陳露

毓顏投資期權(quán)產(chǎn)品經(jīng)理，會計學(xué)本科、金融數(shù)學(xué)碩士畢業(yè)。諳熟期貨行業(yè)，對市場有深刻的理解，主要負(fù)責(zé)期權(quán)產(chǎn)品的設(shè)計及研究。

精彩觀點(diǎn)：

期權(quán)是一個好的收益工具，可以將期貨線性的收益特征透過風(fēng)險控管轉(zhuǎn)化為非線性收益績效呈現(xiàn)。

期權(quán)非線性、高杠桿的特性，以及可只做波動率交易而不只是單純考慮標(biāo)的的漲跌，針對單一商品的策略可以更多樣化并穩(wěn)定貢獻(xiàn)收益。

期權(quán)的復(fù)雜性在于多維度的交易和定價，但本質(zhì)是一種金融工具，更適合專業(yè)投資者和機(jī)構(gòu)投資者。

從iv歷史分布特點(diǎn)來看，國內(nèi)的iv相對臺灣的選擇權(quán)波動率有相對較高的特點(diǎn)。

期權(quán)交易最重要的點(diǎn)是風(fēng)險控制，如果能做到嚴(yán)格風(fēng)控，波動率策略在每個市場都是可以獲利的，包括成熟市場。

非專業(yè)投資者會不斷壓縮，專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者會擴(kuò)大對市場的影響，并讓市場定價日趨合理。

期權(quán)市場目前是藍(lán)海市場，因此公司推期權(quán)會多一些，但并不代表期權(quán)的比重就會比CTA大。

毓顏目前運(yùn)行的期權(quán)策略以波動率策略為主，包括低風(fēng)險套利和統(tǒng)計套利。

期權(quán)既是一種風(fēng)險對沖工具也是一種投資工具。

持有現(xiàn)貨，買入看跌期權(quán)進(jìn)行套保，或者賣出看漲期權(quán)進(jìn)行備兌，期權(quán)在這里只是避險工具。

買方最大的風(fēng)險在于市場無波動，要承受期權(quán)合約時間價值的衰減；賣方最大的風(fēng)險在于當(dāng)行情向不利的方向發(fā)展時，風(fēng)控不及時。

盤中針對各項greeks實時控管風(fēng)險，建倉前針對產(chǎn)品風(fēng)險值訂定最大容忍風(fēng)險，依照交易計劃及訊號建倉，交易中對浮動盈虧、持倉風(fēng)險、個別合約風(fēng)險進(jìn)行動態(tài)管理，即時風(fēng)控。

收盤前對次日交易進(jìn)行標(biāo)的及波動率的壓力測試，調(diào)整持倉。

（單日192倍行情）這是確定性和不確定性的結(jié)合。

以做資產(chǎn)管理來說，我們不會抱有投機(jī)的思想，會穩(wěn)扎穩(wěn)打?qū)ふ也▌勇实耐顿Y機(jī)會。

（面對極端行情）首先我們實時盯盤及風(fēng)控的特性不會使得我們陷入被動不止損或者來不及止損的狀態(tài)，其次我們針對方向和波動率的極端風(fēng)險會在事前做上限的限制。

國內(nèi)的商品期權(quán)，其交易者以產(chǎn)業(yè)企業(yè)的套保為主，期權(quán)合約由于標(biāo)的原因，定價較高，對于一般的散戶來說不是很好的投機(jī)工具，這就讓整個商品期權(quán)市場的波動性和流動性低于50ETF期權(quán)市場。

