1、中國平安：三季報顯示，歸母凈利潤1296億，第三季度增長50%；運營利潤增長21.5%，第三季度增長16%。三季報中規(guī)中矩，但考慮到目前的經(jīng)濟(jì)形勢、公司在投資等多方面的優(yōu)勢，整體依然是不錯的成績。

2、萬科A：三季報顯示，第三季度扣非凈利潤增速為32%，前三季度扣非凈利潤181.7億，同比增長30%。業(yè)績非常不錯，外資也是持續(xù)加倉，股價不振更多是受市場風(fēng)格和籌碼結(jié)構(gòu)的影響。

3、恒瑞醫(yī)藥：三季報顯示，扣非凈利潤增長27%，也是一如既往的靚麗。需要說明的是，對恒瑞醫(yī)藥的估值，需要把仿制藥和創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)分開估值后累加，而不是直接整體采用市盈率估值法。

從近期發(fā)布的財報可以看到，經(jīng)濟(jì)下行對多數(shù)企業(yè)盈利的影響，仍在顯現(xiàn)。而行業(yè)龍頭、弱周期的消費板塊，整體業(yè)績表現(xiàn)較好。前面也解釋過，核心資產(chǎn)行情超預(yù)期，既有估值修復(fù)的原因，也有基本面超預(yù)期的因素。

兩市成交額，今天仍處于3500億的地量水平。但好公司，估值普遍高高在上，所以短期就是做好研究、耐心等待。今晚就不講新的東西了，發(fā)一篇我在小密圈分享的學(xué)習(xí)筆記—《食品飲料行業(yè)投資框架》。

沒說到的內(nèi)容，就留言區(qū)聊吧。

我是城哥，在這里，有故事有觀點，有邏輯有深度。

食品飲料行業(yè)，是普通投資者的基本盤。從去年持續(xù)分享的調(diào)味品、化妝品、免稅，到今年的一直在講的高端白酒。2016年以來，行業(yè)大的邏輯，一直都是消費升級和行業(yè)集中度提升。

一、消費品行業(yè)投資框架

消費品行業(yè)，從美、日市場看，最大特征就是長牛股多、長跑冠軍多。

1、以美國和美股為例，按照西格爾教授書中的數(shù)據(jù)，2003年之前的50年，美股前20支大牛股，11支是消費股，7支醫(yī)藥股。

以日本和日股為例，91年泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后的25年，前20支大牛股，消費股占了8支。

（近20年，美股科技股也有類似的特征，所以我過去曾講過，在A股，我們同時處于消費股和科技股投資的黃金時代）

2、長牛特征，就是從行業(yè)發(fā)展角度去看企業(yè)的發(fā)展，從ROE和DCF（自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型）的角度去看企業(yè)的發(fā)展。而不再是，從成長和周期的角度去看，比如茅臺去年三季報后跌停，這就是典型的從成長和周期視角去看企業(yè)。而今年，在茅臺三季報增長17%后，市場表現(xiàn)很淡定，就是從長期視角去看茅臺的發(fā)展。

3、長期視角：比如我們看美股的消費牛股，年化15%的增長就是頂級，而年化20%就是最頂級的個例。如果看日本股市，這些頂級公司的年化增長在12%附近，原因是日本的消費內(nèi)需市場小于美國。從這個角度看，A股對消費股的長期視角，就是能維持15-20%復(fù)合增長的消費品公司，就是最頂級的消費品企業(yè)。

長期視角、長期思維，簡單說，就是接受企業(yè)長期的、比較低的穩(wěn)健增長。

而A股傳統(tǒng)的成長和周期視角，動輒要求企業(yè)有30-50%的增長，這對消費品企業(yè)并不現(xiàn)實。最終導(dǎo)致的結(jié)果，一定是強(qiáng)烈的周期和比較差的賺錢效應(yīng)。當(dāng)然，資本市場也在進(jìn)步，外資進(jìn)來后，投資者更加關(guān)注良性的增速。而企業(yè)層面，比如茅臺和五糧液等，也開始采取各種措施，來平滑自己的增速，讓自己從強(qiáng)周期高成長，變成弱周期弱增長。

4、A股消費行業(yè)的長牛股賽道，基本都是美股的映射，就是在美股，可以找到同類企業(yè)，這就是我經(jīng)常講的比較研究。唯一的例外是乳業(yè)，因為美股的乳業(yè)巨頭，被菲莫給并購了。

5、估值層面：美股的消費品公司，長期估值多在15-30倍區(qū)間，這跟A股略有區(qū)別。國內(nèi)略有區(qū)別，比如海天等的50倍估值，跟盈利的穩(wěn)定性和增速更好有關(guān)。因為用DCF估值時，企業(yè)存續(xù)時間、無風(fēng)險利率對最終估值影響很大（如果不理解，可以百度這個公式，我在菜單欄《價值投資訓(xùn)練營課程》中也講過）

