“你哭著對(duì)我說(shuō)，童話里都是騙人的，我不可能是你的王子”……

當(dāng)年，博盈投資也是純純的少年，雖然曾經(jīng)業(yè)績(jī)虧損，被戴了*帽，但他仍有一顆上進(jìn)的心。

千尋萬(wàn)覓之后，找到了斯太爾這個(gè)奧地利的洋姑娘，以為會(huì)過(guò)上幸福的生活，沒(méi)想到婚后虛高的業(yè)績(jī)承諾，打破了這虛幻的美好。

本案，是經(jīng)典的并購(gòu)基金老司機(jī)——硅谷天堂，牽線搭橋，介紹了博盈投資和斯太爾的結(jié)合，還從中撈了32倍PE，贏家??！

監(jiān)管制度的內(nèi)部及制度之間的差異，讓監(jiān)管套利的空間依然存在。

本案，利用了監(jiān)管套利的空間，制造了這樣一個(gè)經(jīng)典的再融資繞道借殼案例，其對(duì)政策研讀和應(yīng)對(duì)，真是讓眾人看傻了眼。正是因?yàn)檫@起案例的出現(xiàn)，為后來(lái)者打開(kāi)了借殼上市的“潘多拉魔盒”?！?】

本案通過(guò)“引入并購(gòu)基金+收購(gòu)境外標(biāo)的Steyr+再融資購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)”實(shí)現(xiàn)了一連串的資本操作，眼花繚亂，值得好好研究。

“哥的再融資繞道借殼之技，開(kāi)天辟地，史無(wú)前例”

1

交易方案

███████████

2013年11月7日，本案通過(guò)監(jiān)管層核準(zhǔn)批復(fù)。

本案通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行股份的方式，購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的資產(chǎn)武漢梧桐100%股權(quán)，實(shí)質(zhì)標(biāo)的為武漢梧桐持有的Steyr Motors100%股權(quán)，具體來(lái)看：

——非公開(kāi)發(fā)行募集資金

發(fā)行價(jià)格：4.77元/股

發(fā)行數(shù)量：314,465,300 股

發(fā)行規(guī)模：1,499,999,481 元

標(biāo)的公司：Steyr Motors

標(biāo)的資產(chǎn)：Steyr Motors100%股權(quán)

發(fā)行對(duì)象：英達(dá)鋼構(gòu)、長(zhǎng)沙澤瑞、長(zhǎng)沙澤洺、寧波貝鑫、寧波理瑞、天津恒豐

業(yè)績(jī)承諾人：英達(dá)鋼構(gòu)

業(yè)績(jī)承諾：2014年度、2015年度、2016年度每年實(shí)現(xiàn)的經(jīng)審計(jì)扣后的凈利潤(rùn)分別不低于2.3億元、3.4億元和6.1億元

（認(rèn)購(gòu)情況）

募集用途：扣除發(fā)行費(fèi)用后，用于收購(gòu)武漢梧桐100%的股權(quán)、Steyr Motors GmbH 增資項(xiàng)目、公司技術(shù)研發(fā)項(xiàng)目、補(bǔ)充流動(dòng)資金等。

（募集用途）

本次交易前，上市公司的控股股東為荊州恒豐，實(shí)際控制人為羅小峰和盧婭妮。本次交易完成后，上市公司的控股股東變更為英達(dá)鋼構(gòu)，實(shí)際控制人變更為馮文杰。

（交易前后股權(quán)比例變化）

2

背景

███████████

殼方：博盈投資 (000760，現(xiàn)已更名為“斯太爾”）

公司成立于1993年10月，1997年6月在深交所上市。

截止本案發(fā)生時(shí)，公司的控股股東為荊州恒豐，實(shí)際控制人為李小峰和盧婭妮。

（上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)）

公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為汽車配件制造及銷售，主要產(chǎn)品為汽車前后橋總成及齒輪。

2010年4月27日起，因2008年、2009年連續(xù)兩年虧損而被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

據(jù)最新三季報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.14億元，同比減少61.46%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-1.03億元，同比減少4.64%。2012年-2014年，扣非凈利潤(rùn)如下：

（上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)）

標(biāo)的資產(chǎn)：Steyr Motors

公司成立于1864年。前身是有著近150年歷史的奧地利大型國(guó)有汽車集團(tuán)斯太爾-戴姆勒-普赫集團(tuán)。2012年9月，被武漢梧桐收購(gòu)。