股指期權(quán)的量應(yīng)該會比目前50ETF跟滬深300ETF的量要大的多。

股指期權(quán)，滬深300ETF期權(quán)跟50ETF期權(quán)，三個價差的組合應(yīng)該會有很多策略可以做。

（毓顏投資的期權(quán)策略）考慮合約流動性、以及策略特性，近月合約做的較多，遠(yuǎn)月合約用來對沖為主；平值、淺虛值合約做的較多，實值做的較少。

擇時更多的是依靠統(tǒng)計結(jié)果結(jié)合投資經(jīng)理的實際經(jīng)驗來進(jìn)行。

賣方可以賺取時間價值，但是風(fēng)險控制不好也會虧損方向和波動率部分的錢，買方可以偶爾賭大Gamma帶來的收益，但是這種機(jī)會不是時時都有，因此把握不好時機(jī)只會慢慢消耗資金成本。

我們不去賭方向，主要收益來源為Vega和Theta。

目前最大的難點(diǎn)在于接口問題，期權(quán)始終沒辦法程序化，這點(diǎn)對于投資經(jīng)理來說會有管理半徑的限制。

七禾網(wǎng)1、陳總您好，感謝您與七禾網(wǎng)進(jìn)行深度對話，目前毓顏投資主推兩條產(chǎn)品線，一條是通過優(yōu)異表現(xiàn)給公司打出品牌分的CTA多策略，一條是目前市場上較為冷門的期權(quán)策略，請問為什么會主推期權(quán)策略？

陳露：（1）機(jī)會角度：期權(quán)是一個好的收益工具，可以將期貨線性的收益特征透過風(fēng)險控管轉(zhuǎn)化為非線性收益績效呈現(xiàn)。其次，我們認(rèn)為目前國內(nèi)50ETF流動性很高，且接下來會有新的金融期權(quán)品種，這部分市場的波動率和資金容量會比其他市場好。

（2）團(tuán)隊角度：投資經(jīng)理深諳期權(quán)，在臺灣市場常年低隱波的情況下均可做出相對不錯的絕對收益。

七禾網(wǎng)2、就您看來，期權(quán)的魅力在哪？相較于期貨、股票，它有哪些優(yōu)勢、劣勢？

陳露：魅力：期權(quán)非線性、高杠桿的特性，以及可只做波動率交易而不只是單純考慮標(biāo)的的漲跌，針對單一商品的策略可以更多樣化并穩(wěn)定貢獻(xiàn)收益。

優(yōu)勢：更多的交易方法，方向上多空都可做，比期貨方法更多；比如可控制方向性交易最大風(fēng)險，但同時可獲取大波動收益，波動率交易，以及跨期交易等。波動率交易又分波動率方向和波動率套利等。

劣勢：風(fēng)險收益并存，風(fēng)險控管需比期貨更謹(jǐn)慎。

七禾網(wǎng)3、大部分業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為期權(quán)比較適合專業(yè)投資者，您怎么看？您覺得期權(quán)比較適合哪種類型的投資者？

陳露：期權(quán)的復(fù)雜性在于多維度的交易和定價，但本質(zhì)是一種金融工具，深諳期權(quán)本質(zhì)需要扎實的理論基礎(chǔ)，但實際交易經(jīng)驗也必不可少，這兩方面來看對專業(yè)度要求較高，如果能程序化下單，加入編程維度和速度競賽，則更專業(yè)。從資金量來看，買賣方都要占用資金，對于做波動率交易的投資人來說資金要求更高。以上這些角度綜合來看更適合專業(yè)投資者和機(jī)構(gòu)投資者。

七禾網(wǎng)4、我們知道臺灣的期權(quán)市場較為成熟，毓顏團(tuán)隊也有豐富的交易經(jīng)驗，而國內(nèi)期權(quán)才剛起步，與成熟期權(quán)市場相比，有哪些差異？

陳露：（1）不成熟市場的特點(diǎn)就是定價的不合理性，期權(quán)反應(yīng)波動率定價，從iv歷史分布特點(diǎn)來看，國內(nèi)的iv相對臺灣的選擇權(quán)波動率有相對較高的特點(diǎn)。同時國內(nèi)的A股市場有自身的變化特征，對定價的波動也造成影響。

