【深度解析】M1、M2剪刀差

首先，我們綜合了解一下反映貨幣供應量的重要指標M0、M1、M2、M3、M4的概念。

M0=流通中現(xiàn)金。（與消費變動密切相關，是最活躍的貨幣。）

M1（狹義貨幣）=M0+單位活期存款。（M1反映居民和企業(yè)資金松緊變化，是經(jīng)濟周期波動的先行指標。通俗理解，就是可以讓你隨時買買買。）

M2（廣義貨幣）=M1+單位定期存款+個人的儲蓄存款+證券公司的客戶保證金。（流動性偏弱，但反映的是社會總需求的變化和未來通貨膨脹的壓力狀況，通常所說的貨幣供應量，主要指M2。換句話說，M2不都是隨時可以提取出來的，代表的是未來潛在的購買力。）

M3=M2+具有高流動性的證券和其它資產(chǎn)（現(xiàn)在沒啥用，國家也沒放出相關數(shù)據(jù)）。

現(xiàn)在和我們生活密切相關的就是M1和M2。

各國對M0、M1、M2、M3的定義各有不同，但均是根據(jù)流動性大小來劃分的，M0的流動性最強，M1次之，以此類推。

舉一個通俗易懂的例子：

小明家里有100元現(xiàn)金。這就是M0。

隔壁老王有200元要付給小明，支票已經(jīng)給了小明，一旦到了月底，小明憑支票就可以去銀行拿到200塊錢。那么小明的M1就是100+200=300元。

小明存在銀行的錢有500元。那么小明的M2就是300+500=800元。

因為小明的100元是現(xiàn)金，可以隨時買買買。

小明的200元支票只要到了月底就可以拿到手，雖然現(xiàn)在花不了，但是錢到手之后還是要買買買的。

但是小明的500元存在銀行，暫時不準備去買買買。

所以M1反映的是現(xiàn)實購買力，而M2反映的是潛在購買力。

這里有一個比較有意思的情況：居民在銀行的儲蓄，無論是定期儲蓄還是活期儲蓄，都算作M2。但是企業(yè)的活期存款算作M1，企業(yè)的定期存款算作M2。

另外，2011年10月起，央行將非存款類金融機構在存款類金融機構的存款和住房公積金存款納入廣義貨幣供應量(M2)統(tǒng)計范圍，也就是說，跟職工關系密切的住房公積金算作M2了，其實想想也有道理，存進去的公積金不是立刻就能拿出來花的，所以算作M2理所應當。

在我國，M1和M2是按照是否反映現(xiàn)實購買力來進行區(qū)分的。M1主要反映經(jīng)濟中的現(xiàn)實購買力，而M2不僅反映現(xiàn)實購買力，也反映潛在購買力。

如果M1增長速度過快，則消費和終端市場活躍，就有可能從需求方角度導致商品和勞務市場的價格上漲。

如果M2增速較快，除去M1的因素，則表明儲蓄理財投資和中間市場活躍。央行和各商業(yè)銀行可以據(jù)此判定貨幣政策。

當M1過高M2過低時，則說明企業(yè)活期存款多，投資意愿強，經(jīng)濟擴張較快。此時企業(yè)也愿意以更高的成本融資，儲蓄存款之外的其他類型資產(chǎn)收益較高，這樣人們會把儲蓄存款提出進行投資或購買股票，大量的資金表現(xiàn)為可隨時支付的形式，使得商品和勞務市場普遍受到價格上漲的壓力。

當M2過高M1過低時，則說明實體經(jīng)濟中有利可圖的投資機會在減少，錢不愿意進入實體循環(huán)中，都堆積在金融體系內(nèi)，活期存款大量轉變?yōu)檩^高利息的定期存款，貨幣構成中流動性較強的部分轉變?yōu)榱鲃有暂^弱的部分，繼而影響實業(yè)投資和經(jīng)濟增長。

M1與M2“剪刀差”不斷擴大

從上圖可以看出，M1在過去數(shù)月保持在20%以上的增速，但M2卻有下滑的跡象。這表明在銀行體系內(nèi)的活期存款不斷增加，傳統(tǒng)上來說，活期存款增加是一種經(jīng)濟活力上升的標志，即企業(yè)不愿意把資金變成長期存款，而是保留現(xiàn)金，以備投資的需要。歷史上，M1與通脹之間存在著正相關，同時存在著一定的領先效應，即M1的增加意味著企業(yè)投資意愿增強，同時也意味著未來通脹存在著上行的動力。