公司在高端柴油發(fā)動(dòng)機(jī)的設(shè)計(jì)和制造領(lǐng)域，擁有深厚的技術(shù)沉淀和研發(fā)實(shí)力，業(yè)務(wù)范圍覆蓋了船舶、航空、汽車、農(nóng)用機(jī)械等全系列柴油發(fā)動(dòng)機(jī)的研發(fā)、制造和銷售，擁有完全獨(dú)立自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)。

Steyr Motors 目前已發(fā)展成為集船舶、航空、汽車、農(nóng)業(yè)機(jī)械等柴油發(fā)動(dòng)機(jī)研發(fā)、制造、裝配和銷售一體化的供應(yīng)商。同時(shí)也將其專利技術(shù)授予全球知名的柴油發(fā)動(dòng)機(jī)制造商應(yīng)用。

公司2010—2012年1-9月，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為687萬(wàn)、687萬(wàn)、188萬(wàn)。

（標(biāo)的資產(chǎn)兩年一期財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)）

交易對(duì)方：英達(dá)鋼構(gòu)

公司成立于2010年6月。

截止本案發(fā)生時(shí)，公司實(shí)際控制人為馮文杰。

公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為專業(yè)從事鋼結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、加工、制作與安裝的專業(yè)化施工企業(yè)，同時(shí)從事鋼材批發(fā)零售貿(mào)易。

擁有國(guó)內(nèi)先進(jìn)的鋼結(jié)構(gòu)制作工藝及H型鋼組立、埋弧自動(dòng)焊接、矯正、自動(dòng)拋丸除銹、無(wú)氣高壓噴涂和鋼結(jié)構(gòu)二次加工設(shè)備等新型的鋼結(jié)構(gòu)專業(yè)生產(chǎn)設(shè)備，是山東省內(nèi)鋼結(jié)構(gòu)生產(chǎn)安裝規(guī)模較大企業(yè)。

公司2011—2012年1-9月，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為7406萬(wàn)元、6404萬(wàn)元。

（交易對(duì)方財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)）

3

看點(diǎn)

███████████

1）看點(diǎn)一：并購(gòu)基金操刀，還是熟悉的套路

今天，要給大家講述一個(gè)故事，一個(gè)有著“潘多拉魔盒”力量的故事。

首先，要給大家介紹下故事的主角們：

標(biāo)的資產(chǎn)，Steyr Motors，出生在莫扎特的故鄉(xiāng)—奧地利，不過(guò)他可不是玩音樂(lè)的，偏偏是玩汽車引擎的。有著150年歷史的他，在2012年9月，被武漢梧桐收購(gòu)，作價(jià)3425萬(wàn)歐元，折合人民幣2.8億。

并購(gòu)基金，天津恒豐，2011年，由天津硅谷天堂出任GP，硅谷天堂資產(chǎn)管理出任LP，共同出資100萬(wàn)成立，主業(yè)就是做企業(yè)股權(quán)投資、PRE-IPO投資，總之，并購(gòu)領(lǐng)域?qū)I(yè)的老司機(jī)。

買(mǎi)方，上市公司，博盈投資，做汽車配件制造的，2011年到2012年，凈利潤(rùn)下滑，2012年1-9月的凈利潤(rùn)為-782萬(wàn)。

聽(tīng)我這么一介紹，大家是不是已經(jīng)猜到故事的套路啦？

沒(méi)錯(cuò)，本案是個(gè)典型的引入并購(gòu)基金先行收購(gòu)境外資產(chǎn)標(biāo)的，再由并購(gòu)基金轉(zhuǎn)手把標(biāo)的股權(quán)賣給上市公司的“兩步走”的故事。

在第一步中，標(biāo)的資產(chǎn)為Steyr100%股權(quán)，并購(gòu)基金的實(shí)際操刀人是天津恒豐，武漢梧桐只是為這一步交易特設(shè)的收購(gòu)主體罷了。

在第二步中，上市公司博盈投資向天津恒豐、英達(dá)鋼構(gòu)及4名財(cái)務(wù)投資人非公開(kāi)發(fā)行股份（定增）不超過(guò)15億，募集資金用途包括：購(gòu)買(mǎi)武漢梧桐持有的Steyr100%股權(quán)、Steyr Motors 增資擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目等。

