以下轉(zhuǎn)自但斌總的微信群：

乘風(fēng)破浪會有時，直掛云帆濟(jì)滄海

很多人說，你能不能找下一個茅臺或者下一個騰訊？投資經(jīng)理的職責(zé)就是要尋找每個時代最優(yōu)秀的企業(yè)投資，像巴菲特已經(jīng)88歲了，蘋果成為了伯克希爾哈撒韋的第二重倉的企業(yè)，投資就是一個需要不斷學(xué)習(xí)、積累并保持洞察力的行業(yè)。在我從業(yè)26年中，好公司是定期出現(xiàn)，就像MBA選秀一樣，有大年有小年，但是每年都有好選擇，每隔5年、10年都有大選擇----出現(xiàn)現(xiàn)象級的偉大公司。

但單就茅臺和騰訊而言，在可預(yù)見的將來，現(xiàn)在的茅臺和現(xiàn)在的騰訊，很可能就是未來的茅臺和未來的騰訊。
（有人把茅臺當(dāng)吉祥物，它確確實(shí)實(shí)就是一個吉祥物，因?yàn)橘I茅臺在長期時間里是沒有人虧錢的，茅臺是類現(xiàn)金存款的投資。我常開玩笑“茅臺就是一個活菩薩，給大家送錢的”。）

茅臺的長期價值

美國股市的第一牛股是菲利普·莫里斯，2017年菲利普·莫里斯繼續(xù)創(chuàng)出了歷史新高。這個企業(yè)創(chuàng)立于1847年，成立時間已經(jīng)長達(dá)170年，上市也有近百年了，上市以來不斷創(chuàng)歷史新高。

我們都知道羅杰斯先生，1976年底，與現(xiàn)在中國人均收入差不多的時候，34歲的羅杰斯以10.7萬美元從羅馬教會手中買下了位于紐約中央公園旁邊建于1899-1901年的百年老宅。當(dāng)時適逢美國經(jīng)濟(jì)大蕭條，教會還給了他低息貸款，允許羅杰斯在32年內(nèi)分期付款支付這筆房款。2006年羅杰斯以1600萬美金賣掉了房子，忽略通貨膨脹因素，羅杰斯當(dāng)年的這筆投資增值近150倍。但如果1976年羅杰斯先生不買這個房子，用10.7萬美金買入菲利普·莫里斯的股票，回報則高達(dá)230倍，價值2465萬美金。所以好股票的回報是好過最好房子。當(dāng)然，房子你容易堅持，股票你不容易堅持，市場一波動你就有可能將股票賣掉。不過，如果你有眼光，在1957年就用10.7萬美金買入菲利普·莫里斯的股票，50年的復(fù)合回報率約9.26億美金。
茅臺與生產(chǎn)香煙、啤酒、食品的菲利普莫里斯相比，產(chǎn)品比菲利普莫里斯的企業(yè)特征要好。這表現(xiàn)在好幾個方面，首先，很少有產(chǎn)品能像茅臺這樣長期以一定比例漲價。茅臺1951年出廠價1.28元/瓶，現(xiàn)在969元/瓶， GAGR年復(fù)合提價11%。其次，很少有企業(yè)像茅臺的庫存不僅不貶值，還會增值。茅臺2016年年報顯示，公司庫存中有23.6萬噸基酒和1.6萬噸成品酒，這部分庫存假設(shè)全部成熟進(jìn)行出售，能給公司帶來超過4500億的收入，占其9000億市值近一半比例。而這近五千億的庫存還在每年自然以超過10%的速度增值。再者，很少有企業(yè)像茅臺一樣，擁有行業(yè)的定價權(quán)。企業(yè)的定價權(quán)，極為企業(yè)提價之后是否會因?yàn)楦偁幎鴵p失客戶，反應(yīng)了企業(yè)的綜合競爭實(shí)力。茅臺不僅可以自由決定自身的市場定價，而不去考慮競爭對手，甚至整個白酒行業(yè)的定價標(biāo)準(zhǔn)都隨茅臺酒而起伏，可謂一榮俱榮，一損俱損。最后，很少有企業(yè)像茅臺一樣，擁有天然的壁壘和不可復(fù)制性。茅臺的工藝之所以不可復(fù)制，其中重要的一點(diǎn)在于其堆積發(fā)酵過程中的空氣微生物發(fā)酵，茅臺鎮(zhèn)的空氣是帶不走的，因此自古至今有“離開茅臺鎮(zhèn)，釀不出茅臺酒”的說法。
除此以外，酒業(yè)經(jīng)久不衰的特質(zhì)，能夠保證茅臺長期的提價增長。茅臺1951年出廠價1.28元/瓶的酒現(xiàn)在大概值幾百萬，這是老酒，比出廠價漲的更多。改變民族的文化非常難，需要100年到1000年。只要中國的白酒文化不變，茅臺大概率會存在200年，甚至1000年以上。哪怕其產(chǎn)品價格以2%的速度增長，100-200次方都會是一個天文數(shù)字。做投資都喜歡用DCF模型來計算企業(yè)價值，一個企業(yè)生命周期存在20年與200年這個計算是非常不同的。茅臺如果GAGR每年提價2%的話，復(fù)合計算一下200年的話，按2017年的利潤為基數(shù)，270*（1 2%）的200次方，大概兩百年后是1.41萬億利潤。