而在中國目前的語境下，卻很難得出通脹即將上行的結論，M1的大幅增加反而意味著企業(yè)對于實業(yè)投資意愿的降低，有分析表示，企業(yè)留存大量現(xiàn)金，反而意味著企業(yè)沒有合適的投資標的，最終變成了不得不持幣的現(xiàn)象。

M2為何緩增？

第一，救市的因素。去年7月份的時候，大家知道，股市是波動比較大，所以為了救市，進去的資金有多少呢？近1萬億。這個1萬億就形成了什么呢？形成了證券業(yè)金融機構，在商業(yè)銀行的存款。這個存款，叫非存款類金融機構在金融機構的存款。非存款類金融機構在金融機構的存款，它是計入M2的。我們2011年開始就計入M2了，為什么？全世界都這么計。所以我們也計入M2的，所以這是一個因素，如果把這個因素扣掉是多少呢？是11%，這個因素正好是0.8個百分點，我們算了一下。因為現(xiàn)在M2，差不多是140幾萬億，所以你接近1萬億的話，就0.8個百分點，差不多就11%了，已經(jīng)到了11%了，如果這個因素扣掉的話。這個因素是短期的擾動因素，從統(tǒng)計學的角度講。

第二，我們也要客觀的看到，實事求是的講，企業(yè)貸款是比較疲軟的。我們整個人民幣貸款是多少呢？我們今年7月份人民幣貸款增加了4600多億，我們同比去年的7月份，少增了1萬億，比今年的6月份少增了9000億。那確實是增速比較慢。貸款少增說明存款肯定也少增，因為存款是貸款派生出來的，所以M2就少。平時我們的貸款，一般都在13%、14%增速，這一次12.9%，相對來說也比較低。

大家再看到，問題還在這個地方，這就是說什么呢？我們企業(yè)的貸款在7月份是負增長的，我們大量的貸款，基本上都到個人的，我們4600億的貸款，個人貸款有4500億。而個人的中長期貸款，增長了4700億。個人的短期貸款是負增長的，為什么個人的中長期貸反增長了那么多呢？是因為大量的房貸，新增房貸幾乎超過了我們整個貸款的增長。

第三個因素就是表外融資。姜行長剛才也講到了，我們最近監(jiān)管有點趨緊，對于風險控制比較嚴格。所以我們的表外融資，下降得比較厲害，尤其請大家看，未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票是負增長的，連續(xù)幾個月都負增長。這一次負增長了多少呢？100%多，也就是一下子減掉了一大筆。那么這個未貼現(xiàn)銀行承兌匯票減少以后，為什么會影響貨幣供應量的呢？因為一般你未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票，銀行會向你要求貼現(xiàn)的收取保證金存款，從50%到80%。那么現(xiàn)在未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票有5000多億的下降，那么你的保證金存款可能就要下降三四千億，一下子就下來了。那么這個反映了什么呢？反映了我們監(jiān)管的趨嚴，風險的防范，這是應該的。同時，大家也可以注意到一點，說明什么呢？說明我們企業(yè)之間的交往，沒有以前這么頻繁。因為承兌匯票，就是企業(yè)之間的交往。企業(yè)之間的交往，是要商業(yè)銀行來保證叫銀行承兌匯票。我銀行承兌匯票的減少，除了監(jiān)管以外，也有一種因素，就是經(jīng)濟相對比較冷，企業(yè)與企業(yè)之間貸款比較少，從貸款、投資個方面來看企業(yè)的總體壓力都比較大。所以我們分析經(jīng)濟應該怎么分析呢？尤其是短期經(jīng)濟的分析，你應該從多個緯度、多個角度，從經(jīng)濟、金融多個角度，全都一看，你才能看得出，經(jīng)濟壓力確實是比較大。

實際上M2低，還有幾大原因，例如有一個很重大的原因，這就是財政存款。大家可能不了解，財政存款的變化，是我們M2變動的，往往是短期比較重要的一個因素。因為財政存款呢，它是不計入M2的。如果財政存款增加，一定是意味著企業(yè)存款減少，倒過來也是。7月份我們的財政存款增加了4000多億，6月份財政存款減少了3000多億。那么財政存款增加以后，這個4000多億，是不算在M2當中的，但是同時，一定是企業(yè)存款減少了。不是企業(yè)存款減少了，就是個人存款減少，你財政存款哪來的？肯定是企業(yè)或者個人來的，稅收來的。所以你這個4000多億，就一下子又把我們的M2打下來了，這個是短期的擾動因素。所以實際上的M2呢，并沒有那么低。那么你把這幾個因素加上去，是超過10億的。而且我的預計是什么呢？我們從下個月以后，我們會超過11%，甚至逐漸接近12%，都完全可能的。所以大家不要太擔憂。我昨天就說過，不是，有很多擾動因素。當然我們一定要承認，經(jīng)濟下行壓力也是比較大的。

