文/陳嘉偉

《約翰聶夫的成功投資》第二篇

上篇我們談到約翰聶夫辭去工作了6年的銀行投資管理部長職務，來到了威靈頓股票基金，其實這就是約翰聶夫后來工作了30年的溫莎基金，之所以改名了，是因為當時威靈頓股票基金的表現(xiàn)太糟糕了，這個公司另外一個主要的基金叫做威靈頓基金，規(guī)模有20億 美元，而威靈頓股票基金只有7500萬美元，為了避免拖累主基金，所以把威靈頓股票基金改名為溫莎基金。

溫莎基金是在什么背景下成立的呢？

威靈頓基金最開始的表現(xiàn)還可以，因為在它的投資組合中還有不少比例的債券，這叫做平衡型投資策略，而市場上其他基金持倉只有股票，甚至還加杠桿炒股，結(jié)果可想而知，在股市下跌的時候，只有威靈頓基金表現(xiàn)好一點。

但是到了50年代，隨著經(jīng)濟的高速發(fā)展，股票的表現(xiàn)越來越好，尤其成長股的表現(xiàn)讓很多基金業(yè)績突飛猛進，威靈頓基金的業(yè)績開始落后了，市場份額越來越低，為了改變這種局面，他們成立了威靈頓股票基金，也就是后來的溫莎基金。首次發(fā)行的時候他募集了3300萬美元的資金，之后三年，威靈頓股票基金以較大的優(yōu)勢戰(zhàn)勝了大盤指數(shù)，但是到了1961年股市開始掉頭向下，一年中大盤跌了8.7%，而溫莎基金卻虧損了25%的凈值。

總結(jié)起來，溫莎的錯誤包括以下這些：

1 溫莎管理制度過于死板，投資經(jīng)理沒有決策權(quán) ，決策權(quán)在投資委員會手里，這個委員會的成員思想老朽，頑固不化，投資經(jīng)理要買賣一個股票還要先經(jīng)過委員會批準，這種機制下面沒有辦法對市場快速變化做出及時的反應，所以遭受了重大的損失。

2 在產(chǎn)生損失之后，溫莎基金為了彌補損失采用的補救措施是買進很多的成長股，但是又沒有對這些股票的基本面進行深入研究，而是跟風買入，所以風險很大。

3 在成長股漲了

約翰聶夫正式到崗后，并沒有立刻成為投資經(jīng)理，而是先接受考察。他發(fā)現(xiàn)溫莎基金的持倉中有很多亂七八糟的股票，都是之前的熱門股，比如生物技術(shù)熱的時候買生物科技，石油股熱的時候買的石油股，現(xiàn)在這些股票都成為了垃圾股。溫莎那時就是盲目的跟風，這種投資方法就類似于去追打出去的球，而不是提前進行布局，但那時候市場就流行這樣，很多基金都試圖利用各種圖表，技術(shù)來征服市場。

來到溫莎基金之后，約翰聶夫開始的工作是聯(lián)系華爾街的投資經(jīng)理，說服他們把溫莎基金推銷給最終的投資者，這段時間他接觸了很多類型的公司，比如航空公司，儲蓄社，金融公司等，了解了這些公司很多的細節(jié)，然后他把這些信息寫成報告給溫莎的決策層作為投資參考。后來他接觸了一個叫做德事隆的公司，它經(jīng)營汽車配件，耐用消費品，還有直升機，在考察了基本面之后，他向溫莎基金推薦了這個股票。

在實習了一段時間之后，約翰聶夫?qū)厣鸬膯栴}有了全面的了解，他在報告中總結(jié)溫莎基金的問題：

1 因為之前買了很多成長股，所以溫莎基金買入股票的時候市盈率都比較高，這么高的市盈率只有在公司實際達成很高的業(yè)績增長情況下，才能真正帶來收益，所以風險比較大。

股票的價格是二個基本因素決定的，一個是每股收益，一個是PE，假設(shè)AB二個股票的每股收益都是1元，A被市場認為成長能力一般，給了15倍的市盈率，B被認為是成長股，市場給了他30倍的市盈率，對應的股價分別是15元和30元。但很顯然，B達成年均30%的成長率的難度要遠高于A的15%，而一旦B達不到預期增長，哪怕是和華爾街的預期只有1%，那股價就會迎來直線下降，這就是所謂的戴維斯雙殺。