通過(guò)“兩步走”策略，本次交易可以實(shí)現(xiàn)上市公司買(mǎi)到境外資產(chǎn)、并購(gòu)基金溢價(jià)套現(xiàn)并退出的雙贏目的。

好了，各位讀者，到這里，好戲才剛剛開(kāi)始。

2）看點(diǎn)二：這個(gè)案例真的是純粹的再融資購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)嗎？

細(xì)心的讀者一定能夠發(fā)現(xiàn)，在第二步收購(gòu)當(dāng)中，博盈投資使用的是“非公開(kāi)發(fā)行股份+購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)”，顛覆了我們所熟知的“發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)+配套融資”。

這兩種方式似乎很難辨別。有人問(wèn)，這不都是通過(guò)發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)到資產(chǎn)的呀？

但關(guān)鍵點(diǎn)就在于，你購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的方式是發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)還是再融資（定增）購(gòu)買(mǎi)。

如果你選擇前者，那你要拿著材料去監(jiān)管層的上市部去審核，如果是后者，那你要去發(fā)行部報(bào)到。當(dāng)然，前者的審核會(huì)更嚴(yán)格些。

照這么說(shuō)，那大家都去發(fā)定增嘛，不發(fā)股票了唄。

事情哪有這么簡(jiǎn)單！

你說(shuō)你是定增，難道你就是定增嗎？這個(gè)資格是否符合還是要監(jiān)管層核定才算數(shù)。

那博盈投資這次再融資，算不算實(shí)際意義上的定增呢？我們來(lái)分析下：

博盈投資向天津恒豐、英達(dá)鋼構(gòu)、4名財(cái)務(wù)投資人再融資募集資金15億，其中，英達(dá)鋼構(gòu)認(rèn)購(gòu)4億、長(zhǎng)沙澤瑞和長(zhǎng)沙澤銘認(rèn)購(gòu)5億、寧波貝鑫、寧波理瑞認(rèn)購(gòu)4億、天津恒豐募集2億。

博盈投資再拿這些募到的資金，去購(gòu)買(mǎi)武漢梧桐100%股權(quán)（實(shí)際上是購(gòu)買(mǎi)其持有的Steyr100%股權(quán)），以及Steyr的增資擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目，共計(jì)8億。

這里要提醒下各位，武漢梧桐的實(shí)際控制主體是硅谷天堂，而硅谷天堂又是天津恒豐的有限合伙人(LP)，所以說(shuō)，武漢梧桐與天津恒豐是同一控制下的兩個(gè)主體。

那這樣看來(lái)，博盈投資此次再融資，是拿天津恒豐及一批小伙伴的錢(qián)，去買(mǎi)與天津恒豐同一控制主體下的武漢梧桐100%股權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)咯？

對(duì)，沒(méi)錯(cuò)。簡(jiǎn)單點(diǎn)說(shuō)，就是上市公司向A、B、C、D等特定對(duì)象再融資，拿到的錢(qián)去買(mǎi)A持有的資產(chǎn)。

大家看明白這個(gè)套路了嗎？這算定增嗎？

我們知道，一般意義上的定增是指：上市公司向A再融資，然后拿著募集到的錢(qián)去買(mǎi)B的資產(chǎn)。

也就是說(shuō)，資金認(rèn)購(gòu)方與資產(chǎn)方是不同的。

而博盈投資的這種套路，算不上純粹意義上的定增，頂多算定增的衍生模式罷了。

那對(duì)于這種套路中，既發(fā)生了再融資（向天津恒豐、英達(dá)鋼構(gòu)等特定對(duì)象非公開(kāi)發(fā)行股份），又發(fā)生了發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)(購(gòu)買(mǎi)天津恒豐同一控制主體下的Steyr資產(chǎn)),不再算單純意義上的定增了，而是再融資+發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的雙重身份。

并且，這種模式已構(gòu)成現(xiàn)金過(guò)橋的行為了，所以按照《重組辦法》的規(guī)定，其性質(zhì)可視同為發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)。

博盈投資可不服氣，在公告里，給監(jiān)管層出了一道計(jì)算題：

這段話其實(shí)就是在為天津恒豐洗脫現(xiàn)金過(guò)橋的嫌疑。

我們用大白話解釋下——

監(jiān)管層：你承不承認(rèn)用現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)了博盈投資的再融資股份，然后叫他拿著這筆錢(qián)去買(mǎi)你自己的資產(chǎn)？

