資料參考第一財經(jīng)、ABS行業(yè)觀察，由融易學(xué)金融學(xué)院獨(dú)家整理，轉(zhuǎn)載需注明，否則一律舉報投訴！

獲悉，遠(yuǎn)東宏信日前發(fā)行了以Pre-ABS形成資產(chǎn)的“2018年遠(yuǎn)東二期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計劃”（下稱“遠(yuǎn)東二期ABS”）資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)了租賃業(yè)內(nèi)首單“出表”。

遠(yuǎn)東二期ABS總發(fā)行規(guī)模10.06億元，其中，優(yōu)先A級8.33億元，優(yōu)先B級1.16億元，次級5686.46萬元，并實(shí)現(xiàn)出表，5%劣后自持在表內(nèi)。

出表可以緩解資本約束。對于融資租賃公司，1元的資本最多支持10元的資產(chǎn)；對于金融租賃公司，1元的資本最多支持12.5元的資產(chǎn)。達(dá)到上述杠桿倍數(shù)的上限，意味著租賃公司無法新增業(yè)務(wù)規(guī)模。

一位業(yè)內(nèi)人士表示，在出表的情況下，租賃公司幾乎不再承擔(dān)大部分租金資產(chǎn)的風(fēng)險，轉(zhuǎn)而由投資者承擔(dān)風(fēng)險。因此，出表往往代表市場對于租金資產(chǎn)或證券化交易安排的認(rèn)可，有助于作為發(fā)起人的租賃公司和作為計劃管理人的證券公司提高市場影響力。

“遠(yuǎn)東Pre-ABS的產(chǎn)品特征是在前期強(qiáng)化與投資人、信托機(jī)構(gòu)等對資產(chǎn)的篩選，并共擔(dān)風(fēng)險。同時前置證券化的準(zhǔn)備工作，將證券化的資產(chǎn)篩查作為投放前提，保護(hù)投資人的利益?！边h(yuǎn)東宏信表示。

所謂Pre-ABS，顧名思義，就是資產(chǎn)證券化的前端業(yè)務(wù)。在資產(chǎn)形成的初期，就引入投資人和租賃公司一起出資形成資產(chǎn)，之后再將底層資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成證券化產(chǎn)品進(jìn)行發(fā)行，Pre期間投資人實(shí)現(xiàn)退出。

早在2017年底開始，遠(yuǎn)東開始探索Pre-ABS業(yè)務(wù)，并在2018年二季度完成Pre-ABS的首期項(xiàng)目投放，合作方包括浦發(fā)銀行、廈門國際信托和中金公司。該項(xiàng)目涉及醫(yī)療、工業(yè)裝備、民生消費(fèi)、城市公用事業(yè)等多個實(shí)體行業(yè)。隨著遠(yuǎn)東二期ABS的發(fā)行，當(dāng)下，Pre投資人順利實(shí)現(xiàn)退出。

數(shù)據(jù)顯示，遠(yuǎn)東宏信已成為國內(nèi)租賃資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模最大機(jī)構(gòu)，尤其近幾年來，每年均保持200億元～300億元的資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模。

“真實(shí)出表”是租賃公司緩解資本約束

優(yōu)化財務(wù)報表的重要手段

“真實(shí)出表”有兩大好處，一是緩解資本約束，二是優(yōu)化財務(wù)報表。

租賃公司當(dāng)前面臨嚴(yán)格的資本約束。按照《融資租賃企業(yè)監(jiān)督管理辦法》，獨(dú)立第三方和廠商系租賃公司的風(fēng)險資產(chǎn)不得超過凈資產(chǎn)總額的10倍。按照《金融租賃管理辦法》，金融租賃公司需滿足資本充足率要求。金融租賃公司視同商業(yè)銀行，也要滿足《商業(yè)銀行資本管理辦法》8%的資本充足率要求。考慮到租金資產(chǎn)的現(xiàn)金類風(fēng)險緩釋較少，在計算風(fēng)險資產(chǎn)時一般無折扣。因此，粗略計算，對于獨(dú)立第三方和廠商系租賃公司，1元的資本只能支持10元的資產(chǎn)；對于金融租賃公司，1元的資本只能支持12.5元的資產(chǎn)。（小編：這只是理論數(shù)值，實(shí)際杠桿能做到1:7就很了不起了）

