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關鍵詞 中生集團 血制品 疫苗 補一個天壇生物單章，一些基礎數(shù)據(jù)在華蘭生物以及之前血制品的文章里面了，這篇文章不重復了，大家可以去前面找數(shù)據(jù)。 而這篇天壇，沒來得及整理特別多的數(shù)據(jù)，特別是天壇資產(chǎn)重組前后的數(shù)據(jù)，可能會有一些誤差，看到不準確的，大家可以指出交流。 成為歷史的疫苗業(yè)務 早期天壇生物更多是以一類疫苗出名，新生兒接種的一類疫苗中乙肝疫苗、脊髓灰質(zhì)炎疫苗（糖丸）、麻疹疫苗、麻風二聯(lián)疫苗、麻風腮三聯(lián)疫苗這些品種，天壇都是供應大戶，但是這些品種都是國家采購，所以供貨價都非常低，譬如一顆糖丸采購價格不超過1塊錢。所以，天壇雖然每年供應近億份疫苗，但是這些一類苗合計也就帶來5億多收入/1億多利潤，還不如旗下長春祈健只賣一個水痘苗賺錢賺的多！  當年天壇花了30億在北京亦莊建設了新的生產(chǎn)基地，立志成為國內(nèi)最大的一類苗供應商。但是在搬遷過程，也導致了生產(chǎn)銜接出現(xiàn)了問題，并出現(xiàn)了一些資產(chǎn)減值。最慘的2015年，母公司收入下滑40%多，只有3億收入，卻利潤虧了2.5億。 而“疫苗業(yè)務不賺錢”也成為了后續(xù)資產(chǎn)重組時，大股東置出疫苗資產(chǎn)的理由。北生研（原有母公司疫苗業(yè)務）14億+長春祈健51%股權4億，一共作價18億賣給了大股東。雖然表面上北生研不賺錢、長春祈健也只有一個疫苗，但是如果這個價錢賣個我，我是挺愿意的，幾十億固定資產(chǎn)的亦莊基地剛剛建好通過了GMP認證，水痘疫苗一年能賺1.6億（權益8000萬），相當于5XPE； 當然這些都是前話，疫苗已經(jīng)剝離出去了，賺錢或者不賺錢已經(jīng)和新天壇沒啥關系了，我們重點分析整合了中生幾大血液制品所的血制品業(yè)務吧！ 純血的新天壇 以前天壇是血制品（蓉生90%）+疫苗（母公司+祈健51%），經(jīng)過和大股東資產(chǎn)置換后，成為了主業(yè)只有血制品的生物企業(yè)。 當時置換方案印象是，血制品從老蓉生90%股權變成了新蓉生（增加加上海所、武漢所、蘭州所、中泰）70%股權，相當于權益采漿量從683噸×90%=615噸，變成了1170噸×70%=820噸。對價是否劃算有點算不清了，反正算是解決了同業(yè)競爭，開始了新起點。  除了權益采漿量有了變化外，我們看看新老蓉生還有哪些變化？ 1、漿站數(shù)量增加：從老蓉生18家漿站一下子變成56家漿站，一口氣成為了全國漿站數(shù)量最多的血制品企業(yè)。 2、區(qū)域全國布局：從老蓉生只集中在四川區(qū)域，成為覆蓋13個省的全國性血制品企業(yè)。 3、產(chǎn)品品種更全：雖然老蓉生品種就已經(jīng)相對齊全（但好像都沒有凝八批簽發(fā)？），但是其他幾個所品種不全，可以互相調(diào)漿彌補。 我覺得從中生集團角度來看，進行這次整合還是非常有必要的，一方面用蓉生的管理能力去整合其他幾家相對采漿能力差的幾個所，另一方面可以調(diào)漿來彌補批文缺陷，而且從生產(chǎn)角度可以較好的規(guī)劃產(chǎn)能（蓉生漿多生產(chǎn)能力飽和，其他漿少產(chǎn)能空閑）。 未來增長驅(qū)動力 1、漿站數(shù)量&采漿量：我們?nèi)绻M向評估各大血制品企業(yè)，會發(fā)現(xiàn)泰邦、華蘭是單漿站采漿能力較強的企業(yè)，華蘭的平均數(shù)是50噸，而我們看天壇，老蓉生時期大約是不到40噸（16年683/18=38），而合并之后單漿站采漿量下滑到了24噸。