天津恒豐：冤枉啊大人，我雖然是認(rèn)購(gòu)了他給我發(fā)行的定增股份，但是只有一丟丟，才2個(gè)億，才只占總募集金額的13.33%呢！而且，我這個(gè)武漢梧桐的賣價(jià)才占總募集金額的33.33%。所以實(shí)際上，我此次實(shí)際認(rèn)購(gòu)武漢梧桐的資金比例應(yīng)該是4.44%（13.33%*33.33%），實(shí)際認(rèn)購(gòu)武漢梧桐的金額是2億*4.44%=880萬(wàn)。這相對(duì)比武漢梧桐作價(jià)5個(gè)億，我的貢獻(xiàn)簡(jiǎn)直就是毛毛雨啊，請(qǐng)大人明察！

監(jiān)管層：（風(fēng)中凌亂）這公式，我還真沒(méi)見(jiàn)過(guò)……

3）看點(diǎn)三：博盈投資是怎么把規(guī)避借殼玩出花樣的？

雖然經(jīng)過(guò)了監(jiān)管大人的“審訊問(wèn)詢”，博盈投資依舊面不改色心不跳，繼續(xù)推進(jìn)他的“方針”——規(guī)避借殼。

說(shuō)到規(guī)避借殼，本案算是玩出了花招，玩出了新高度。

本案和傳統(tǒng)的借殼三板斧不太一樣，本案“創(chuàng)新”采取非公開(kāi)發(fā)行股份的方式，繞道而行，從而開(kāi)天辟地頭一遭地開(kāi)辟了“收購(gòu)人與資產(chǎn)控制權(quán)分離”的規(guī)避借殼之路，后來(lái)者相繼效仿。

在分析規(guī)避借殼的套路前，我們先來(lái)看看關(guān)于借殼的定義（2016年新規(guī)前）：

自控制權(quán)發(fā)生變更之日起，上市公司向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人購(gòu)買(mǎi)的資產(chǎn)總額，占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的會(huì)計(jì)報(bào)告期末資產(chǎn)總額的比例達(dá)到100%或以上的重大資產(chǎn)重組行為。

那么，針對(duì)借殼的定義，我們可以看出有三個(gè)要素，是左右交易性質(zhì)是否為借殼的依據(jù)。

一是控制權(quán)是否變更，二是資產(chǎn)比例占比是否達(dá)到100%，三是是否向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人收購(gòu)資產(chǎn)。這三個(gè)要素非常重要，缺一不可。

那么借殼者其實(shí)只要不滿足其中的任何一個(gè)條件，都可以不算作借殼。

于是，我們可以推論出，規(guī)避借殼的手段無(wú)外乎三種：不變更控制權(quán)、保持資產(chǎn)占比在100%以下，以及讓收購(gòu)人和資產(chǎn)控制權(quán)分離。結(jié)合本案來(lái)分析下：

——控制權(quán)變更了嗎？

（本案交易前后股權(quán)變更）

本次非公開(kāi)發(fā)行之前，博盈投資的控股股東為荊州恒豐，持股比例為7.18%，實(shí)際控制人為羅小峰及盧婭妮。

本次非公開(kāi)發(fā)行之后，英達(dá)鋼構(gòu)持有上市公司15.21%股權(quán)，成為公司控股股東，實(shí)控人為馮文杰。

既然控制權(quán)變更了，觸碰借殼的第一道紅線，那再看看資產(chǎn)比例占比情況如何？

——資產(chǎn)比例

本次非公開(kāi)發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)的武漢梧桐100%股權(quán)（實(shí)際為收購(gòu)Steyr100%股權(quán)），作價(jià)5個(gè)億。另外，募集資金用途用于Steyr增資的3個(gè)億，根據(jù)增資實(shí)質(zhì)構(gòu)成購(gòu)買(mǎi)的原則，也應(yīng)該要算作購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的價(jià)格里去。

那么，本次購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的價(jià)格占上市公司上個(gè)年度的總資產(chǎn)（7.5億）比例已達(dá)100%，觸碰借殼的第二道紅線。

這時(shí)候，只能從收購(gòu)人與資產(chǎn)控制權(quán)的分離，來(lái)突破。

什么叫做收購(gòu)人與資產(chǎn)控制權(quán)分離？

簡(jiǎn)單點(diǎn)說(shuō)，就是公司通過(guò)向A和B非公開(kāi)發(fā)行股份，拿到錢(qián)后，再去買(mǎi)A持有的資產(chǎn)，但是最后B成了公司股東。資產(chǎn)控制權(quán)在A，收購(gòu)人卻是B，達(dá)到了分離的目的。

