今天的投教課堂，我們向大家介紹一位價值投資的大師——喬爾· 格林布拉特。

說到價值投資，大家第一個想到的應該是股神巴菲特。原因很簡單，在投資的江湖里如果投資實力用投資回報率來衡量、江湖地位用財富來衡量，那么巴菲特無論從投資業(yè)績還是從財富總量來看，都是毋庸置疑的最成功的投資大師。福布斯2018年富豪榜上，巴菲特以840億美元位列第3名，而這個榜單里絕大部分的富豪都是做實業(yè)的。

事實上，價值投資派的思想源自格雷厄姆，追隨者人才濟濟，巴菲特和格林布拉特都是價值投資的衣缽傳人。巴菲特畢業(yè)于哥倫比亞大學商學院，直接師從格雷厄姆；格林布拉特則是格雷厄姆的忠實門徒，任教于哥倫比亞大學商學院。

巴菲特曾說，如果他要教一門商業(yè)課，他會教兩點：一是如何對一個企業(yè)估價，二是如何看待估價。這也是格林布拉特正在做的事。格林布拉特在哥大商學院給學生講課的內(nèi)容是“證券分析”與“價值和特殊境況投資”。在格林布拉特的眼中，價值代表股票的本質，股票的交易價格最終會向其價值靠攏。

下圖是全球投資大師的投資回報圖譜，其中縱軸表示與標普500相比的超額回報率，橫軸表示該投資大師保持該超額回報率的年數(shù)。我們可以看到，“長跑冠軍”巴菲特維持超額回報的時間最長，而喬爾· 格林布拉特的超額回報率最高。盡管在國內(nèi)，喬爾· 格林布拉特的名氣遠遠小于巴菲特，但是在美國，他和巴菲特都是價值投資派的殿堂級大師。

1985年，垃圾債大王Michael Milken給了喬爾· 格林布拉特700萬美元的啟動資金，喬爾· 格林布拉特創(chuàng)建了自己的對沖基金，即哥譚資本。喬爾· 格林布拉特管理的基金自1985年成立至2005年的二十年間，資產(chǎn)規(guī)模從700萬美元增到8.3億美元，年均回報率高達40% ，其中前十年（1985-1994）扣除費用后的年度復合增長率更是高達50%，被譽為華爾街投資史的一項奇跡 。

說到這里，大家或許也很好奇這位投資大師的經(jīng)歷，那么我們就一起來了解一下吧。

1957年12月13日，喬爾· 格林布拉特出生于紐約。1980年，他在賓夕法尼亞大學沃頓商學院獲得MBA學位。當他在沃頓商學院讀書的時候，沃頓屬于有效市場理論學派，課堂上講的都是有效市場理論。該理論認為，在法律健全、功能良好、透明度高、競爭充分的股票市場，一切有價值的信息已經(jīng)及時、準確、充分地反映在股價走勢當中，其中包括企業(yè)當前和未來的價值，除非存在市場操縱，否則投資者不可能通過分析以往價格獲得高于市場平均水平的超額利潤。這套理論無法讓喬爾· 格林布拉特產(chǎn)生共鳴。大三那年，他偶然讀到了一篇關于本杰明·格雷厄姆（價值投資學派創(chuàng)始人，巴菲特的老師）的文章。讀了這篇文章，喬爾· 格林布拉特豁然開朗。從此，他的投資觀念發(fā)生了徹底的改變，他意識到投資就是要弄清楚一個東西值多少錢，然后花很低的價格買下來，留足安全邊際。

在沃頓讀研究生時，他和幾個同學一起研究買入低于清算價值的股票投資策略，畢業(yè)論文就是寫的這個題目，并且發(fā)表在著名的學術期刊上。核心思想是只要買的夠便宜，就能賺錢。其實巴菲特早期也是這么做的，這叫“撿煙蒂”策略，就是用近乎白撿的價格收別人扔在地上的煙屁股的意思。這個策略現(xiàn)在依然有效，只是策略所能承載的資金量有限，市場上的“煙蒂”沒有那么多，因此無法容納太大規(guī)模的資金。

1980年喬爾· 格林布拉特從沃頓商學院畢業(yè)的時候，美國股市并不吸引人。在過去的13年中都沒漲。出于對投資真正的熱愛而不僅僅是為了賺錢，喬爾· 格林布拉特1980年從沃頓商學院畢業(yè)后就加入了一家剛成立的對沖基金，做并購風險套利投資。這家公司的策略是這樣的：在看到并購公告后買入一家公司，希望通過并購完成來獲利。這么操作的風險和收益基本是這樣的：并購成功，賺1塊錢；并購失敗，虧10塊錢。這樣的風險收益比顯然并不合適。于是喬爾· 格林布拉特開始尋找類似“成功賺1塊錢，失敗虧1毛錢”的投資機會。經(jīng)過5年的努力，他找到了這樣的投資邏輯和投資方法，于是在1985年獲得垃圾債大王Michael Milken的 700萬美元的啟動資金后，喬爾· 格林布拉特成立了自己的對沖基金（哥譚資本）。

