在過去一年里，量化市場波瀾不驚，這讓量化投資面臨嚴(yán)峻考驗。收支傳統(tǒng)套利策略難有亮點，可以說2017年是名副其實的量化小年。

在朝陽永續(xù)2017年度（第十二屆）中國私募基金風(fēng)云榜上，重磅環(huán)節(jié)圓桌會議之“2018突圍對沖之道”中，中金睿投董事長闞睿、泓信投資董事長尹克、千象資產(chǎn)創(chuàng)始合伙人陳斌、凱聰投資海外及衍生品投資總監(jiān)郝爽、從容投資首席策略師陳春艷在申毅投資董事長申毅的主持下，就“2018年對沖突圍之道”各自發(fā)表了自己獨到的建議。

真的是量化小年嗎？

面對市場上認(rèn)為的量化小年，主持人申毅表示，在他眼中覺得對沖大家做得挺好的，沒有必要突圍。針對量化小年問題，圓桌嘉賓紛紛發(fā)表了自己的看法。

中金睿投董事長闞睿：幾個點，任何策略都有適合它的市場情況和不適合的情況。無論是國內(nèi)還是國外，都是這樣的。2016、2017是量化對沖的小年，這是有其原因的，有市場原因也有監(jiān)管原因。作為投資者，不僅要講究投資標(biāo)的的配置，也要講究投資策略的配置。

具體來講一下去年兩年為什么對沖策略是小年，其中一個最主要的原因就是股災(zāi)之后的政策變化導(dǎo)致對沖成本非常高。但是這個情況已經(jīng)有了非常大的改善，對沖成本已經(jīng)基本上趨于0了。我們看到的對沖，包括我們自己的策略，從2017年下半年開始已經(jīng)逐步正?；耍辛四昊?、8個點的收益。今年1月份到現(xiàn)在已經(jīng)有了2%的收益。當(dāng)然和單邊市場收益比較比，但是因為策略性質(zhì)不一樣，作為一個中性策略來說，2%的收益已經(jīng)非常高了。因為它的回撤和風(fēng)險都比單邊市場低很多。

泓信投資董事長尹克：整個量化策略去年確實是一個小年，原因是多元化的，比較重要的是整個市場環(huán)境的重大變化，監(jiān)管層對于之前的一些市場行為明顯監(jiān)管趨嚴(yán)，而且IPO出于加速。從2016年三季度以來我們看到了市場環(huán)境明顯變化。對于量化策略而言，究其根本是學(xué)習(xí)歷史大數(shù)據(jù)去尋找規(guī)律進(jìn)行投資。在市場發(fā)生變化時，必然會有一個適應(yīng)期。去年上半年就是這樣一個量化模型和市場新環(huán)境的磨合期。

2017年下半年，量化策略收益是有反彈的。實際上你如果說單看下半年年化收益比之前還稍微好一些。這主要是因為在上半年的時候，大量的資金也是離開了量化市場，所以市場做量化的基金與2017年初相比是下降的。我們知道做量化，一個擁擠的策略收益是比較低的。而現(xiàn)實往往擁擠的交易都是趨勢交易，不擁擠的都是反轉(zhuǎn)交易。我們在選擇配置時要更加客觀理性對待，看整個策略的情況，市場環(huán)境的變化，去判斷未來的收益。

還有從整個組合的角度去考慮，不同策略類型，不同資產(chǎn)類型如何進(jìn)行優(yōu)化配置，最終目標(biāo)是對整個財富組合的收益空間比，做到最大化。無論是相對收益策略還是絕對收益策略都有自己的風(fēng)險收益特征。在整個組合里都有非常好的價值。

千象資產(chǎn)創(chuàng)始合伙人陳斌：我們是專注做量化投資的專業(yè)機構(gòu)，成立多年來一直在量化投資各個領(lǐng)域，包括量化選股、套利、CTA、期權(quán)等等各個領(lǐng)域都有所涉及。并且非常榮幸也受到了投資者的認(rèn)可。前面幾位說到2017年是量化小年。站在現(xiàn)在這個位置上，我覺得現(xiàn)在是比較特殊的時候，量化小年已經(jīng)持續(xù)了很長時間了，2017年是，2016年也未嘗不是。如果說站在現(xiàn)在這個時間點來看，我們會發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在情況已經(jīng)比一兩年前強很多了。其實過去兩年一些對沖機構(gòu)正在逐步減少，使得股指期貨做空壓力減少了?，F(xiàn)在可能未嘗不是一個可以不屈的時候。就我們來講，現(xiàn)在處在一個時間點，很有可能是黎明前黑暗的時候。是投資者可以考慮量化策略的時間點。

