口述 / 魏丹荑

01

投資大師林奇曾說(shuō)過(guò)：“很多人在買寶潔公司股票前所花的時(shí)間，還不如花在挑Charmin衛(wèi)生紙上的時(shí)間多。” Charmin是寶潔公司生產(chǎn)的一種衛(wèi)生紙，在美國(guó)任何一個(gè)超市里面都可以找到。

買便宜的衛(wèi)生紙尚且要挑三揀四，反復(fù)斟酌，買昂貴的股票卻草率做出決定，這種現(xiàn)象被稱為Charmin綜合癥，在投資者中非常普遍。那么，為什么會(huì)這樣呢？

因?yàn)榭床欢?。衛(wèi)生紙等普通商品還能看看包裝設(shè)計(jì)和材質(zhì)，但是股票則復(fù)雜得多，很多人都不知道那些五花八門的指標(biāo)是啥意思，更不用說(shuō)看懂全部財(cái)務(wù)報(bào)表了。既然看不懂，也就沒(méi)必要浪費(fèi)時(shí)間去斟酌，不如隨便選一個(gè)。

但是，如果你想做好價(jià)值投資，就必須要擺脫Charmin綜合癥，學(xué)會(huì)看懂財(cái)報(bào)。不過(guò)“看懂財(cái)報(bào)”這一目標(biāo)聽(tīng)起來(lái)就很難，那么今天先告訴大家第一步，其實(shí)我們只需要看一個(gè)數(shù)字就能對(duì)財(cái)報(bào)有大致的了解，這個(gè)數(shù)字就是ROE 。

02

ROE是凈資產(chǎn)回報(bào)率，就連巴菲特也曾說(shuō)過(guò)：“公司經(jīng)營(yíng)管理業(yè)績(jī)的最佳衡量標(biāo)準(zhǔn)，是凈資產(chǎn)收益率的高低，而不是每股收益的高低”。

ROE反映的，是股東每投入1塊錢能夠帶來(lái)多少錢的利潤(rùn)。

舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子：

我們同事濤濤，自己出100萬(wàn)元，又找我借了100萬(wàn)元，開(kāi)了個(gè)奶茶店，一年凈賺了25萬(wàn)元，那么濤濤在這家奶茶店的ROE就是25萬(wàn)元的利潤(rùn)除以他出資的100萬(wàn)元，等于25%。

我看濤濤賺錢了，于是也開(kāi)了家奶茶店，但我膽子大一點(diǎn)，我把濤濤還我的100萬(wàn)元，加上找兩個(gè)朋友各借了100萬(wàn)元，總計(jì)300萬(wàn)元，投入進(jìn)去了。一年凈賺50萬(wàn)元，那我的ROE就是50萬(wàn)元除以100萬(wàn)元，50%。

舉這個(gè)例子，不是為了鼓吹做生意應(yīng)該敢于加杠桿，要知道負(fù)債率太高，風(fēng)險(xiǎn)還是很大的。這個(gè)例子的重點(diǎn)是：凈資產(chǎn)收益率的高低不僅跟產(chǎn)品銷量和利潤(rùn)有關(guān)，還跟我們借了多少錢來(lái)經(jīng)營(yíng)有關(guān)。

03

根據(jù)ROE指標(biāo)，我們可以看到一家公司的運(yùn)營(yíng)效率，在業(yè)界是有非常科學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)挠?jì)算方法的，它叫杜邦分析法。

1912年，在美國(guó)杜邦公司工作了三年的法蘭克·布朗，為了向公司管理層闡述公司運(yùn)營(yíng)效率問(wèn)題，寫(xiě)了一份報(bào)告。報(bào)告中寫(xiě)道“要分析用公司自己的錢賺取的利潤(rùn)率”，并且他將這個(gè)比率進(jìn)行了拆解。于是，杜邦分析法就誕生了。

法蘭克把ROE的計(jì)算公式進(jìn)一步拆解，最后得出了一個(gè)更復(fù)雜的公式：

銷售凈利率代表的是獲利能力，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率當(dāng)然就是指資金周轉(zhuǎn)的效率，權(quán)益乘數(shù)則是指加了多少杠桿。也就是說(shuō)，哪家企業(yè)能有更高的杠桿、更快的周轉(zhuǎn)率、更強(qiáng)的獲利能力，就能成功。