白酒行業(yè)的經(jīng)久不衰與茅臺的提價能力和稀缺性，讓茅臺酒本身具備了非常好的金融屬性。2017年有個新聞，有個阿姨1973年在銀行存了1200塊錢，去年到銀行取走時是2684元錢。1973年那個時候我6歲吃一根冰棍是幾分錢，而一瓶茅臺的零售價是4.07元。當(dāng)年擁有1200塊錢算是富人了，如果買茅臺酒的話，大概可以買290瓶。我特意問過賣茅臺老酒的朋友，1973年的茅臺酒一瓶現(xiàn)在大概賣四五十萬，290瓶茅臺老酒的價值就超過1億。如果當(dāng)年買的是茅臺酒，現(xiàn)在還是富人，可惜如今取出的2684元只夠到高檔餐廳吃頓飯?？梢哉f茅臺的金融屬性甚至超過了絕大多數(shù)的理財產(chǎn)品，這一切的原因除了茅臺本身的特質(zhì)，還有人們生活水平的不斷提高，中國人財富的不斷增長。

茅臺的價值估算

從短期來看，2018年茅臺每股收益大概是29元，以目前價格大概是25倍市盈率；若按2019年每股收益36塊錢計算，市盈率大約為20倍。以茅臺成長空間以及穩(wěn)定性來論，參考全球食品飲料龍頭的估值（25-35倍PE），茅臺的短期估值尚處于合理的位置。

稍微看遠(yuǎn)一點(diǎn)，茅臺若能在8-10年達(dá)到8萬噸的極限產(chǎn)能，同時出廠價提高一倍到1650元的話，加上系列酒和財務(wù)利息，估算凈利潤可以提升6倍。按2017年大約270億元的凈利潤，則未來8-10年后能達(dá)到1620億元的凈利潤。對應(yīng)現(xiàn)在市值9200億元，市盈率不到6倍。所以說茅臺就是給大家送錢的活菩薩。

我們也可以用現(xiàn)金流折現(xiàn)進(jìn)行估值，假設(shè)以2020年6萬噸的基酒產(chǎn)量來推算2025年的茅臺酒銷量，同時茅臺酒價每年以10%的速度上漲，系列酒到2025年收入超過460億，金融收益率從目前的4%上漲到6.3%，凈利率回升至50%，則2025年公司的凈利潤大約近1470億。若采用8%的折現(xiàn)率進(jìn)行估算，將未來8年的企業(yè)自由現(xiàn)金流和2025年的終值（4%永續(xù)增長率）進(jìn)行折現(xiàn)，現(xiàn)值高達(dá)每股2000元。若假設(shè)50%的分紅，以700元的價格投資，拿到2025年的隱含回報率高達(dá)21.7%，仍然相當(dāng)可觀。

2018年2月10日

［備注：本文不構(gòu)成買賣股票的建議】