我們在股票市場上究竟是立足于賺優(yōu)秀企業(yè)增長的錢，還是立足于賺市場先生的錢，這是投資中一個重要的理論問題。

廓清了這一重要理論問題，才是區(qū)分一個人究竟是投資還是投機的重要標志。從投資的角度講，我們的出發(fā)點和落腳點應該是賺優(yōu)秀企業(yè)增長的錢，當然對市場先生的“獎賞”也不排斥，但是歸根到底，還是要立足于賺企業(yè)增長的錢，因為從長期來講，我們投資一家企業(yè)的最終收益率，將無限接近于其資本回報率，而且時間越久，越是無限接近。這個長期有時是10年、20年，甚至更長的時間。

然而，任何理論的觀點哪怕再正確，也需要我們到具體的投資實踐中去檢驗，如此循環(huán)往復，我們才更能加深對理論觀點的實際理解，進而化作自己投資實踐上的自覺行動。

這里，不妨略舉兩例“檢驗”一下：

>>>貴州茅臺

我之所以總是喜歡用這個“中國股王”說明問題，一是我自己就把它當成“非賣品”長期持有，二是因為它今天在市場上太令人“眼熱”，可能更容易說明問題。

2013年底，其收盤價為682元（后復權，下同）；截至今年10月24日，收盤價為6 817.72元。不到6年的時間上漲約10倍，按6年計算，年復合收益率46.77%。如此爆發(fā)性的收益，令人目瞪口呆！

那么，它的凈利潤增長如何？

2013年，其凈利潤為153億元；2018年則為352億元。按照前三季度的增速毛估，今年預計將實現20%的增長，那么2019年凈利潤將為422億元。6年的時間里，凈利潤實現了2.76倍的增長，年復合增長率18.42%。

一方面是股價上漲接近10倍，另一方面是凈利潤增長僅2.76倍，明眼人看得出來，這6年，貴州茅臺的投資人更多地是賺了市場先生獎賞的錢。

說明一下：我之所以選取2013年這個時間段，是因為那時正是貴州茅臺“王子一時遇難”的困難時期，毫無疑問，那給頗具慧眼的投資人提供了十分難得的投資機遇。

當然，如果選取從2001年8月份上市（當天開盤價34.51元）至今年10月24日（股價6817.72元）的時間段，那么它已上漲197.56倍，年復合收益34.13%。凈利潤則從2001年地3.28億上漲到2019年預計的422億，上漲128.66倍，年復合增長30.98%。

從股價年復合收益率、利潤年復合增長率，以及連續(xù)多年的凈資產收益率來看，“投資一家企業(yè)的最終收益率，將無限接近于其資本回報率”進一步得到了佐證。當然，這么長時間的耐心持有，對于絕大多數人來講，可能是挑戰(zhàn)人生極限、思考極限，或者說是命中注定完不成的任務。

>>>通策醫(yī)療

2017年底，其股價為77.88元，截至今年10月24日收盤時股價為251.90元。不到2年時間，股價上漲3.23倍，按2年計算，年復合收益率為79.85%。面對如此高的浮盈收益率，我想，這個時間段通策醫(yī)療的投資人可能做夢也會笑醒！

然而，它的凈利潤增長又如何呢？

2017年，其凈利潤為2.17億；2018年，其凈利潤為3.32億。按前三季度增速毛估，今年預計會按50%增長，2019年凈利潤預計將達4.98億。2年時間，凈利潤增長2.29倍，實現年復合增長51.49%。

這個增長可謂超高速，盡管如此，股價的漲幅也遠遠跑過凈利潤增長的幅度。顯然，這個時間段的投資者又賺取了不少市場先生獎賞的錢。

說明一下：之所以從2017年開始截取，是因為2017年上半年通策醫(yī)療因高價增發(fā)失敗廣受市場詬病，股價大幅下跌，呈“飛流直下三千尺”之勢，給投資人提供了較大的安全邊際。

當時，本人主賬戶平均買入成本26.496元，兩年多后，實現了3.96倍的浮盈收益；后來，女兒的實盤賬戶進行了部分換股操作，至今所剩股份的持有成本已為負成本（-6.861元）。面對如此高的浮盈收益，雖然我自己并不會常常做夢笑醒，但我心里明白，在這個時間段內我還是更多地賺取了市場先生獎賞的錢。

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面對諸多這樣的事例，我們是不是可以將開頭所說的“理論觀點”稍作一下修正呢？