結(jié)合到本案來(lái)說(shuō)，就是：博盈投資向天津恒豐和英達(dá)鋼構(gòu)、長(zhǎng)沙澤瑞等對(duì)象發(fā)行股份，購(gòu)買(mǎi)天津恒豐手上的Steyr股權(quán)，但交易完成后，英達(dá)鋼構(gòu)變成了博盈投資的新大股東。

這樣一來(lái)，就規(guī)避了借殼規(guī)定中，關(guān)于“向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)”的界定。

另外，由于本案是通過(guò)再融資去購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的，所以，并沒(méi)有將資產(chǎn)置出的環(huán)節(jié)放在方案里，后來(lái)我們梳理發(fā)現(xiàn)，在本案過(guò)會(huì)并完成武漢梧桐100%股權(quán)交割后，2014年6月，出臺(tái)了一個(gè)重大資產(chǎn)出售方案。

經(jīng)過(guò)這樣一系列眼花繚亂的資本操作，我們也是醉了。

中國(guó)文化博大精深，想搞好并購(gòu)，先去把語(yǔ)文學(xué)好再來(lái)！

后來(lái)的后來(lái)，我們都知道，博盈投資的方案過(guò)會(huì)了，也正是因?yàn)樗倪^(guò)會(huì)，讓后來(lái)者相繼模仿他的做法，有的成功了，有的失敗了。

所以，這世上本沒(méi)有路，走的人多了也就成了路，但是這路好不好走，適不適合自己，那就是仁者見(jiàn)仁智者見(jiàn)智的事了。

4）看點(diǎn)四：說(shuō)好的業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償方式中途變更，不虧反賺？

這個(gè)方案當(dāng)時(shí)有個(gè)設(shè)計(jì)，我們也是琢磨半天沒(méi)想明白，標(biāo)的資產(chǎn)Steyr是搞汽車引擎的，注入到上市公司做汽車配件的，好歹也算業(yè)務(wù)相近，但你拉來(lái)一個(gè)做鋼構(gòu)的來(lái)做大股東，是為了啥？

人帥，有錢(qián)，又年輕，所以就這么任性？

我們來(lái)看下，當(dāng)年，這樣一個(gè)年輕帥氣有錢(qián)的英達(dá)鋼構(gòu)，對(duì)上市公司許諾了多少業(yè)績(jī)承諾。

以下為本次非公開(kāi)發(fā)行股票的方案中給的承諾：

常言道，有多少的面粉做多大的糍粑。

英達(dá)鋼構(gòu)承諾這么多數(shù)字的業(yè)績(jī)，應(yīng)該是基于對(duì)Steyr的業(yè)績(jī)認(rèn)可吧，我們看看Steyr的利潤(rùn)情況：

納尼？2010年和2011年，Steyr的凈利潤(rùn)只有687萬(wàn)，2012年前三季度只有188萬(wàn)。

新任股東竟然承諾未來(lái)盈利3倍多的凈利潤(rùn)啊，合計(jì)約11.8億的承諾。果真，不僅人帥年輕又有錢(qián)，還有我們一般人沒(méi)有的膽量和魄力。

如果到期扣非凈利潤(rùn)未能達(dá)到業(yè)績(jī)承諾數(shù)，就按照承諾利潤(rùn)數(shù)與實(shí)際盈利之間的差額進(jìn)行補(bǔ)償。優(yōu)先用公司股份進(jìn)行補(bǔ)償，如果股份都補(bǔ)償不夠的，再用現(xiàn)金補(bǔ)償。

這里插一句，由于公司稱2013年才完成本次非公開(kāi)發(fā)行融資，所以對(duì)原方案中的業(yè)績(jī)承諾期進(jìn)行了順延，承諾2014年度、2015年度、2016年度每年實(shí)現(xiàn)的經(jīng)審計(jì)扣后的凈利潤(rùn)分別不低于2.3億元、3.4億元和6.1億元。

順延就順延吧，只要能交一份及格的答卷就可以了。那我們現(xiàn)在來(lái)看看，2014年和2015年的利潤(rùn)承諾實(shí)現(xiàn)了沒(méi)。

