā)而成，具有完全自主知識產(chǎn)權，是具有國際領先水平的顛覆性原創(chuàng)設計?！彪m然，陶鋁新材不是我的專業(yè)，還需要各位方家批評指正；但這家公司注冊資金就10億，從創(chuàng)業(yè)到落地已經(jīng)30年，作為卡脖子的新材料的突破，我覺得估值怎么看都不應該給得低。

●【醫(yī)療資產(chǎn)】

重點業(yè)務——醫(yī)療資產(chǎn)。目前大東方醫(yī)療資產(chǎn)的核心是健高醫(yī)療，大東方持有均瑤醫(yī)療80%的股份，均瑤醫(yī)療持有健高醫(yī)療36%的股份（已經(jīng)成為健高醫(yī)療第一大股東），算下來大東方持有健高醫(yī)療28.8%的權益。健高醫(yī)療是生長激素的一個正規(guī)通道。擁有兒科的流量，這屬于很核心的資產(chǎn)，競爭格局也非常好。健高醫(yī)療就相當于把兒科——至少是增高這塊的兒科流量把握住了。

健高醫(yī)療雖然是一個優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但它目前的分歧也比較明顯。首先，如何看待這塊資產(chǎn)？如何估值？

如果把它理解成一個藥房，2020年收入12億左右，利潤兩千萬，如果按照一個藥房的估值，10倍PE對應2億，20倍PE也就對應4億左右。但如果按照醫(yī)療服務的資產(chǎn)給他估值，那么會有幾十倍的提升空間。

補充一點：【我為什么不同意將健高醫(yī)療當做藥房進行估值，因為單純看藥房，藥房拼得是經(jīng)營效率，藥房沒有特許經(jīng)營權，一個產(chǎn)品在這家藥房可以賣，在另一家依然可以賣。但長期來看，健高醫(yī)療有望獲得長春高新生長激素的大部分銷售額（雖然不是獨家銷售，但是已經(jīng)可以這么理解）。這種特許經(jīng)營權的性質(zhì)是被市場完全忽視的。我們僅僅看這個經(jīng)營權，就需要給予大幅的估值提高。生長激素的屬性使得它天生帶有醫(yī)療屬性，而不能作為普通藥品來看待。普通藥房能賣生長激素嗎？顯然不能，一般的醫(yī)院都買不到生長激素，更別說一般的藥房了。只要市場認識到這一點，健高醫(yī)療估值往上提升是一個大概率事件?！?/span>

從上市公司的商業(yè)研究經(jīng)驗看，一些得到充分交易的大公司可以作為二級市場比較公允的估值標尺。而且，在初期利潤沒完全體現(xiàn)出來的時候，直接用PS估值也是相對合理的。前面提到，如果把健高醫(yī)療理解成藥房，估值可能就4億；但是，如果我們把它理解成醫(yī)療服務，給他10倍的PS，就是120億，給20倍PS，就是240億，這樣從估值體系上就差了30~60倍。那是否合理？除了前面補充的一點理由（生長激素天生的服務屬性），我們還可以看看二級市場目前的估值標尺，愛爾眼科、通策醫(yī)療。

我們看愛爾眼科，PS波動較大，高的時候13倍，低的時候4~5倍。通策醫(yī)療，基本上PS的中樞近十年來都在10倍上下，PS高的時候可達20倍。兩家公司PE長期在50倍以上，近年一度接近200倍左右。這個估值體系是隨著大家對公司認可的過程不斷更新的。

我們要注意到：通策醫(yī)療、愛爾眼科最開始也都是20億、70億的小公司，跟現(xiàn)在大東方的市值水平差不多。但是現(xiàn)在通策醫(yī)療、愛爾眼科已經(jīng)分別是1000億、3000億市值的龍頭企業(yè)了。參考歷史經(jīng)驗，大東方的這個醫(yī)療資產(chǎn)是有想像空間的。