近年來，租賃行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模增長迅猛，租賃公司狂奔至今，資本的瓶頸已開始令人捉襟見肘。要繼續(xù)開展業(yè)務(wù)，形成新資產(chǎn)，只能“開源節(jié)流”。前者“開源”，主要是增資擴(kuò)股，可以看到，近年來金融租賃公司如工銀租賃、交銀租賃、民生租賃、興業(yè)租賃公司補(bǔ)充資本金的措施；后者“節(jié)流”，資產(chǎn)證券化“真實(shí)出表”，騰挪資產(chǎn)的作用非常突出。

“真實(shí)出表”可直接改善租賃企業(yè)財務(wù)報表。如實(shí)現(xiàn)出表，資產(chǎn)負(fù)債表上現(xiàn)金或銀行存款增加，應(yīng)收租金減少，應(yīng)收租金周轉(zhuǎn)率下降，營運(yùn)能力提高；如未能出表，資產(chǎn)證券化成為一種債務(wù)融資工具，資產(chǎn)負(fù)債表上現(xiàn)金或銀行存款增加，長期借款及短期借款均增加，應(yīng)收租金不變，資產(chǎn)負(fù)債率上升，流動比率及速動比率下降，償債能力下降。是否實(shí)現(xiàn)“真實(shí)出表”對于財務(wù)報表的影響大相徑庭。租賃公司特別是獨(dú)立第三方和廠商系租賃公司籌資渠道有限，優(yōu)化財務(wù)報表對其意義重大。

租賃資產(chǎn)證券化增信方式設(shè)計與“真實(shí)出表”息息相關(guān)

租賃資產(chǎn)證券化是租賃公司將租金資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV，由SPV發(fā)行證券。資產(chǎn)證券化以結(jié)構(gòu)化的方式進(jìn)行信用增級，包括證券分級、超額利差、儲備賬戶、外部流動性支持、資產(chǎn)贖回設(shè)置、信用觸發(fā)機(jī)制等方式。信用增級的主要目的在于為投資者提供一定程度的風(fēng)險緩釋或風(fēng)險信息，促使投資者認(rèn)購證券，最終實(shí)現(xiàn)發(fā)行成功。信用增級的過程中，租賃公司承擔(dān)的來自租金資產(chǎn)的風(fēng)險是否真正轉(zhuǎn)移決定了能否“真實(shí)出表”。

按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第23號--金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》，如果作為發(fā)起人的租賃公司已將租金資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險和報酬轉(zhuǎn)移給SPV的，可以出表；如果租賃公司面臨的風(fēng)險沒有因租金資產(chǎn)轉(zhuǎn)移發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變的，表明該租賃公司仍保留了租金資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險和報酬，不能出表。

同時，因?yàn)樽赓U公司后續(xù)仍需承擔(dān)出租人義務(wù)，且SPV一般也沒有再出售租金資產(chǎn)的能力，可以說，租賃公司對租金資產(chǎn)是未放棄控制的。在這種情況下，租賃公司既沒有轉(zhuǎn)移也沒有保留租金資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險和報酬的，應(yīng)當(dāng)按照其繼續(xù)涉入所轉(zhuǎn)移租金資產(chǎn)的程度確認(rèn)有關(guān)租金資產(chǎn)，即繼續(xù)涉入部分不能出表。