2 溫莎在工業(yè)品領(lǐng)域買了41只股票，但只有8只是成功的，而且只是獲得了勉強可以稱之為成功的可憐收益。

而造成這個局面的主要原因是：

1 買入之前都沒有進行細致，全面的基本面研究分析，同時期待值過高，結(jié)果就容易失望

2 這些股票的盈利能力后來發(fā)生了嚴重的下降，導致之前即使買入的價格不貴，股價也下降了很多，產(chǎn)生了嚴重的損失。

所以約翰聶夫建議以后主要在工業(yè)領(lǐng)域買股票，因為這些股票更成熟，表現(xiàn)更穩(wěn)定，而威靈頓基金的優(yōu)勢就是很擅長宏觀經(jīng)濟分析，這對選擇這類股票很有幫助。同時加強基本面分析，要充分理解行業(yè)的競爭狀況，約翰聶夫還特別看重那種在逆境中也能盈利的公司。

毫無疑問，約翰聶夫?qū)厣瘑栴}的診斷，以及解決辦法得到了威靈頓基金管理層的認可，他正式成為溫莎基金的投資經(jīng)理，他決定改變之前溫莎過于分散的投資風格，因為這樣的風格讓基金的業(yè)績過于平庸，而采用集中投資的策略。

正式開始掌管溫莎基金之后，他打算改變之前必須由管理委員會做決策的被動做法，他主動的拜訪了委員會的三個關(guān)鍵人員，而不是被動的等待委員會集體對他進行詢問，因為在一對一的溝通中，他更容易打動這些位高權(quán)重的人，結(jié)果他通過詳細的投資策略，基本面分析方案打動了這三個人，之后投資決策基本就是他自己說了算。

到了1964年底寫年度報告的時候，溫莎基金只落后大盤標準普爾500指數(shù)300個基點，那時候約翰聶夫只上任了5個月，報告中提到了約翰聶夫?qū)厣^去問題的點評，還有新的策略。

之后，約翰聶夫進一步簡化溫莎基金的投資策略，分為二個大的方面：

1 成長股

要求成長的特征清晰，比如市場對產(chǎn)品的需求急劇增長，有很高的研發(fā)支出，有技術(shù)含量，有很高的市場營銷水平，而且要求盈利能力和分紅高于市場平均值。

2 基本產(chǎn)業(yè)股

類似我們的藍籌白馬股，這些公司與美國經(jīng)濟長期發(fā)展密切相關(guān)，在特殊的時期買入這些公司的股票，長期持有會給投資者很多的盈利機會。

溫莎的基本投資策略叫做“均衡式參與”，意思是不斷用自己持倉股票的風險和回報與市場上其他股票進行對比衡量，以找出最具有投資價值的股票，比如不管一個股票看上去有多大的吸引力，但總會問市場是否還有更值得投資的股票？用這種策略構(gòu)建了溫莎的投資組合和分析框架，從股票的質(zhì)量，成長性，盈利能力等方面對白馬股和成長股進行分析，而且主要關(guān)注股票未來的盈利能力，而不是過去的成績，這種策略在接下來的30年中給溫莎基金帶來了豐厚的回報。

在約翰聶夫任投資經(jīng)理第一年，溫莎基金的收益是29.1%，比標準普爾500指數(shù)高出了17%，溫莎基金終于走出低谷，達到他成立7年來最好的業(yè)績。到了1966年有一天道瓊斯指數(shù)突破1000點，市場充滿了樂觀的情緒，但讓人失望的是道瓊斯指數(shù)后來又跌到了700點，這一年溫莎基金的市值減少了3.3%，這個業(yè)績只有市場平均虧損的30%，1967年溫莎基金的收益是31.5%，大盤是23.9%，溫莎基金依靠均衡式投資策略，加上集中持股（一億美金，77只股票）大幅度戰(zhàn)勝大盤。

之后大盤用了6年時間才真正突破1000點。

到了60年代末期，市場對成長股的追捧達到了巔峰，很多這種風格的基金業(yè)績又大幅度超過溫莎基金，其中最紅的是杰拉爾德.蔡管理的富達基金，他的業(yè)績讓人瞠目結(jié)舌，他成為了炙手可熱的明星，很多投資經(jīng)理，股民都在猜測杰拉爾德買進了什么，賣出了什么，市場即使是捕風捉影的聽說他買了哪個股票，哪個股票就大漲，題材股更是讓股民瘋狂追捧。但是到了1970年，這種風格的基金就不行了，投資虧損50%是常態(tài)，這些基金一個個銷聲匿跡了，但是溫莎基金因為堅持自己的風格，盈利能力很穩(wěn)定，在這年的紐約共同基金年度會議上，約翰聶夫被作為明星上臺了，那些一年前還在極力否定約翰聶夫和溫莎基金的人，也情不自禁的熱烈鼓掌。

好，今天的內(nèi)容就到這里！