04

通常來(lái)說(shuō)，三條全占不太現(xiàn)實(shí)，有一條很優(yōu)秀，就足以勝出了，這也代表了三種不同的模式：

① 茅臺(tái)模式

是指通過(guò)更高的銷售凈利率來(lái)提升ROE的模式。在A股市場(chǎng)上，最典型的代表就是貴州茅臺(tái)。白酒行業(yè)的凈利率本身就高，而茅臺(tái)的凈利率在行業(yè)內(nèi)又是遙遙領(lǐng)先，自然會(huì)成為龍頭。

與茅臺(tái)相似的還有做電梯廣告的分眾傳媒和做醬油的海天味業(yè)，全都是高利潤(rùn)行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)。

② 沃爾瑪模式

并不是所有的行業(yè)都能有很高的銷售利潤(rùn)，比如超市行業(yè)，靠的是薄利多銷；又比如制造業(yè)，生產(chǎn)成本和庫(kù)存壓力都很大。因此，這類企業(yè)想提高ROE，就只能靠?jī)?yōu)秀的管理。

最成功的當(dāng)屬沃爾瑪，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率常年保持在200%以上。美的集團(tuán)、格力電器等家電企業(yè)的周轉(zhuǎn)率也非常高。所以，我們把這種依靠高周轉(zhuǎn)而獲得高ROE的公司稱為“沃爾瑪模式”。

③ 銀行模式

如果一個(gè)公司獲得高ROE的方式，是依賴更高的權(quán)益乘數(shù)，也就是更高的杠桿，那么就非常值得警惕了。

就像開(kāi)頭說(shuō)的奶茶店。賺錢的時(shí)候，你會(huì)說(shuō)高杠桿真好。但是，如果奶茶店沒(méi)經(jīng)營(yíng)好，更高的杠桿就會(huì)讓我欠更多的債。

當(dāng)然，有些行業(yè)本身就是依靠杠桿發(fā)展起來(lái)的，比如銀行業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)，這是行業(yè)本身的特點(diǎn)決定的。所以，我們把依靠高杠桿獲得高ROE的公司稱為“銀行模式”。

在投資時(shí)需要時(shí)刻警惕的是，一些本來(lái)應(yīng)當(dāng)依靠高毛利的公司，突然玩起了高杠桿。

比如樂(lè)視網(wǎng)，樂(lè)視網(wǎng)在2012-2014年的資產(chǎn)負(fù)債率分別為 56.11% 、58.58%、 62.23%，在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)里已經(jīng)算是比較高了。而到了2015年，樂(lè)視網(wǎng)的資產(chǎn)負(fù)債率一下子猛增到77.53%，這說(shuō)明樂(lè)視網(wǎng)已經(jīng)開(kāi)始玩火了，想依靠高杠桿獲得高ROE，這是樂(lè)視網(wǎng)悲劇的開(kāi)始。

總結(jié)一下，通過(guò)ROE，我們可以在股票市場(chǎng)上篩選出一些優(yōu)秀的企業(yè)，而通過(guò)杜邦分析法的三種模式，我們可以判斷這些企業(yè)是真的很優(yōu)秀還是可能出現(xiàn)了問(wèn)題。

05

今天分享的這個(gè)知識(shí)來(lái)自程郡老師，他是兩家私募的創(chuàng)始人。他的網(wǎng)名比真名更出名一點(diǎn)，叫投行大師兄，在投資圈和股民中都有不小的名氣。

程郡老師是堅(jiān)定的價(jià)值投資者，因此，對(duì)公司財(cái)報(bào)特別關(guān)注。他在我們890新商學(xué)APP上開(kāi)設(shè)的課程叫《10分鐘讀懂公司財(cái)報(bào)》。在課程里，他分享了一套財(cái)務(wù)分析方法，讓沒(méi)受過(guò)專業(yè)金融和財(cái)務(wù)教育的人，也能看懂財(cái)報(bào)。

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