證券分級是將證券分為優(yōu)先級和次級，次級為優(yōu)先級提供保障，如果租賃公司自留的次級權(quán)益占總發(fā)行額的比例過高，則保留了基礎(chǔ)資產(chǎn)的幾乎全部風(fēng)險，不能出表；按照操作慣例，一般情況下，如租賃公司自留的次級權(quán)益占總發(fā)行額的比例不大于10%，則未自留權(quán)益對應(yīng)的租金資產(chǎn)可出表，即可實(shí)現(xiàn)大部分租金資產(chǎn)出表，對于自留次級權(quán)益，則按照繼續(xù)涉入計量，不能出表。

超額利差是租金資產(chǎn)的現(xiàn)行加權(quán)平均利率與相關(guān)參與機(jī)構(gòu)服務(wù)費(fèi)率加優(yōu)先級證券票面利率之間預(yù)計存在一定的利差。在出現(xiàn)風(fēng)險后，投資者需依靠超額利差帶來的收益獲償，租賃公司在超額利差中的收益降低甚至完全喪失，因此租賃公司仍然在超額利差的范圍內(nèi)承擔(dān)了租金資產(chǎn)的風(fēng)險，出表的可能性降低。

儲備賬戶與超額利差相似，相當(dāng)于提供了一定金額的財務(wù)擔(dān)保，出表的可能性也降低。超額利差、儲備賬戶與自留次級權(quán)益類似，大部分租金資產(chǎn)能否出表與租賃公司自留風(fēng)險程度有關(guān)。外部流動性支持是另外一個公司提供財務(wù)擔(dān)保，租賃公司可出表，但如果提供外部流動性支持的公司與租賃公司構(gòu)成合并報表，則在合并報表層次也不能出表。

資產(chǎn)贖回設(shè)置的方式下，在出現(xiàn)風(fēng)險時租賃公司負(fù)有贖回優(yōu)先級權(quán)益義務(wù)，如贖回價格為公允價值，則可出表；如贖回價格是固定價格或售價加回報，則不能出表。信用觸發(fā)機(jī)制是指信用事件觸發(fā)后，租金資產(chǎn)現(xiàn)金流支付機(jī)制將會重新安排，能否出表應(yīng)具體分析。

租賃資產(chǎn)證券化“真實(shí)出表”的兩個典型案例

 “遠(yuǎn)東宏信（天津）1號”涉及遠(yuǎn)東宏信（天津）的37筆租賃合同，總發(fā)行規(guī)模約6.29億元。發(fā)行說明書表明，“遠(yuǎn)東宏信（天津）1號”使用了證券分級、超額本金覆蓋和外部流動性支持三種增信方式。證券分級部分，遠(yuǎn)東宏信（天津）承諾全額認(rèn)購次級權(quán)益，但次級權(quán)益僅占總發(fā)行規(guī)模５％；超額本金覆蓋與超額利差相似，遠(yuǎn)東宏信（天津）轉(zhuǎn)讓的租金資產(chǎn)本金超過證券發(fā)行總額５％；外部流動性支持是遠(yuǎn)東國際租賃公司對優(yōu)先級權(quán)益提供5,032萬元的流動性支持資金，實(shí)質(zhì)上起到了外部財務(wù)擔(dān)保的作用。

自留次級權(quán)益和超額本金覆蓋的方式使得遠(yuǎn)東宏信（天津）總共承擔(dān)了發(fā)行規(guī)模１０％的風(fēng)險，這一比例未構(gòu)成對出表的實(shí)質(zhì)障礙，因此，遠(yuǎn)東宏信（天津）可就租金資產(chǎn)的９０％出表，１０％作為繼續(xù)涉入不能出表。但提供流動性支持的遠(yuǎn)東國際租賃與遠(yuǎn)東宏信（天津）均屬于遠(yuǎn)東宏信有限公司合并報表范圍，三項(xiàng)增信方式承擔(dān)風(fēng)險金額占發(fā)行總額１８％，筆者認(rèn)為，在遠(yuǎn)東宏信合并報表層面，租金資產(chǎn)全部不能出表。