我認為是可以的，比如，可以修正如下：

1.投資的立足點是賺優(yōu)秀企業(yè)增長的錢，這是投資之基、投資之本。離開了這一點，我們的投資就是無源之水、無本之木了。

2.要善于抓住、利用市場定價錯誤的機會，大膽賺取市場先生獎賞的錢，這種機會利用得好，更容易在短期內取得超額收益。我國股市一向波動巨大，常常給我們投資人提供這種取得超額收益的機會?？梢哉f，也是我國股市最大的國情特點之一。

進一步說，以上這兩種錢我們都要理直氣壯地去賺，特別是對于賺市場的錢，更沒有必要羞羞搭搭。或許一生中我們只要抓住少數幾個這樣的機會，就足以讓自己富有了。

這一點，在貴州茅臺的少數投資者身上，可以說已經體現得淋漓盡致！

那么，這種賺取市場先生“快錢”的做法，是不是與“慢慢變富”的理性原則相違背呢？

顯然是一點也不違背的，因為我們立足的是賺取企業(yè)增長的錢，但是重大機會來臨了，更要敢于重重下注，這種重重下注實際上是建立在理性原則之上的（當然，這需要有足夠的洞察力和耐力）。我們所追求的只不過是不平庸的機會罷了（平庸的機會也常常讓我們不敢重重下注）。

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話說到此，有一個話題我覺得還是有必要再談談。

以2015年大股災為分水嶺，近幾年來，大A股的生態(tài)環(huán)境可以說發(fā)生了很大變化，也就是一些人所眾知的優(yōu)質白馬股漲幅一浪高過一浪，諸如本人持有或者長期關注的貴州茅臺、五糧液、海天味業(yè)、恒瑞醫(yī)藥、片仔癀、愛爾眼科、通策醫(yī)療，等等，似乎在過去的任何一個時間點買入都是對的，而且其中有些品種市盈率估值從來就沒有低過。

于是，有市場觀點認為，對于這些優(yōu)質白馬股，完全可以不管估值高低就買入，讓其成長和時間去消化它們過高的估值。確實，對于這些優(yōu)秀的品種，對安全邊際掌握得過于嚴苛，結果必然是錯失。然而，如果過度放松了對安全邊際的掌握呢？

不能否認，其間有些投資品種會成功，但是同樣不可否認，有的投資品種未來幾年面臨的很有可能是平庸的機會，甚至可能面臨未來的估值殺（常識告訴我們，一家企業(yè)再優(yōu)秀也不可能永遠保持快速增長，一定會有增長放緩或經營碰到問題的時候）。

想一想曾經“濃眉大眼”的東阿阿膠，近十年來股價不僅沒有上漲，反而進行了大幅度的估值殺，即從10年前的60多倍市盈率，形成今天的“雙殺“，其警示應該說是觸目驚心的。如果不是在2008年大熊市買入，成本很低的投資者，10年的持有如此平庸，實在是太大的時間成本。長期投資的不易之處，或者說長期投資最大的風險，莫過于如此。

雖然在指導思想上，我們追逐不平庸的機會，但終歸到底，投資貴在行穩(wěn)致遠。投資時間越長，我們越需要尋求“向下支撐”，需要將風險控制盡可能地在買入之前完成。更不能因為因為有少數“極品”（比如，貴州茅臺就是這樣的“極品”，著眼于未來5年、10年的持有，或許大概率仍會獲得合理的收益，特別是較低成本的持有還能獲得不斷增長的紅利分紅）的幸存者偏差，就推而廣之，以特殊性代替普通性，犯歸納上的經驗主義錯誤。

在我看來，這種觀點至少在投資邏輯上是有漏洞的，因為不要說將來可能面臨估值殺，有時哪怕一個小概率事件，就可能讓我們多年的投資成果毀于一旦。所以，對安全邊際的掌握是永遠不能忘記的，有了對安全邊際的掌握，即便遇到一些小概率事件，或許我們會“受傷”，但不至于“受重傷”。仍以我女兒實盤帳戶中的東阿阿膠為例，雖然目前受傷，但是18%多點的浮虧也在可以忍受的范圍之內。

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行文最后，我再梳理一下價值投資的4個維度：

>>>買入股權

>>>利用市場

>>>安全邊際

>>>能力圈

可以說，這4個維度構成了價值投資十分完善的框架體系，在根本邏輯上是無懈可擊的。缺少了任何一個維度，都是有欠缺的，是有漏洞的。我們之所以有時會在市場上犯錯、受傷，原因一定毫無例外地是在這4個維度上出現了某些偏差和漏洞。