B、可能存在的風險探討——今天的重要補充

今天是8月15日，離8月4日新華社的這篇文章《身高焦慮就打“增高針”？危險！》，已經(jīng)過了十多天，很多東西已經(jīng)能看清楚了。

巴菲特有句名言，“別人貪婪我恐懼別人恐懼我貪婪”。而最近很可能就是長春高新和大東方很好的投資機會，由于大東方的重要醫(yī)療資產(chǎn)涉及到生長激素，所以分析大東方的時候不得不提到生長激素龍頭長春高新，但是我們的分析還是以大東方為落腳點，對長春高新的研究只是為了佐證大東方，請注意文章末尾的風險提示。

首先，從投資的角度看，沒有擔憂就沒有低估。目前從基本面研究的角度，雖然短期大東方到底是被低估了50億還是低估了100億不好判斷；但是大東方現(xiàn)在53億元的市值，短期已被嚴重低估是相對確定的。

其次，我們來看，現(xiàn)在的擔憂、風險，中短期來看是否會變成現(xiàn)實？我的判斷是不會。

我先來說一下，我自己的調(diào)研，包括近期咨詢了一些上海的醫(yī)生朋友，反饋是生長激素不存在濫用，超范圍使用極少見（至少上海是這樣）。我們接著來看一段新華社8月4日報道的原文：

“花48萬元孩子長高1厘米”，打“增高針”存健康風險

不久前，浙江大學醫(yī)學院附屬兒童醫(yī)院內(nèi)分泌科副主任黃軻接診了一位病急亂投醫(yī)的媽媽王女士。王女士擔心兒子身高偏矮，陸陸續(xù)續(xù)在各種“身高促進門診”就診，一年下來花了48萬元，結果兒子只長高了1厘米。

“兒童生長激素超范圍使用已成潛規(guī)則，臨床上存在疾病診斷不規(guī)范、隨意擴大生長激素應用范圍、過度治療等問題，帶來嚴重健康隱患。”一位兒科醫(yī)生憂心地說。

這種手段，我稱之為移花接木，嚴重一點說，這接近于編造新聞。新華社提到的“花48萬元孩子長高1厘米”是浙江大學醫(yī)學院附屬兒童醫(yī)院的真實案例，但是這個案例中，患者用的是“進口針灸、生物磁療、穴位埋線”這些荒謬的療法。新華社的記者不去抨擊這些療法，反倒在后面緊接著寫“兒童生長激素超范圍使用已成潛規(guī)則……”不明真相的群眾看到報道后，會自然地進行前后文關聯(lián)。其心可誅（當然不排除寫這篇報道的新華社記者只是缺乏調(diào)查研究，好心辦了壞事）。

可以說，對于大部分矮小癥，最好的治療方法就是生長激素。其他什么“進口針灸、生物磁療、穴位埋線”才是這些新聞記者們要嚴厲打擊的對象。

當然，新華社負面報道了生長激素，長春高新股價應聲跌停，深入挖掘其中原因，其實一些機構投資者并不是擔憂長春高新不合規(guī)（國內(nèi)資本市場發(fā)展這么多年，現(xiàn)在很多機構投資人的基本面研究水平已經(jīng)比這些記者好得多了），長春高新的經(jīng)營一直非常合規(guī)，投資人擔憂的是政策打壓生長激素行業(yè)，畢竟這種欲加之罪，已經(jīng)不太像是正常的新聞報道了。

也許是有糾偏機制的，緊接著8月6日，就有新華財經(jīng)對長春高新進行了正面報道。所以，這種風險短期是解除了，后面各種新聞媒體無中生有地進行了很多報道，長春高新在股價上已經(jīng)表現(xiàn)出企穩(wěn)回升的態(tài)勢?！袄粘霰M是利好”，這句股市諺語也許說的就是這種現(xiàn)象。

最后，我們來看看政策是否會打壓生長激素行業(yè)？我的判斷是不會。

這一部分我也分三點來講。

1、如上一段所述，8月6日新華財經(jīng)對長春高新進行了正面報道，如果是要政策吹風，不會有這樣明顯糾偏的報道。

2、“矮小癥是指個體身高低于同年齡、同性別、同種族正常人群平均身高的2個標準差，可能為某種疾病的臨床表型?！保ㄟ@是上海瑞金醫(yī)院在一篇文獻上給的定義，很權威）。這一部分人群本身就有限。