“工銀一期”涉及工銀租賃的11筆租賃合同，總發(fā)行規(guī)模約10.32億元是第一家實(shí)現(xiàn)“真實(shí)出表”租賃資產(chǎn)證券化發(fā)行的金融租賃公司。發(fā)行說明書表明，“工銀一期”使用了證券分級、信用觸發(fā)機(jī)制和部分租金預(yù)付三種增信方式。證券分級部分，工銀租賃未承諾對次級權(quán)益的認(rèn)購義務(wù)；信用觸發(fā)機(jī)制部分，一旦發(fā)生風(fēng)險，則本金和收入回款優(yōu)先用于償還優(yōu)先級投資者，工銀租賃未承擔(dān)風(fēng)險；部分租金預(yù)付是指部分基礎(chǔ)資產(chǎn)具有預(yù)付租金安排，如承租人違約，該預(yù)付租金可彌補(bǔ)投資者部分損失，如承租人未違約，則預(yù)付租金抵扣最后一期或幾期租金。部分租金預(yù)付并非常規(guī)的證券化增信方式，實(shí)際上是租金資產(chǎn)本身的風(fēng)險緩釋手段，工銀租賃并未承擔(dān)風(fēng)險。

另一方面，也應(yīng)注意到“工銀一期”租金資產(chǎn)的承租人資信狀況很好，僅4家承租人——成都市公交集團(tuán)、滿洲里達(dá)賚湖熱電公司、中鐵十九局集團(tuán)、中國鐵建股份有限公司，均為國有企業(yè)，承租人的加權(quán)平均信用等級為AA-/A+（中債資信）。承租人的優(yōu)良資信水平是工銀租賃在增信方式的設(shè)計上幾乎未承擔(dān)風(fēng)險，得以“真實(shí)出表”的重要原因。

實(shí)現(xiàn)租賃資產(chǎn)證券化“真實(shí)出表”對租賃公司的要求

合理設(shè)計增信方式是“真實(shí)出表”的直接要求。在應(yīng)用證券分級、超額利差、外部流動性支持等常見增信方式時，只要租賃公司承擔(dān)風(fēng)險的比例符合要求，仍能做到租金資產(chǎn)“真實(shí)出表”。

租賃業(yè)務(wù)的低違約率以及承租人高度分散化是“真實(shí)出表”的內(nèi)在要求。要實(shí)現(xiàn)“真實(shí)出表”，租賃公司增信方式中承擔(dān)風(fēng)險比例勢必將限制在較小范圍內(nèi)，要實(shí)現(xiàn)租賃資產(chǎn)證券化成功發(fā)行，要求租金資產(chǎn)本身風(fēng)險較低，這就要求租賃公司的租賃業(yè)務(wù)保持較低的歷史違約率。另外，證券化本身要求基礎(chǔ)資產(chǎn)高度分散以降低整體風(fēng)險，這就要求對應(yīng)租金資產(chǎn)的承租人高度分散化。

租賃公司專業(yè)化、差異化、國際化的發(fā)展模式或?yàn)?/span>“真實(shí)出表”的深層次要求。當(dāng)前租賃公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中相當(dāng)一部分是類信貸業(yè)務(wù)，租金資產(chǎn)實(shí)質(zhì)是信貸資產(chǎn)而非真實(shí)的租賃資產(chǎn)。順應(yīng)“真實(shí)出表”的內(nèi)在要求進(jìn)一步分析，要達(dá)到租賃業(yè)務(wù)的低違約率及承租人的低集中度，形成對于租賃公司租金資產(chǎn)的較高評級，長遠(yuǎn)來看，“真實(shí)出表”的要求或可歸結(jié)到專業(yè)化、差異化、國際化發(fā)展模式上，以真實(shí)租賃業(yè)務(wù)形成租金資產(chǎn)的品牌效應(yīng)和美譽(yù)度，給市場以信心。