本周一，美團(tuán)終于在港交所遞交了招股書。從這份數(shù)百頁的文件里，我看到了一些預(yù)料之中和一些預(yù)料之外。

從公司的角度來說，美團(tuán)算是一個(gè)全新的商業(yè)有機(jī)體，其成長路徑和發(fā)展環(huán)境獨(dú)特。在美國它沒有可以對標(biāo)的參照物，在中國也沒有。唯二可以拿來進(jìn)行類比的是亞馬遜和京東，但這幾者之間的相似性，可能要遠(yuǎn)少于相同性。

一、利潤為交易頻次讓步：低毛利高補(bǔ)貼的外賣成美團(tuán)主要流量入口

在美團(tuán)的招股書遞交之前，最受大眾關(guān)注的問題就是：這么多年來的無邊界擴(kuò)張之后，美團(tuán)到底虧了多少錢？

說實(shí)話，美團(tuán)的虧損，比外界想象中的要少，而且在不斷收窄。招股書顯示，美團(tuán)從2015年到2017之間，經(jīng)調(diào)整后虧損分別為59億、54億和28億人民幣。

一方面，我們可以從中看到美團(tuán)進(jìn)入的領(lǐng)域都有多么的低毛利和高補(bǔ)貼，另一個(gè)方面，我們可以看到美團(tuán)在業(yè)務(wù)攤子越攤越大的同時(shí)，還有能力把虧損不斷收窄，這說明：起碼美團(tuán)的部分業(yè)務(wù)是在盈利的，資金的利用率也遠(yuǎn)高于同行。

比如美團(tuán)的團(tuán)購業(yè)務(wù)，在千團(tuán)大戰(zhàn)結(jié)束且并購大眾點(diǎn)評之后，一家獨(dú)大的美團(tuán)在這個(gè)領(lǐng)域具備了相當(dāng)不錯(cuò)的盈利能力。招股書顯示，包括了團(tuán)購、酒旅等業(yè)務(wù)在內(nèi)的到店業(yè)務(wù)，2017年的毛利率高達(dá)88.3%。

如果不進(jìn)入外賣和打車等領(lǐng)域，美團(tuán)現(xiàn)在就是一家盈利的公司，但從美國的團(tuán)購鼻祖Groupon的現(xiàn)有市值來看（25億美金），這只能算是一家不大的公司，顯然滿足不了王興的胃口。

而美團(tuán)大力投入的外賣業(yè)務(wù)，從收入的量級上來說占比已經(jīng)達(dá)到了62%，不過，2017年它的毛利率只有8.1%。

但是我們知道吃飯這件事，基本上是線下服務(wù)里能找到的最高頻的一個(gè)場景了，普通人每天吃飯的次數(shù)，必然超過出行、看電影和旅游住店等，也超過團(tuán)購。

2015年，美團(tuán)外賣收入占比只有4.3%，彼時(shí)美團(tuán)的人均年交易筆數(shù)為10.4，而在外賣收入達(dá)到62%的2017年，人均年交易筆數(shù)達(dá)到18.8，增幅超80%。

這就是利潤為交易頻次讓步。

從利潤的角度來看，外賣是一個(gè)苦逼的生意，哪怕規(guī)模做到再大，餓了么也退出這個(gè)市場，也無法賺太多錢。因?yàn)樗膶傩院痛蜍囀袌隼淄?，一家?dú)大后的提高收入行為，比如提高商家傭金或配送費(fèi)，都將會(huì)吸引新的競爭對手入局。

但吃是商家必爭之地，高頻業(yè)務(wù)帶來的另一個(gè)潛在好處是，可以為其它業(yè)務(wù)進(jìn)行交叉導(dǎo)流，比如酒旅和電影，降低單位流量成本和提高補(bǔ)貼獲客效率。

因此，未來的美團(tuán)依然需要把“吃”做大。

二、長期來看，出行對美團(tuán)現(xiàn)有業(yè)務(wù)的影響被低估了

在美團(tuán)整體收入的339億里，主要組成部分是三塊：1、餐飲外賣，占比62%，到店業(yè)務(wù)，包括酒店和旅游，占比32%，3、新業(yè)務(wù)，包括單車和網(wǎng)約車業(yè)務(wù)，只占比6%。

但就是這6%，我認(rèn)為才是美團(tuán)的未來。

摩拜是美團(tuán)用27億美金買來的，對美團(tuán)估值提升幫助不大。而打車業(yè)務(wù)在南京試水多時(shí)后，火爆進(jìn)入上海但暫時(shí)偃旗息鼓，之前說要開通的北京等城市也遲遲未能進(jìn)入。