（2）期權(quán)交易最重要的點(diǎn)是風(fēng)險控制，如果能做到嚴(yán)格風(fēng)控，波動率策略在每個市場都是可以獲利的，包括成熟市場。

七禾網(wǎng)5、就您的交易經(jīng)驗來看，國內(nèi)的期權(quán)市場目前處于什么階段？它的發(fā)展空間及發(fā)展方向如何？

陳露：國內(nèi)期權(quán)市場尚處于起步階段，目前商品期權(quán)種類較豐富，金融期權(quán)較少，但從交易量和持倉量來看金融期權(quán)更活躍一些，有大量的投機(jī)用戶。

隨著國內(nèi)交易品種的完善和市場的日趨成熟，發(fā)展空間還是很大的。非專業(yè)投資者會不斷壓縮，專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者會擴(kuò)大對市場的影響，并讓市場定價日趨合理。

七禾網(wǎng)6、面對國內(nèi)期權(quán)市場，毓顏團(tuán)隊是否是針對性的設(shè)計相應(yīng)的策略？

陳露：根據(jù)國內(nèi)期權(quán)市場的特性，此前一直是高波動率的時期較多，但2019年下半年后，隨著市場情緒回落以及定價機(jī)制的變化，波動率已經(jīng)處在很低的水平。低波動讓依據(jù)價差的套利策略的賣方機(jī)會減少，但同時這也是對買方策略的布局的合適背景。

此外期權(quán)策略本就比較多元，毓顏投資的期權(quán)策略是在做投資組合，針對不同的行情會做出不同的對策以及策略應(yīng)對。

七禾網(wǎng)7、期權(quán)策略目前在毓顏投資體系中的表現(xiàn)如何？

陳露：從2019年4月23日以資產(chǎn)管理形式交易期權(quán)至今，獲取了7%的收益，年化15%左右，最大回撤1.58%。市場上同向?qū)Ρ龋?strong>我們的期權(quán)產(chǎn)品處于相對穩(wěn)健的定位。

七禾網(wǎng)8、在毓顏的產(chǎn)品配置中，期權(quán)策略會占據(jù)多大的比重？

陳露：毓顏投資目前有兩條產(chǎn)品線，CTA多策略和期權(quán)策略，期權(quán)市場目前是藍(lán)海市場，因此公司推期權(quán)會多一些，但并不代表期權(quán)的比重就會比CTA大。期權(quán)基于自身的限制（接口）會有容量上的問題，所以目前配置上會以CTA為主，期權(quán)增強(qiáng)收益為輔。

七禾網(wǎng)9、目前毓顏投資運(yùn)行的期權(quán)策略主要分哪幾類？

陳露：波動率策略為主，包括低風(fēng)險套利和統(tǒng)計套利。

七禾網(wǎng)10、期權(quán)通常被認(rèn)為是“做保險”，是否就真的意味著它的交易風(fēng)險較??？您覺得期權(quán)交易面對的最大風(fēng)險來源于哪些方面？

陳露：期權(quán)被認(rèn)為是保險，是指作為期權(quán)合約的買方，持有期權(quán)合約到期擁有行權(quán)的權(quán)利，等同于一紙保險合約的功能。購買期權(quán)是投資期權(quán)的方法之一，但其仍然存在到期作廢的可能，輸?shù)羧康臋?quán)利金。期權(quán)既是一種風(fēng)險對沖工具也是一種投資工具。

期權(quán)作為保險的工具，持有現(xiàn)貨，買入看跌期權(quán)進(jìn)行套保，或者賣出看漲期權(quán)進(jìn)行備兌，期權(quán)在這里只是避險工具。

