“以貸轉存”，是銀行對公客戶經(jīng)理耳熟能詳?shù)囊粋€名詞。

顧名思義，就是銀行在發(fā)放貸款時要求企業(yè)留存一定比例的存款。

這種操作幫助了銀行拓展客戶、拉動存款。

對企業(yè)而言，除了凈融資規(guī)模減少，又變相提高了貸款利率。

債券市場的“結構化發(fā)行”與“以貸轉存”有諸多相似處，同樣是要求企業(yè)在獲得債券融資后返投一定比例的資金。

這部分返投的資金常以資管產(chǎn)品認購款的形式出現(xiàn)。

有時候，你甚至可以在企業(yè)的年報里找到“結構化發(fā)行”的蛛絲馬跡。

以曾于2016年發(fā)了三期公司債，現(xiàn)在已經(jīng)實質性違約的同益實業(yè)集團有限公司（同益實業(yè)）為例。

2017年年報中，同益實業(yè)的可供出售金融資產(chǎn)科目下顯示認購了兩款產(chǎn)品：澤然8號、澤杰恒源，金額共計1.5億。

這兩款產(chǎn)品的管理人都來自一家叫做三度星和（北京）投資有限公司的債券私募。

所以，如果你在同益實業(yè)的債權人名單上找到三度星和的名字，不要有什么意外。

出于各種原因，券商研究報告對結構化發(fā)行提及甚少。

為數(shù)不多的一篇是光大證券2018年12月16日的《結構化發(fā)行之辨析》，卻也算敘述得詳實。

報告把結構化發(fā)行分成三種模式：“發(fā)行人（即企業(yè)）購買資管產(chǎn)品的平層”（模式一）、“發(fā)行人購買資管產(chǎn)品的劣后級”（模式二）和“發(fā)行人自購債券并質押融資”（模式三）。

其實，一和三是一類，最終皆會通過回購支撐融資。

有篇叫做《老賴西王》的文章說的就是這種模式。

為西王集團有限公司（西王集團）發(fā)行了四億短期融資券的某家機構，沒有全部收到西王集團答應用于購買他們資管產(chǎn)品平層的資金。

這筆資金估計在兩個多億，當時還差一個多億沒給。

來自榆日省的圣托集團是一家和西王集團規(guī)模不相上下的多元化企業(yè)。

雖然外部評級是偏高，可是鑒于轄區(qū)內整體的金融風險和財務質量較低，圣托集團早些年也做了不少結構化發(fā)行。

不同于西王集團，圣托集團的發(fā)行主要通過“模式二”實現(xiàn)，也即是“發(fā)行人購買資管產(chǎn)品的劣后級”。

這樣的資管產(chǎn)品優(yōu)先級一般來自銀行自營、理財或者私行代銷的資金。

廣發(fā)銀行、中國銀行等過往都是此類資金的供給大戶。

最近半年里，圣托集團開始接連收到詢問是否追加補倉資金的電話和郵件。

不斷有當初作為劣后方認購的產(chǎn)品跌破預警和止損線。

一位知情人士表示，“圣托集團對于追補的請求都選擇了拒絕，因為他們現(xiàn)在很清楚自己的處境”。

所謂的處境就是，圣托集團即便追加了資金，也無法挽回損失，因為所投的產(chǎn)品都遭遇了大面積的暴雷，也就是債券違約。

在一支圣托集團出資一億、某大型銀行配資五億的集合資金信托持倉表中，你能看到國購投資、勝通集團、大連金瑪這些已經(jīng)跌入谷底的名字。

“就連銀行的優(yōu)先也不一定全都拿的回來，補倉沒有意義”。

若干年前，圣托集團一定沒有想到眼下的處境。

當初可能還以為，搞個“結構化發(fā)行”就和“以存轉貸”差不多，不就是實際的融資額少了點嘛。

誰知道發(fā)了二十億的債券，付了兩億的利息和財顧費，結果還賠了五億。

里外里花了七億，敢情成借高利貸了。

拿著那時候和債券私募簽的些保本協(xié)議又有什么用，人都找不到了，找到了也賠不起。

這又是公開債，也不能那些搞“結構化發(fā)行”的部分不還吧。

聰明一世的銀行也沒有想到眼下的處境。

就想安安穩(wěn)穩(wěn)賺個百分之六、七的利息，本來以為投的是違約比例微不足道的債券類資產(chǎn)，又有劣后級當安全墊，誰知道這都能賠本。

其實，整件事情的微妙之處在于，產(chǎn)品持倉表里那些已經(jīng)跌入谷底的名字，還有那些尚未違約卻也搖搖欲墜的名字，基本都是“結構化發(fā)行”的項目。

只不過，礙于產(chǎn)品的投資限制，他們各自沒法一股腦裝到一個產(chǎn)品里去，所以就在一家機構的不同賬戶或者不同機構的賬戶之間打散了。

搞“結構化發(fā)行”的企業(yè)，其發(fā)生違約的概率自然是遠超市場整體概率的。

圣托集團這樣的幸存者，還在遭受著“結構化發(fā)行”劇烈的后遺癥。

并且其存與不存，又會某種程度影響這一群體中的幸存者。