出行業(yè)務(wù)，對美團(tuán)來說是一個(gè)好的選擇嗎？

美團(tuán)業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)邏輯，是兩個(gè)location，到店（訂座，團(tuán)購，購票等），或者是到家（外賣，上門服務(wù)等）。

那么在店和家（公司）這兩個(gè)location之間，需要提供把它們串聯(lián)起來的服務(wù)。到家的服務(wù)，由美團(tuán)自己提供，因此有了海量的配送員。而到店的體驗(yàn)過程中，就需要有出行服務(wù)，單車和打車是美團(tuán)正在補(bǔ)上的兩環(huán)。

完整補(bǔ)上到店的這一環(huán)后，美團(tuán)的商業(yè)邏輯會(huì)更順暢。

美團(tuán)過去一直在涉足不同的線下服務(wù)場景，業(yè)界看來的無邊界擴(kuò)張和四處樹敵也來源于此，在我看來，當(dāng)時(shí)美團(tuán)這么做，能夠說得通的邏輯只有兩點(diǎn)：

1、地推團(tuán)隊(duì)：業(yè)界公認(rèn)美團(tuán)有強(qiáng)執(zhí)行力的線下團(tuán)隊(duì)，所以拓展商戶、餐館、電影院和酒店，都可以通用（外賣配送另說）；

2、用戶互補(bǔ)：用了美團(tuán)團(tuán)購的用戶，也可以是美團(tuán)酒旅的用戶，或者是美團(tuán)外賣用戶。

但現(xiàn)在，散落在各處的不同邏輯的線下服務(wù)場景，可以被出行這一根線串聯(lián)起來了。美團(tuán)在招股中對收購摩拜的解釋也是：“進(jìn)一步增加服務(wù)品類和實(shí)現(xiàn)與其他基于位置服務(wù)之間協(xié)同效應(yīng)的戰(zhàn)略舉措。”

同時(shí)，出行也擁有僅次于外賣業(yè)務(wù)的用戶使用頻次。

據(jù)招股書，2018美團(tuán)外賣的單日訂單量超過2100萬單。而根據(jù)之前ofo和摩拜自己公布的日均訂單量，分別為3000萬和2500萬單來看，我假設(shè)夸張點(diǎn)有一半以上的水分，也依然在千萬量級左右，春秋多一些，夏冬少一些。

而滴滴的單日訂單量據(jù)稱在1500-2000萬單，所以整體來看，出行業(yè)務(wù)除了在補(bǔ)充美團(tuán)的整體商業(yè)邏輯之外，也有著成為美團(tuán)新流量新入口的潛力。

三、超級平臺的業(yè)務(wù)協(xié)同性：美團(tuán)的補(bǔ)貼也在大幅收窄

美團(tuán)的虧損，主要基于三點(diǎn)因素：1、低毛利；2、高補(bǔ)貼；3、業(yè)務(wù)擴(kuò)張快。

比如，以外賣為例，其高速增長的三年里，帶動(dòng)美團(tuán)整體毛利率持續(xù)下滑，從2015-2017年，分別為69%、46%和36%。

與此同時(shí)，美團(tuán)的定位是生活服務(wù)電子商務(wù)平臺，它進(jìn)入的外賣、電影、酒旅和出行，背后確實(shí)是不同的商業(yè)領(lǐng)域，需要面對不同類型的商家，但是，美團(tuán)服務(wù)的用戶，其實(shí)一直沒有變。

因此，通過增加線下服務(wù)場景的種類，美團(tuán)的流量使用價(jià)值會(huì)更高，而單個(gè)用戶的生命周期會(huì)更長，這也是為什么美團(tuán)的補(bǔ)貼可以不斷降低的原因。

在2015年到2017年期間，銷售及營銷開支占比從177.7%降低到32.2%。同時(shí)，由于業(yè)務(wù)之間的交叉互補(bǔ)，美團(tuán)有了更長的用戶生命周期及價(jià)值，理論上美團(tuán)補(bǔ)貼的收益效率也相比其它平臺更高。

長期來看，美團(tuán)的超級平臺定位是有復(fù)利優(yōu)勢的，在未來這一點(diǎn)會(huì)更加體現(xiàn)。

四、美團(tuán)的隱憂：管理壓力和時(shí)間壓力

對美團(tuán)的看法其實(shí)長久以來都非常的兩極分化，看好和看衰，都非常普遍。看衰派的觀點(diǎn)主要集中在幾點(diǎn)上：比如遲遲無法盈利，比如盲目四處擴(kuò)張，比如市場競爭激烈。