此外，期權(quán)投資應(yīng)用上，有方向性策略和波動率策略，而我們做期權(quán)是以產(chǎn)品的形式做波動率策略，首先你要確定你的風(fēng)險來源和收益來源，完整評估風(fēng)險，留下對我們有好處的風(fēng)險，對沖掉可能給我們帶來虧損的風(fēng)險，然后對風(fēng)險分類管理。期權(quán)可以在不同維度對風(fēng)險拆分管理，對波動率策略而言，方向性風(fēng)險會被對沖掉，買方最大的風(fēng)險在于市場無波動，要承受期權(quán)合約時間價值的衰減；賣方最大的風(fēng)險在于當(dāng)行情向不利的方向發(fā)展時，風(fēng)控不及時。

七禾網(wǎng)11、毓顏投資期權(quán)策略的風(fēng)控手段有哪些？

陳露：盤中針對各項greeks實時控管風(fēng)險，建倉前針對產(chǎn)品風(fēng)險值訂定最大容忍風(fēng)險，依照交易計劃及訊號建倉，交易中對浮動盈虧、持倉風(fēng)險、個別合約風(fēng)險進(jìn)行動態(tài)管理，即時風(fēng)控。

同時，收盤前對次日交易進(jìn)行標(biāo)的及波動率的壓力測試，調(diào)整持倉。

七禾網(wǎng)12、今年2月50ETF期權(quán)出現(xiàn)了單日192倍的行情，引爆了市場的眼球，您覺得出現(xiàn)這樣的行情在期權(quán)市場屬于個例還是常態(tài)會出現(xiàn)暴利機(jī)會？

陳露：這是確定性和不確定性的結(jié)合。確定性是指，此類事件常發(fā)生在當(dāng)月合約到期前1-2日，發(fā)生的合約是平值附近的合約。不確定性是指，受到單邊行情的掌控，需要單邊行情助力。

這當(dāng)然不會是常態(tài)，但也不屬于百年一遇。此類策略的勝率在回測上很低，雖然有暴利空間，但買方面臨的風(fēng)險是本金100%損失。以做資產(chǎn)管理來說，我們不會抱有投機(jī)的思想，會穩(wěn)扎穩(wěn)打?qū)ふ也▌勇实耐顿Y機(jī)會。

七禾網(wǎng)13、毓顏投資的期權(quán)策略面對這樣的極端行情有什么應(yīng)對措施？

陳露：192倍行情說到底是期權(quán)的高杠桿特性帶來的，對我們來說，首先我們實時盯盤及風(fēng)控的特性不會使得我們陷入被動不止損或者來不及止損的狀態(tài)，其次我們針對方向和波動率的極端風(fēng)險會在事前做上限的限制。

七禾網(wǎng)14、國內(nèi)除了50ETF期權(quán)以外，近兩年也陸續(xù)上市了一些商品期權(quán)，毓顏投資是否有參與？

陳露：商品期權(quán)目前沒有在做。首先我們將期權(quán)作為投資工具而不是套保工具，在對合約的選擇上就有一定的要求。國內(nèi)的商品期權(quán)，其交易者以產(chǎn)業(yè)企業(yè)的套保為主，期權(quán)合約由于標(biāo)的原因，定價較高，對于一般的散戶來說不是很好的投機(jī)工具，這就讓整個商品期權(quán)市場的波動性和流動性低于50ETF期權(quán)市場。

七禾網(wǎng)15、滬深300股指期貨期權(quán)近日發(fā)布了征求意見稿，對這一產(chǎn)品，您有什么期待？是否已經(jīng)做好了準(zhǔn)備？

陳露：未來有沒有期權(quán)紅利？初期一定比較亂是會的，但市場也等很久了，窗口期長短還要再觀察！

股指期權(quán)是現(xiàn)金結(jié)算，滬深300ETF是實物交割。整體來講，從其他市場看起來，現(xiàn)金交割的量應(yīng)該會比實物交割的量要大很多，換言之股指期權(quán)的量應(yīng)該會比目前50ETF跟滬深300ETF的量要大的多。

