我們盡量避免小額投資，如果一件事不值得做，那做得再好也沒用。——巴菲特，1981

本年信中三大看點：

一是看巴菲特如何分析公司并購的本質。

二是通貨膨脹對于公司收益的影響。

三是在指數(shù)下跌5%的情況下，伯克希爾凈值如何增加31.4%，超越指數(shù)36.4%。這是超額收益第二高的一年。

1981年致股東的信

企業(yè)并購

我們盡量避免小額投資，“如果一件事不值得做，那做得再好也沒用”。

巴菲特說，我們寧愿以X 價格買下一家好公司10%股權，而非以2X價格買下100%股權。那為什么大部分公司管理層傾向于并購公司呢？

巴菲特總結了三條動機：

一是動物天性；

二是注重“規(guī)?！倍恰矮@利”，規(guī)模越大自己的影響力越大；

三是以為自己能夠讓被并購的公司脫胎換骨。

巴菲特認為，大多數(shù)并購都是失敗的，但有兩種情況的并購是會成功的：

第一類是買到能夠適應通貨膨脹的公司。

第二類是真的有經(jīng)營天才。

巴菲特認為自己都不是管理天才，所以重點放到第一類上，找到那種無需投入多少資本，價格很容易調(diào)整，還不會失去市場的公司，比如喜詩糖果。

就像巴菲特常引用諾亞的叮嚀：預測下雨沒用，建造方舟才行。

這兩條原則既是并購的核心原則，也是購買股票的原則。

簡而言之，好公司不需要投入過多資本，能夠很容易提價，杰出的經(jīng)營者只是錦上添花。這說的像不像茅臺？

能夠隨通貨膨脹提價的公司，往往是具有品牌優(yōu)勢的消費類、醫(yī)療類公司，所以證券市場上這類公司估值都很高。

并購目標

我們通常不會去買那些我們必須替其做許多改變的公司，因為經(jīng)驗顯示我們所做的改變不見得是好的。

按道理，并購公司最大的一個優(yōu)勢就是具有控制權，可以做出很多改變。

但對于巴菲特來說，他基本放棄了這個優(yōu)勢，反倒覺得需要做出很多改變的公司，不是一個好的公司，投資成功的概率不高。

好的投資，無需管理。

以下幾種差錯：（1）我們所指派的經(jīng)理層有問題；（2）公司的前景有問題；（3）我們付的價格有問題。

而事實上，我們不論在買進具控制權或不具控制權的股權時，皆曾犯了許多錯誤，其中以第二類誤判的情況最常見。

通常我們改正在對不具控制權的股權投資的錯誤要比對具控制權的來得容易許多，這時候缺少控制權，反而成為一種優(yōu)勢。

無論是買股票還是并購公司，看錯人、選錯行業(yè)、付出過高的價格，都是很嚴重的問題。

無控制權對于巴菲特來說不是缺點，在改正決策錯誤的時候，無控制權的股票處理起來反而有優(yōu)勢。

即使具備控制權，多數(shù)買入的公司本身質地就良好，由杰出的經(jīng)理人運營，所以巴菲特幾乎從來不需要發(fā)揮其控制權。

所以伯克希爾幾千億美元的市值，幾十萬員工，總部才幾十個人。

1981年，伯克希爾全年收益3970萬，其中四家（GEICO、通用食品、R. J. Reynolds 及華盛頓郵報）加起來有3500萬美元的無控制權盈余，無法反映在賬面上，但其重要性不言而喻。

股權增加價值

Equity Value-Added

這一部分巴菲特講的非常細致，一定要讀原文。

這里提煉幾個關鍵點：

過去長期債券利率約5%，免稅國債3%，一家ROE超過10%的公司，PB至少1.5倍。

而1981年高通脹時期，長期債券利率超過16%，免稅國債14%。這時候ROE14%，如果考慮稅負，那么還不如債券。

高通脹率使得之前發(fā)行的票面利率5%的債券，只跌到四折。

這種情況下，公司如果對股東負責，就應該把低回報的收益全部分給股東，由股東來尋找更高回報的投資機會。

但悖論是，越是高通脹，很多不好的公司想維持現(xiàn)有規(guī)模和利潤，就必須保留所有的利潤，不斷地再投入，結果換來的卻是越來越多的應收賬款、存貨、固定資產(chǎn)等低效的資產(chǎn)。

通貨膨脹就像寄生蟲一樣侵蝕企業(yè)的利潤。

賬面利潤

1、保費利潤大幅減少，保險投資利潤3240萬，已實現(xiàn)證券投資2318萬，占總利潤的九成；

2、喜詩糖果大幅增長，這說明高通脹對于這類消費類的公司影響甚微；

3、紡織事業(yè)大幅虧損。 

1、當年股票市值6.4億，伯克希爾的股東權益凈值僅6億；

2、GEICO市值占股票總市值的31%，當年漲幅又幾近翻倍；

3、華盛頓郵報占9%，漲幅將近40%；

4、R. J. Reynolds Industries是一項套利；

5、美國鋁業(yè)和GATX截止當年年底浮虧。

當年標普500指數(shù)下跌5%，巴菲特的持股逆勢大漲，功不可沒。