3、從統(tǒng)計學意義上來說，總是會有人低于平均身高；但是低于2個標準差的人一定是相對少的，所以跟教育涉及全部兒童不同，教育涉及100%的兒童，而長高只涉及3%左右的兒童。

綜合各方面的因素，從邏輯上看，打壓教育行業(yè)的政策當然不會波及生長激素。

還有其他的點，比較敏感，不多說。但是我對這個政策判斷很有信心，我判斷不會。

總之，不管國家出什么政策，我都是支持的。（一句題外話，投資者自己體會：新東方、好未來、跟誰學-高途，這些教育巨頭，都是美股的公司）。長春高新在生長激素領域是當之無愧的世界第一，不只是說技術，在適應癥的合規(guī)拓展上面，絕對是世界領先的（創(chuàng)新不只是燒幾十億開發(fā)創(chuàng)新藥，拓展適應癥也是優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新的一種，還是風險很小的一種創(chuàng)新），而且長春高新還是國內(nèi)的公眾上市公司，從這個小小的層面上看，愛護都還來不及，我也相信國家不會拿國內(nèi)這么優(yōu)秀的一個公眾公司開刀。

如上所述，我認為中短期，長春高新的風險全面解除，那么自然大東方健高醫(yī)療的風險也全面解除。

最后的最后，學習強國App上有一篇文章《深入學習黨領導衛(wèi)生健康事業(yè)的歷史經(jīng)驗推動新時代新階段衛(wèi)生健康事業(yè)高質(zhì)量發(fā)展》，發(fā)布時間是8月11日，其中明確提到“支持社會辦醫(yī)，加快發(fā)展健康產(chǎn)業(yè)”。8月13日晚，長春高新發(fā)布半年報。在新華社發(fā)文后普遍噤聲的賣方分析師，也開始點評長春高新了，基本都是符合預期或略超預期的觀點。2021年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入49.63億元，同比增長26.71%，歸母凈利潤19.23億元，同比增長46.85%；扣非凈利增速更高，達到51.70%，業(yè)績真的是超了預期。

相比大的政策風險，集采（短期可能性小，中長期大概率只有粉針，中長期對長春高新的收入影響預計也只有10%左右）或者競爭格局（生長激素有服務屬性，不是單靠產(chǎn)品就可以顛覆，要顛覆早被顛覆了）都是小事，各方面的信息都顯示，最悲觀的時間點已經(jīng)結束。

對而大東方而言，半年報預計于8月27日公布，這一段時間是靜默期，在靜默期之后，從邏輯推理上就能看到大東方的交易落地（10億現(xiàn)金到賬）、一系列可能的并購或其他投資（10億現(xiàn)金到賬后，從邏輯上推測當然不會只買理財產(chǎn)品），市場關注度會越來越高。

即使不做前面這些基本面分析，單看目前很火的賽道投資，兒科這個大賽道，真正的好資產(chǎn)不多，目前大東方就有其中的一個好資產(chǎn)。

目前很多人還把大東方的當做汽車股，或者關注著看不清晰的陶鋁新材，很多人還沒有關注到大東方的醫(yī)療屬性。這一段時間（至公司半年報發(fā)布日8月27日），預計是價值投資者進場的絕佳時機了。

文末點明一下標題，更新一個簡單的推理：生長激素的業(yè)績好，下游健高醫(yī)療上半年的業(yè)績當然不會差，至少收入端不會差。業(yè)績提升加上估值提升，我好像聞到了“戴維斯雙擊”的味道。

再重復一遍“別人貪婪我恐懼，別人恐懼我貪婪”。

【二級市場還是要例行公事進行必要的說明：以上分析全部來自公開信息。所有分析均為個人觀點。個人觀點不代表所屬機構。個人觀點僅作為拋磚引玉，也不一定正確，請批評指正。風險提示：政策風險、股價波動風險。】

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