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這兩天，一個曾經(jīng)看過的公司，再次進(jìn)入了我的視線。那就是宋城演藝。事實(shí)上，宋城演藝我看了很久，一方面覺得它符合消費(fèi)升級的趨勢，其次，知道宋城手上有些爛事需要處理。宋城爛事就是前幾年買的六間房。里面有27.9億的商譽(yù)（來自宋城2019年年報(bào)）。直播平臺這個行業(yè)，基本上是前兩名賺大錢，后面的公司很快就泯然眾已。而六間房恰恰是屬于競爭失利的。對于一個年凈利潤10億出頭的公司，27.9億的商譽(yù)絕對屬于傷筋動骨。2020年宋城把六間房出表。但是出表只是會計(jì)手法，后續(xù)六間房商譽(yù)減值將不再影響利潤而已。六間房的問題并沒有解決。所以對于宋城的研究，再結(jié)合六間房的現(xiàn)狀，我們要清楚，關(guān)于六間房的一切都作為垃圾資產(chǎn)。需要按照完全清零去考慮。2020年，由于疫情的影響，財(cái)報(bào)的意義已經(jīng)不大。我們結(jié)合宋城演義2019年年報(bào)，對于宋城演藝做一個全面分析。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入261,175.32萬元，同比去年下降18.67%；歸屬于上市公司股東的凈利潤133,979.10萬元， 同比去年增長4.09%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤122,210.06萬元，同比去年下降4.50%。若同比均不考慮數(shù)字娛樂平臺及六間房與密境和風(fēng)重組的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，則公司備考利潤表情況如下：報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 222,834.09 萬元，同比增長 12.68%；歸屬于上市公司股東的凈利潤 104,449.44 萬元，同比增長 18.05%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤 107,554.39 萬元，同比增長 23.03%。對于宋城的利潤分析，我們剔除六間房、也剔除非經(jīng)常性損益。宋城2019年扣非凈利潤為10.75億，按照今天（2020年10月14）的市值，其PE為434/10.75 = 40.37。這個估值不能算便宜。宋城演義的大股東為宋城集團(tuán)和黃靈巧黃氏家族，經(jīng)過進(jìn)一步穿透，宋城集團(tuán)仍為黃氏家族控股。也就是說宋城演藝為家族控股的民營企業(yè)。 
備注：股權(quán)關(guān)系取自2020年中報(bào)。就我的投資傾向來看，家族控股的民營企業(yè)的是我很不愿意投資的一類。我們進(jìn)一步看股權(quán)質(zhì)押比例。我們將前三大股東作為一個整體看，他們持股12.69億股，質(zhì)押1.22億股。質(zhì)押比例約占10%。應(yīng)該說質(zhì)押比例不高，還能接受。一般來說，對于質(zhì)押比例超過60%的企業(yè)，可以一票否決。2019年宋城演藝應(yīng)收賬款為530萬，占總資產(chǎn)的萬分之5。這說明宋城的生意模式還不錯。明顯是To C的好生意。2019年現(xiàn)金分紅2.9億，對比10.75億的扣非凈利潤/13.4億凈利潤。這個分紅率不高也不低。正常吧。27.9億。這就是我們前面說大雷。這個商譽(yù)基本上吃掉了2016-2018年三年的凈利潤。這個我們前面說了，這里不多說了。對于宋城的財(cái)務(wù)分析，我們按照六間房清零去考慮。只考慮其現(xiàn)場演藝部分。這部分凈利潤增長還不錯。這也是我們看重宋城演藝的唯一原因。（二）、商業(yè)邏輯 公司以創(chuàng)意為起點(diǎn)、以演藝為核心、以主題公園為載體，在經(jīng)營模式上明顯區(qū)別于傳統(tǒng)的演藝企業(yè)和旅游企業(yè)?！爸黝}公園+文化演藝”的經(jīng)營模式在一定程度上解決了一般演藝企業(yè)沒有自有載體、演出成本高、引流成本高、觀眾更換頻率低的難題，克服了傳統(tǒng)旅游企業(yè)核心競爭力不明顯、可復(fù)制性差、過度依賴大型游樂設(shè)備、邊際效應(yīng)低下、服務(wù)差異化不突出、贏利能力較弱的缺點(diǎn)。以上內(nèi)容摘自宋城演藝2019年年報(bào)，總結(jié)一下就是公司業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)，易復(fù)制，易擴(kuò)展。公司的核心是創(chuàng)意，是IP。宋城演義的成長性如何，我們先回顧一下歷史?？紤]到宋城是2015年收購六間房，為了剔除六間房數(shù)據(jù)，我們看一下宋城2014年收入和扣非凈利潤數(shù)據(jù)。2014年宋城收入為9.35億，扣非凈利潤為3.45億。對比2019年數(shù)據(jù)，5年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長率為18.9%。扣非凈利潤復(fù)合增長率為25.5%。從過往數(shù)據(jù)看，宋城的現(xiàn)場演藝部分增長還不錯。在過去幾年，宋城相繼建成營業(yè)的景區(qū)有：杭州宋城景區(qū)、杭州湘湖景區(qū)、三亞、麗江、九寨、桂林景區(qū)。那么對于宋城的成長空間，我們認(rèn)為有如下幾個方向。B、目前網(wǎng)點(diǎn)的流量提升及品類增加；A、宋城的現(xiàn)場演藝部分歷史上一直表現(xiàn)不錯，未來也具備很好的想象空間；C、最近宋城股價(jià)出現(xiàn)了不小的跌幅，但是即使不考慮2020年的疫情影響，2019年的真實(shí)利潤對應(yīng)的估值也不低，PE高于40倍了。這和今年的總體市場情況是吻合的，但凡好一點(diǎn)的公司都不便宜。
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