很多的看法都有其一定道理，但歸根結(jié)底，我認(rèn)為看衰美團(tuán)背后的核心只有一點(diǎn)：美團(tuán)沒有參照物。

從公司的角度來說，美團(tuán)是一個(gè)全新的商業(yè)生物體，成長路徑獨(dú)特，在美國沒有可以對標(biāo)的參照物，在中國也沒有，唯二可以拿來進(jìn)行類比的是亞馬遜和京東，但這幾者之間的相似性，可能要遠(yuǎn)少于相同性。

和市場看法不同，在我眼里，我對美團(tuán)的擔(dān)憂反而集中在以下量點(diǎn)：

1、管理壓力

由于美團(tuán)綜合平臺的定位，美團(tuán)的業(yè)務(wù)品類擴(kuò)張勢必還會(huì)繼續(xù)下去，去做基于location的大量線下服務(wù)，那么就需要大量的招人，包括招管理團(tuán)隊(duì)和基層藍(lán)領(lǐng)。

比如，美團(tuán)公布的日均活躍騎手人數(shù)達(dá)到了53.1萬人。當(dāng)然這個(gè)數(shù)字包含兼職騎手，但其地理位置分布在全國數(shù)百個(gè)城市，其管理難度我認(rèn)為遠(yuǎn)超很多跨國公司。

同時(shí)美團(tuán)進(jìn)入的很多不同領(lǐng)域，這些領(lǐng)域之間的商業(yè)邏輯不盡相同，需要找到既懂又有經(jīng)驗(yàn)的人才，也是一大挑戰(zhàn)。

這就是美團(tuán)的管理壓力。

2、時(shí)間壓力

美團(tuán)一直在和時(shí)間賽跑，但在上市后，這方面的壓力會(huì)更加明顯。

過去的美團(tuán)，盡管也一直在聚光燈下，但是畢竟不用按照固定時(shí)間點(diǎn)去公開財(cái)務(wù)和業(yè)績數(shù)據(jù)，所以很多新業(yè)務(wù)，尤其是那些一上來需要補(bǔ)貼和見效慢的業(yè)務(wù)，可以按照比如三年的維度去慢慢耐心投入和發(fā)展，外賣及是如此。

但在上市后，美團(tuán)必須以季度（也可能是半年報(bào)）的固定頻率公開財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，這對美團(tuán)來說，挑戰(zhàn)非常大。

同時(shí)，上市之后的美團(tuán)，必然會(huì)獲得更多關(guān)注，但因此被圍獵的機(jī)會(huì)也更大，圍獵的對手也更強(qiáng)，比如在生鮮領(lǐng)域和阿里的盒馬開戰(zhàn)。

現(xiàn)在的美團(tuán)已經(jīng)很快，但未來需要更快，才能跑贏時(shí)間。

五、結(jié)語

在網(wǎng)易和京東最被低估的時(shí)候大手筆買入這兩家公司股票的今日資本徐新，曾在接受采訪時(shí)解釋為什么看好美團(tuán)：

“有兩個(gè)原因：第一，超級平臺的價(jià)值巨大；第二，看好王興和他的團(tuán)隊(duì)。超級平臺的品牌效益和網(wǎng)絡(luò)效益是巨大的。消費(fèi)者的單位時(shí)間消耗在一個(gè)App里面的時(shí)間多了，就沒有時(shí)間去其他的App了。所以，兩個(gè)超級平臺競爭的核心就是，用戶的參與度，也就是DAU（日活）乘以時(shí)長。這也是為什么美團(tuán)點(diǎn)評什么都做，因?yàn)檫@樣才能讓用戶養(yǎng)成習(xí)慣，所有服務(wù)需求在一個(gè)平臺被全部滿足。一旦被別人就撕掉一塊市場，就有可能被慢慢超越?；ヂ?lián)網(wǎng)最大的成本是獲客成本和物流、配送成本。這兩個(gè)因素的固定成本很高，可變成本很低，有非常強(qiáng)大的規(guī)模效應(yīng)。所以平臺要么做大，要么出局。”

而在我看來，如果把時(shí)間放到更長的維度，具體業(yè)務(wù)的起起落落也是不重要的，值得重倉的，還是王興和他的創(chuàng)始管理團(tuán)隊(duì)了。