從下表我們也大致能看出來，資產(chǎn)注入時，增加了30多個漿站，但是實際采漿量只增加了不到500噸，平均算下來注入漿站的單采漿量不到20噸，對應到收入估計8個億左右； 所以，未來重點在于注入幾個所的采漿能力和收入能力提升，大家現(xiàn)在最愿意算的賬就是老蓉生18個漿站=15億收入/5億利潤，那么56個漿站都提升到蓉生水平，對應的是45億收入，15億利潤；道理這樣的，發(fā)展邏輯也是順著這個來，但效率和能力的提升要一步步來吧！不管怎么說，這是主導天壇未來幾年發(fā)展的最大邏輯。  2、新產(chǎn)品
蓉生一直在靜丙領域投入了較大研發(fā)資源，現(xiàn)在在研層析法的靜丙產(chǎn)品。重組凝血八因子也進入了優(yōu)先審評。這個品種原來只有進口，之前也和天晴聊過這個品種，天晴的進度還是挺快的，不知道都批下來的時候，血制品和非血制品企業(yè)在推廣上有什么差異化？ 但總體來說，血制品企業(yè)較難在產(chǎn)品研發(fā)領域做出太大突破，否則華蘭也不會跑去搞疫苗和單抗。 如何看18年業(yè)績快報 說實話，18年沒怎么密切跟蹤血制品企業(yè)利潤表，更多的盯著渠道以及資產(chǎn)負債表看。天壇這份年報如果順著18三季報線性看，可能略低于預期，畢竟18前三季度歸母利潤就有接近4億，最后一個季度只跑出來不到1億利潤，感覺有點低。但就全年業(yè)績來看，還是能夠看出點東西的！ 1）噸漿收入提升：收入增速大于采漿量增速，收入同比增長31%，采漿量增長13%左右，所以除一下可以知道噸漿收入在提升； 2）仍以蓉生為主：按照重述的17年收入利潤，扣除蓉生17年15億收入/5億利潤，17年幾大所的收入大約7億多，利潤大約1.4億； 3）盈利能力仍有提升空間：7.2億凈利潤/29.3億收入，算下來凈利率大約25%，比博雅、華蘭的40%凈利率要差很多，比蓉生之前35%的水平也有差距。當然如果我們假設18年幾大所的管理能力就能達到蓉生水平，18年合計利潤應該有10億，歸母7億，這也算的話對應23X還說得過去（假設盈利能力正常后的估值水平）  總結(jié)
未來天壇最大的指望就是單漿站采漿能力提升+噸漿收入/利潤提升。 附錄：
市場格局和行業(yè)競爭變化見《userfield醫(yī)藥百股百評（18）：華蘭生物》https://xueqiu.com/4777061674/119873440 科普小貼士
獻全血和采血漿是兩回事：我們偶爾在路邊見到的無償獻血車是獻全血，簡單的說就是把身體里的血抽出來200ML，而采血漿，是只要血漿，要把紅細胞、血小板啥的再送回你身體里面的；所以，采漿在美國可以一周采2次，但是如果獻血一周搞2次，就真的成了人干了！ 研究小貼士 計算血制品企業(yè)業(yè)績的時候，采漿量和收入并不是嚴格對應的，確切的說是投漿量與收入才是相對應，那么采漿量和投漿量之間有什么差異，如何換算？我們一般是算采漿之后延遲一個季度去投漿，也就是N年采漿量×1/4+（N+1）采漿量×3/4=（N+1）投漿量，這也只是大致?lián)Q算關系，并不完全準確，大致估算吧！ 噸漿收入/利潤：這是一個我們比較企業(yè)技術和盈利能力愿意用的指標，就是一噸漿能夠出多少白蛋白+靜丙+小制品，這些品種能帶來多少收入和利潤。原來華蘭在這個指標上最好，主要是因為小制品中的大品種凝八，華蘭市占率第一；后來博雅在這個指標上也很好，主要是由于博雅小制品的主要品種纖維蛋白原漲價。 $天壇生物(SH600161)$
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