如何挖掘量化投資中的機會？

在面對如何挖掘量化投資中的機會這個問題的時候，從容投資首席策略師陳春艷先向大家表示了，自己的觀點，宏觀對沖不是量化。

從容投資首席策略師陳春艷：首先我為大家介紹一下宏觀對沖，宏觀對沖不是量化。從容最早也是做股票多頭的，十年來我們伴隨著A股走過了三年熊市，也走過了兩年的大牛市。我們得到一個經(jīng)驗，A股本質(zhì)上20多年下來就是一個牛短熊長的市場。牛市漲得很多，但是非?？欤珹股的熊市往往很漫長。我們考察了國外的經(jīng)驗之后，我們覺得我們應(yīng)該做一個宏觀對沖的基金。因為我們比較擅長自上而下看待一些行業(yè)和公司，于是我們干脆擴大到大類資產(chǎn)配置的基金。投資范圍包括商品、股票、債券三大類市場，但是都是國內(nèi)二級市場。

在三個市場，多空有六個方向，在2015年股災(zāi)之后，做空股票方向是監(jiān)管部允許的，剩下還有5個方向，我們根據(jù)對宏觀經(jīng)濟(jì)的研究，如果說我可以判斷宏觀經(jīng)濟(jì)的趨勢，就可以做出一個資產(chǎn)組合方案。簡單來說，我們在2010年上半年3、4月份的時候，我們判斷了整個宏觀經(jīng)濟(jì)要走出2011-2015年的下降通道，重新進(jìn)入上升通道。這樣之后，你的組合就要開始準(zhǔn)備做債券，可以做多股票，當(dāng)然也要堅決做到商品。這兩我們的受益來源都來自于這個。在宏觀投資當(dāng)中，債券是比較典型的。在經(jīng)濟(jì)下行的時候，可以走出三年大牛市。經(jīng)濟(jì)下行時股票往往則不太好。對于我們這樣的股票，首先判斷宏觀經(jīng)濟(jì)，然后選擇我們應(yīng)該在那一條船上，或者說我們是一個選擇牛市的基金，當(dāng)然做空也是可以賺錢的。這就保證在經(jīng)濟(jì)周期輪動當(dāng)中，在任何時候都有資產(chǎn)為你獲得盈利。當(dāng)然這些選擇的基礎(chǔ)，宏觀經(jīng)濟(jì)一定要了解到，可能大家覺得宏觀經(jīng)濟(jì)比較難以了解，但是我們賺的就是這個錢，是整個市場波動性帶來的收益。

主持人申毅：怎么說一個簡單的邏輯，讓沒有學(xué)過期權(quán)的人理解期權(quán)收益是從哪里來的？

凱聰投資海外及衍生品投資總監(jiān)郝爽：期權(quán)當(dāng)中有一個很關(guān)鍵的指標(biāo)，就是波動率，這個和傳統(tǒng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)不一樣。期權(quán)除了單邊的特性之外很重要的指標(biāo)是波動，波動是說你買期權(quán)的時候，它總有一個指標(biāo)是隱含波動率來決定期權(quán)價錢。波動率這個概念在資產(chǎn)配置當(dāng)中也是作為一個考慮的組成部分。資產(chǎn)配置當(dāng)中你要研究這個波動率，至于說怎么在里面賺錢，你可以去賭一下，比如說1月份你買了看漲期權(quán)可以賺10幾倍。另外一個是我可以買一個一年的看跌保護(hù)。你是一個大基金，有幾百億的多頭資產(chǎn)，如果說出現(xiàn)一個“黑天鵝”，你可能跌個20%、30%。如果說你買了一個看跌期權(quán)，大概是10%的虛值的保護(hù)。相對來說你的風(fēng)險收益特征就和沒有很不一樣。至少不會說因為發(fā)生了意想不到的“黑天鵝”事件就非常擔(dān)心開盤之后資產(chǎn)會跌多少。

在海外有這樣的現(xiàn)象，前兩天我看了一個網(wǎng)上數(shù)據(jù)，說美國在2014年的時候，各種期權(quán)一年權(quán)力金交易額是1.2萬億美金。一般來說是1%-3%左右權(quán)力金，如果說反過來算算，也就是說一年交易的個股期權(quán)面值在50萬億美元的數(shù)量級上。而美國股票年交易額也就是這個數(shù)字。也就是說海外市場期權(quán)使用是非常普遍的。

而在中國市場現(xiàn)在上證50日交易量是100萬張，現(xiàn)在是3.1左右，也就是300億左右的面值。我們國家還是有很大的上升空間的。在這個里面，它會改變你的收益和風(fēng)險特征。至于說怎么賺錢就很多玩法了。我們不一定是零和游戲，你賣期權(quán)有一套對沖策略，你賣期權(quán)有另外一套對沖策略。我們兩個可能最后都是賺錢的，因為我們用的對沖模型不一樣你買期權(quán)是買的隱含波動率，你賣期權(quán)也是一樣的道理，這是一門藝術(shù)。

申毅：大家都說是量化小年，但是陳總的CTA并不是小年。

千象資產(chǎn)創(chuàng)始合伙人陳斌：我覺得今年具體情況來說是這樣的。CTA因為是一個大的策略類別，凡是做期貨的都叫CTA。因為做CTA方式多種多樣，有一些中長期做CTA的，也有一些中短線的偏高頻交易的，還有做量化基本面的。2017年的整體情況，CTA市場出現(xiàn)一些分化，傳統(tǒng)的做中長線的CTA普遍來說業(yè)績不佳，相對2016年沒有達(dá)到很高業(yè)績水平。但是其他類型的，包括中短線的，偏高頻的一些交易并不比2016年差。像基本面量化交易，甚至比如說有可能2017年的業(yè)機會比2016年會更好。我的理解2017年是出現(xiàn)了很多分化，并不是說普遍都不好。