M1為何激增？

下面說M1，M1為什么那么高？這個是更應該引起我們關注的。M1高也有幾個原因我剛才已經(jīng)說了，M1主要是企業(yè)的活期存款。企業(yè)為什么放那么多的活期存款？是因為企業(yè)持幣觀望，謹慎投資，不一定找得到好的項目。剛才好幾位演講嘉賓都談到這個問題了。就是我們要為企業(yè)投資創(chuàng)造條件，進行壟斷行業(yè)的改革，等等。這些短期數(shù)據(jù)實際上很能反映長期的經(jīng)濟走勢的。同時請大家看，實體經(jīng)濟的制造業(yè)投資和民間固定資本投資，數(shù)值上面都有，都是幾乎歷史最低。一個是2004年以來，一個是2012年以來，因為2012年以后，我們才有民間投資的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，以前沒有的。制造業(yè)投資是從2004年以來歷史最低的。又從一個方面說明，我們的貨幣信貸實際上是和實體經(jīng)濟相符合、相配合的，說明經(jīng)濟下行壓力比較大。然后還有一個因素，就是我們活期存款的機會成本降低。什么意思呢？定期存款現(xiàn)在我們是1.5%的利率，活期存款是0.35%，沒有相差多少。所以降息也好，什么也好，這要考慮到很多問題的。負利率未必是好事，像安倍政策搞的負利率，未必是好事。未必說你負利率以后，企業(yè)一定會投資，一定會怎樣，不一定的。我們現(xiàn)在的活期存款0.35%，一年期定期存款1.5%，已經(jīng)比較低了。如果再低下去的話，活期存款不可能再低了，再低就是多少？再低接下去就接近0了。那么你一定是定期存款還要下降，還要下降的話呢，它這個利差就更收窄，更收窄的話呢，那就更不投資了，更多的錢，它就全都爬在活期存款賬戶上。因為活期存款，機會成本降低了嘛，如果你把利率上升一點，它可能去搞別的東西了，搞理財了，現(xiàn)在理財也下來了，搞定期存款了。所以大量的錢就爬在活期存款賬戶上，持幣待投資，持幣觀望，這也是一個非常重要的因素。

還有，房地產(chǎn)銷售，我們就發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)銷售是怎么回事呢？房地產(chǎn)銷售以后，大量個人的定期存款減少了，全都成了房地產(chǎn)企業(yè)的活期存款了。為什么呢？我去買房啊，買了房以后，房地產(chǎn)企業(yè)拿到錢以后，未必投資?，F(xiàn)在是怎么樣呢？我們的購房的貸款大量的增加，我剛才都已經(jīng)說了，我們的購房貸款一個月就增加超過4000億了。那么我們的房地產(chǎn)投資，企業(yè)投資的增速在下降。所以從某種意義上講呢，我們?nèi)齑媸欠浅：玫?，所以從金融角度，可以反映出很多問題。去庫存確實是去掉了，但是從M1的角度講呢，它就大量的房地產(chǎn)的活期存款，它趴在賬上了，它不去投資，這又是一個原因。然后地方政府的債務置換，對M1的波動，我剛才講了，它就趴在機關團體活期存款賬戶上。為什么呢？因為債務置換有一個過程，按理說從理論上講，你債務置換以后，應該馬上還銀行的貸款，還銀行的貸款呢就沒事了，你不可能有這一塊東西的。但實際上不是這么回事，第一 ，時間差；第二，地方政府融資平臺，它能夠不還總是拖拖拉拉的，能不還就不還，所以它會形成一段時間上的活期存款，這一段活期存款，就會在機關團體活期存款賬戶上。所以呢，我們M1就特別的高。所以也是有客觀原因的。

總結

我的結論是貨幣政策是有效的，但是是有限制的，是有約束的。它必須與積極的財政政策相配合。單一的貨幣政策，是難以有效地降低企業(yè)的經(jīng)營成本的。所以我在今年2月份和3月份，我都發(fā)表了兩篇文章。一篇文章是，我是覺得應該通過降稅，降低企業(yè)賦稅，我是寫了八九千字，詳細論述了。第二呢 ，我覺得應該提高我國的財政赤字率，這我就不詳細說了。最后我想講一句話，這就是說什么呢？我們的供給側改革，應該與需求側改革相結合。因為總體講需求側改革呢，是中短期的。供給側改革呢，是中長期的。是不可能你什么三個月、五個月，就解決供給側改革的。所以兩個相結合，貨幣政策和財政政策相結合、相配合，這就是我今天發(fā)言得出的兩個結論，供大家參考，謝謝大家！