無風(fēng)險利率，對整個市場的估值水平影響很大。按照巴菲特的觀點，另一個是競爭格局。對具體企業(yè)，在使用DCF估值法時，比如強(qiáng)周期企業(yè)，通常選取超過10%的折現(xiàn)率，但對品牌消費品龍頭企業(yè)，通常會低于8%，甚至更低）

6、A股特色：中國擁有比美國和日本更龐大的消費內(nèi)需，所以很多行業(yè)都有著龐大的發(fā)展空間，導(dǎo)致多數(shù)消費行業(yè)都有機(jī)會成長起巨頭企業(yè)，這是美日市場，尤其日本市場，所做不到的。

而在A股，上市超15年的企業(yè)中，前20支大牛股，6支是消費股。而A股有記錄以來，股價表現(xiàn)最好的一級行業(yè)是食品飲料、醫(yī)藥和家電。表現(xiàn)最好的二級行業(yè)，是白酒和家電，基本都在消費股的范疇。

行業(yè)框架，主要講了一個研究重點和大戰(zhàn)略的問題。對于消費股而言，必須高度重視其投資機(jī)會。而在標(biāo)的層面，多數(shù)行業(yè)最終就單一寡頭或者雙寡頭格局，后面的企業(yè)多數(shù)要被淘汰，所以長期來看，買龍頭一定是對的。

尤其是2016年之后，多數(shù)消費品子行業(yè)已經(jīng)步入低速增長時代。換句話就是，這個行業(yè)本質(zhì)上賺的，是品牌等帶來的壟斷的錢。而所謂護(hù)城河，是巴菲特對壟斷的另一種表述，因為美國是有《反壟斷法》的。

二、食品飲料行業(yè)細(xì)分賽道

在A股，食品飲料被分為8個子行業(yè)，但做好白酒、調(diào)味品和乳業(yè)，就足夠了。關(guān)于這一點，其實早在2018年，我就跟大家反復(fù)講過了。

1、對白酒行業(yè)的跟蹤和研究，主要是兩部分：

草根調(diào)研，主要是針對一批價、渠道庫存和動銷

財務(wù)指標(biāo)，主要針對預(yù)收賬款和現(xiàn)金流

而這其中，最重要的是后者。因為借助財務(wù)指標(biāo)，可以提前預(yù)判行業(yè)的牛市和熊市，比如在13年，雖然銷售很差，但茅臺的預(yù)收和現(xiàn)金流已經(jīng)提前好轉(zhuǎn)。

包括在18年中報后，我對白酒股的態(tài)度是：短期謹(jǐn)慎，中長期樂觀，給的理由是，當(dāng)時的中報高增長，很多來自預(yù)收賬款的降低，也就是部分企業(yè)調(diào)節(jié)了利潤，當(dāng)時的高增長不可持續(xù)。（回頭看，次高端企業(yè)多數(shù)都中槍倒地了）

整體而言就是，了解了企業(yè)的財務(wù)情況后，通過草根調(diào)研的方式，來驗證數(shù)據(jù)的真實性。這是比較好的，做白酒股投資的方法。

2、調(diào)味品：

行業(yè)需求，在3000多億的水平，過去5年維持著14%的需求增速。從行業(yè)發(fā)展空間的角度看，海天是絕對的龍頭；從競爭格局的角度看，幾大龍頭份額還不算太高。所以中長期仍有不錯的發(fā)展。

3、乳制品：

行業(yè)也是3000多億的規(guī)模，但雙寡頭格局已經(jīng)穩(wěn)定，其他公司可以不看了。

三、怎么選擇優(yōu)質(zhì)消費股：

1、如果只用一個財務(wù)指標(biāo)來選擇消費股，那就是ROE。因為對于產(chǎn)業(yè)投資者而言，投資的長期回報就是企業(yè)的ROE，對于這些，芒格有很詳盡的論述。對于ROE，通常我們認(rèn)為，穩(wěn)定的獲得15%以上ROE的公司，是好公司，20-30%就更好了，太高的擔(dān)心難以延續(xù)，而低于15%的，多數(shù)是垃圾公司。

2、如果用兩個指標(biāo)來選擇消費股，那就是ROE和毛利率。毛利率，代表著企業(yè)的護(hù)城河和競爭力。如果是低毛利率，那么意味著企業(yè)賺的是很辛苦的錢。從這個角度看，白酒在全球都是最好的生意之一，因為白酒企業(yè)普遍都是高毛利率和高ROE。