再者兩個的ETF波動度也會不一樣，50ETF期權(quán)主要權(quán)值股重很多，所以沒波動時就沒波動，像現(xiàn)在這個樣子。但是波動動起來速度又很快。滬深300ETF我們認(rèn)為它的波動度會比50ETF較高一點(diǎn)。所以從這幾方面來看，市場慢慢會把資金轉(zhuǎn)到股指期權(quán)那個部分去。

就比較長遠(yuǎn)的策略庫發(fā)展，股指期權(quán)，滬深300ETF期權(quán)跟50ETF期權(quán)，三個價差的組合應(yīng)該會有很多策略可以做。就像當(dāng)初一開始只有滬深300股指期貨，然后陸續(xù)上了上證50跟中證500股指期貨就會有很多相關(guān)性的策略組合出來。而期權(quán)的部分又有波動率的交易，所以期權(quán)的策略擴(kuò)充程度會更高。

七禾網(wǎng)16、毓顏投資期權(quán)策略中合約的選擇是如何來做的？有哪些標(biāo)準(zhǔn)？

陳露：考慮合約流動性、以及策略特性，近月合約做的較多，遠(yuǎn)月合約用來對沖為主；平值、淺虛值合約做的較多，實值做的較少。

七禾網(wǎng)17、期權(quán)主要講究擇時，在進(jìn)場與出場上的時機(jī)把握上，您是怎么操作的？

陳露：擇時更多的是依靠統(tǒng)計結(jié)果結(jié)合投資經(jīng)理的實際經(jīng)驗來進(jìn)行的，會根據(jù)統(tǒng)計模型進(jìn)行數(shù)據(jù)處理，判斷是否是適合的進(jìn)場點(diǎn)，再結(jié)合投資經(jīng)理的看法來決定是否進(jìn)場。

七禾網(wǎng)18、隱含波動率是影響期權(quán)價格非常重要的因素，毓顏投資的期權(quán)策略如何來應(yīng)用波動率？設(shè)計了哪些針對性的策略？

陳露：通過對隱含波動率進(jìn)行價差建模，分為波動率方向策略，波動率對沖交易策略（套利）。

七禾網(wǎng)19、交易波動率策略的機(jī)會在哪里？

陳露：隨著市場的波動，期權(quán)合約的隱含波動率會發(fā)生結(jié)構(gòu)上的變化，包括隱含波動率和歷史波動率的偏離，以及不同合約間的隱含波動率之間的偏離，會出現(xiàn)波動率套利機(jī)會。

七禾網(wǎng)20、有人說時間是賣方的朋友，有人認(rèn)為期權(quán)買方是小資金實現(xiàn)逆襲的利器，對這樣的觀點(diǎn)您怎么看？

陳露：賣方可以賺取時間價值，但是風(fēng)險控制不好也會虧損方向和波動率部分的錢，買方可以偶爾賭大Gamma帶來的收益，但是這種機(jī)會不是時時都有，因此把握不好時機(jī)只會慢慢消耗資金成本。我們不會去單純的只做買方或者賣方，會根據(jù)當(dāng)前市場行情以及未來預(yù)期做出綜合判斷，而且我們不去賭方向，主要收益來源為Vega和Theta。

七禾網(wǎng)21、毓顏團(tuán)隊一直以量化交易見長，您認(rèn)為期權(quán)做量化，做大的難點(diǎn)在哪里？

陳露：目前最大的難點(diǎn)在于接口問題，期權(quán)始終沒辦法程序化，這點(diǎn)對于投資經(jīng)理來說會有管理半徑的限制。

七禾網(wǎng)22、目前現(xiàn)貨企業(yè)也開始應(yīng)用期權(quán)做風(fēng)險管理，您覺得是否成熟？毓顏投資是否有參與一些現(xiàn)貨企業(yè)的期權(quán)風(fēng)險管理？

陳露：目前未參與現(xiàn)貨企業(yè)的期權(quán)風(fēng)險管理，以風(fēng)險管理的流動性考量還是以場內(nèi)期權(quán)為主要交易標(biāo)的。