我覺得對于我們來說，需要把很多不同類型的策略融合到資產(chǎn)組當(dāng)中。對于單個策略來說，每種單個策略類型都有一定的周期性。也就是說不可能一個略永遠(yuǎn)都好。中長線策略2016年是很有利的，但是2017年就很難達(dá)到比較好的正回報。如果說你做基本面量化，2016年未必很好，但是2017年下半年以來，就會有很好的收益水平。我們做一個CTA產(chǎn)品，需要把很多不同的CTA策略組合到一個產(chǎn)品當(dāng)中去，然后給到投資者，讓它的業(yè)績更加穩(wěn)定。這是我們在投研上需要努力的。包括策略本身也要更加的豐富和多元。

申毅：人家都做得很好，尹總，你現(xiàn)在是什么策略？

泓信投資董事長尹克：其實我覺得多策略的核心理念，整個市場環(huán)境充滿不確定性。如果說我們想在市場上不斷獲得比較穩(wěn)健的絕對收益，一定要增加相關(guān)性比較低的策略配置個數(shù)。第一，你可以增加不同收益的來源，比如說賺取股票市場超額收益、期權(quán)市場超額收益等等。這些策略之間的邏輯相關(guān)性得非常低。這樣的多策略配置最擔(dān)心的“黑天鵝”不是每個策略的“黑天鵝”，而是相關(guān)性的“黑天鵝”。在2017年上半年，這樣的配置遇到了一些困境，股票在上半年大部分超額收益是負(fù)的，因為市場環(huán)境發(fā)生劇烈變化。以技術(shù)指標(biāo)為主的CTA，上半年也不是很理想，去年債券市場也是一個熊市。某種意義來說，在相關(guān)性上來說是一個“黑天鵝”。但是這樣的高相關(guān)性是不可持續(xù)的，因為從歷史數(shù)據(jù)和邏輯上來，股票的絕對收益和商品期貨的絕對收益相關(guān)性是非常低的。和債券市場本身也沒有什么相關(guān)性。不能因為短期的走勢而改變我們長期的投資理念。長期來看，只要條件允許，你可以去做不同的策略，而且每個策略都可以做出比較好的收益，這樣的理念長期來看，預(yù)期的投資風(fēng)險比是最高的配置。

目前我們主要是幾個部分，一部分是股票量化對沖，一部分是商品期貨CTA，在CTA當(dāng)中，我特別贊成陳斌總說的，你需要包括多元化的策略，這種策略的正交性不僅在資產(chǎn)類別上，在資產(chǎn)內(nèi)部有正交性也更好一些。在2017年以來，這些基本面的指標(biāo)明顯效果有所提升。

宏觀對沖方面，也是一個相對正交的策略。宏觀對沖策略可以指很多，可以指大類資產(chǎn)，也包括很多的微觀對沖。比如說簡單的高相關(guān)品種。除此之外還有期權(quán)套利，這個在整個市場在交易量上也是不斷上升，流動性越來越好，包括海外港股也有不錯的投資價值。投資是一個比較長期的事情，每一個子策略都會有自己的周期。但是我們只要把這些策略和子策略配置好，長期整個大數(shù)定律必然會展現(xiàn)出比較強的趨勢。

申毅：闞?？?，如果讓你選，你會選哪一類的配置？第二，權(quán)益類你會選什么？

中金睿投董事長闞睿: 我覺得大家在國內(nèi)投資者和選股票時追漲殺跌一樣，選產(chǎn)品的時候，大家也會犯這樣的錯誤，就是一窩蜂的去買已經(jīng)漲了很多的產(chǎn)品。我強烈推薦量化對沖產(chǎn)品，我認(rèn)為量化對沖低谷已經(jīng)過去了，前兩年因為政策和市場原因確實比較低迷。但是現(xiàn)在是一個進(jìn)去非常好的時期。股票類已經(jīng)漲了一些了，上面有多少空間誰也說不清楚，但是我認(rèn)為量化空間基本上已經(jīng)可以看到了。

主持人申毅：現(xiàn)在看來我們每個人也很樂觀。我想再加一個，我認(rèn)為現(xiàn)在監(jiān)管層所有措施也是為了呵護(hù)這個市場。新規(guī)下來之后，是利好在座各位的。我們以前對標(biāo)的很多都是房地產(chǎn)信托，剛兌的高息債，如果說打破剛兌，或者是擔(dān)心本金安全的投資人，配置的方向是非常明確的，只有穩(wěn)健的，有明確收益方向的，能夠套利，策略上配置好的，宏觀上看得清楚的，真正把資產(chǎn)管理的水平分開，到時候大年小年都是風(fēng)口。