喬爾· 格林布拉特喜歡在少有人關注的領域里尋找賺錢機會，可能是市值太小沒人愿意關注、可能是情況特殊或者很復雜一般人看不懂等原因市場上總存在少有人關注的領域。在不被人關注的領域里尋找被低估的投資機會要比費盡心機尋找下一個大牛股容易多了，因為評估股票的價值比預測未來發(fā)展方向要簡單。正如巴菲特所說，既然找得到30厘米高的柵欄，何必非往3米高的柵欄上沖呢？巴菲特早期也做了很多類似的事情，從少有人關注的領域投資小規(guī)模的資金去賺錢。但是當他的錢規(guī)模夠大的時候他只得離開這樣的領域，給后來的人留出空間。2000年的時候，巴菲特曾說“給我100萬美元，我每年能賺50%”。100萬美元的規(guī)模，有很多機會可以抓。資金規(guī)模越大，投資機會越少。小資金在投資中不受限制，所有公司可以隨便挑、隨便買。巴菲特現(xiàn)在管理的規(guī)模太大了，所以只能從大約300只大盤股里挑選，小規(guī)模的投資對他的資金量沒有意義。

從1985年成立公司到1994年這10年的時間中，扣除基金的所有費用后，喬爾· 格林布拉特管理的對沖基金年均收益率高達50%，成為了華爾街的一個投資奇跡。

喬爾· 格林布拉特把自己這十年的成功歸因于以下三個因素：

1、管理的資金規(guī)模小

他的起步資金是700萬美元，在管理了 5年之后向外部投資人返還了一半本金和投資收益，十年后將外部投資人的本金及收益全部返還。

2、看準機會后集中投資

他管理的80%以上的資金只配置到6到8只股票中。這樣集中持股當然也帶來了很高的回撤風險，由于喬爾· 格林布拉特管理資金中有外部投資人的錢，當他堅定看好的股票價格出現(xiàn)下跌的時候，外部投資人并不都能坦然接受，這也是他退還外部投資者資金的原因。

3、運氣好

這一時期，經(jīng)過摸索，喬爾· 格林布拉特接受了巴菲特的理論“在便宜的價格買好公司”，并根據(jù)這個投資理念發(fā)明了著名的股市投資“神奇公式”。

舉個例子，如果我們找到了一只股票，價值10塊錢，價格是6塊錢。很便宜，安全邊際是10-6=4元錢。問題是，我們沒有這家公司的控股權，它的生意還不是個好生意。時間長了，我們的安全邊際可能越來越小。因為沒辦法控制公司的資產(chǎn)，原來的價值10塊錢可能變成價值8塊錢，安全邊際就縮小到2塊錢了。所以投資不能只圖便宜，要想辦法去尋找現(xiàn)在價值10塊錢未來可能變成價值12塊錢的公司，讓安全邊際隨之增加。

那價值10元的公司為什么可以用6元的價格買到呢？因為市場不理性，總存在價值投資的機會。標普500指數(shù)從1996年到2000年翻倍，從2000年到2002年腰斬，從2002年到2007年翻倍，從2007年到2009年腰斬，2009年至今翻了3倍……這還只是500只股票的平均價格指數(shù)，對于個股來說會更瘋狂：有些受人們追捧的成為熱門股，有些被人們嫌棄的成為冷門股。個股的波動遠比指數(shù)劇烈。人們總是有喜好和厭惡，被人們追捧和遭人厭惡的股票有天壤之別。格雷厄姆認為市場價格圍繞公允價值波動。只要實事求是地給公司估值，實事求是地做投資操作并耐心等待，在價格低于價值時買入，在價格高于價值時賣出。

如果會正確的給公司估值，那么最終一定會得到市場的認同，只不過沒法保證那是在多久以后，也許是兩三周、也許是兩三年，但是市場最終一定會認同。在90%的概率下，在兩三年時間內(nèi)，市場一定會認識到一只股票的價值。所以如果能做一個包含若干股票的投資組合，那么平均下來市場認可正確估值的時間會更快。

這就是神奇公式誕生背后的故事。至于這個神奇公式到底是一個什么樣的公式？我們先賣個關子，留到下集再說。

一個好消息是，根據(jù)神奇公式編制的指數(shù)：中證價值回報指數(shù)（代碼930949）已經(jīng)發(fā)布，掛鉤這個指數(shù)的基金產(chǎn)品中郵中證價值回報指數(shù)基金也已經(jīng)在籌備發(fā)行中，大家敬請期待。

以上內(nèi)容來自2015年霍華德· 馬克斯在沃頓商學院中對喬爾· 格林布拉特的訪談。著名投資大師霍華德· 馬克斯是喬爾· 格林布拉特在沃頓商學院的師兄，兩人關系非常好。在霍華德· 馬克斯的經(jīng)典著作《投資最重要的事》一書中，喬爾· 格林布拉特的“彈幕”到處飛。這本書可以媲美巴菲特的《巴菲特致股東信》和芒格的《窮查理寶典》，被諸多投資者奉為圭臬，是價值投資最經(jīng)典的讀物之一。書中霍華德· 馬克斯先生詳細闡述了“第二層次思維”、價格/價值關系、耐心等待機會、以及多元化投資等概念，對自身的決策以及偶爾的失誤做出了坦誠的評價，為讀者進行批判性思考、風險評估、建立投資策略提供了寶貴的經(jīng)驗教訓。