2015年4月，公司發(fā)布了一則《關(guān)于2014年度業(yè)績(jī)承諾未實(shí)現(xiàn)的說(shuō)明及致歉公告》，報(bào)告指出：2014年，Steyr實(shí)際實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)為7406萬(wàn)，與承諾的2.3億，足足相差了1.56億！

OH,NO！這不是真的，當(dāng)年梧桐樹(shù)下一起許下的約定就這樣破滅了嗎？

公司解釋稱，沒(méi)有實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾，是因?yàn)槭車?guó)家政策的影響，導(dǎo)致發(fā)動(dòng)機(jī)國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程延遲，另外，由于產(chǎn)品的技術(shù)含量高，對(duì)于生產(chǎn)能力要求很高，無(wú)法大規(guī)模批量生產(chǎn)等等。

既然未兌現(xiàn)承諾，那就按照約定補(bǔ)償給上市公司股份吧。

然而，此時(shí)的英達(dá)鋼構(gòu)又出了一招，亮瞎了眾人的眼。

他表示：我答應(yīng)賠償?shù)?，我一定?huì)做到，但是由于股份賠償不利于保證上市公司的控制權(quán)穩(wěn)定，不利于保護(hù)中小投資者的利益，所以，從大局出發(fā)，我們換個(gè)方式給唄。

沒(méi)想到這個(gè)還通過(guò)了股東大會(huì)的同意。（攤手）

真的如新任高富帥股東說(shuō)的那樣嗎，真的是從大局出發(fā)，賠償現(xiàn)金是最好的辦法嗎？

NO！

我們算一算啊：

如果用股份補(bǔ)償，套用股份賠償?shù)墓剑?/strong>

公司應(yīng)該要補(bǔ)償12,159,835股（即股份注銷），假設(shè)按照公司2015年5月22日公司停牌期間的價(jià)格13.89元/股計(jì)算，這部分股票價(jià)值1.69億元。

如果用現(xiàn)金補(bǔ)償，只賠償差額部分，1.56億。

結(jié)果大家都明白了，股份賠償不僅能填滿業(yè)績(jī)承諾的缺口，大股東還能賺個(gè)差價(jià)！

也就是說(shuō)，公司也不用努力干活了，業(yè)績(jī)承諾不達(dá)標(biāo)也沒(méi)事，等著賣二級(jí)市場(chǎng)的股票，躺著還能倒賺錢(qián)~

好吧，監(jiān)管層也就睜一只眼閉一只眼，只要你賠的起錢(qián)，往后再好好努力，把業(yè)績(jī)搞上去，我就不說(shuō)啥了。

頭一年確實(shí)可能因?yàn)檎甙〖夹g(shù)啊有點(diǎn)差距，經(jīng)過(guò)2年時(shí)間，努力的怎么樣了呢？

哎，我都不忍心告訴大家，經(jīng)過(guò)2年的艱苦努力，斯太爾公司實(shí)現(xiàn)了1057萬(wàn)的虧損！

監(jiān)管層估計(jì)也看不下去這些個(gè)數(shù)字了，一紙問(wèn)詢函傳到。

可是，公司表示這年頭，生意不好做啊，客戶拖著不付款我有啥辦法啊~

但，承諾的事，必須要完成，不然承諾就成了空談。公司表明履約能力還是有的，后續(xù)將分期付款，包括違約賠償?shù)呢?zé)任。

不好說(shuō)，當(dāng)年博盈投資5億元收購(gòu)了斯太爾，是對(duì)是錯(cuò)。但做了大股東就得擔(dān)起肩上的責(zé)任啊，不然人家怎么說(shuō)，權(quán)利越大，責(zé)任越大啊！

金融市場(chǎng)，信用為基石。常言道，一諾千金，許下的承諾就是欠下的債，還望且行且珍惜吧！

5）看點(diǎn)五：硅谷天堂賺了32倍PE

前文知道，本案是借助并購(gòu)基金實(shí)現(xiàn)了境外收購(gòu)Steyr100%股權(quán)的“兩步走”策略。

那在這中間起著關(guān)鍵作用的并購(gòu)基金硅谷天堂是什么人物呢？

2014年，硅谷天堂獲中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)備案，成為首批私募投資基金管理人；

2016年，獲“最佳私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)”稱號(hào)；

…………

還聽(tīng)聞，武漢梧桐背后的操刀人，是香港梧桐資本集團(tuán)所控制，該集團(tuán)的總裁、副總裁、執(zhí)行總裁都是德隆系的老人。【1】

并購(gòu)界的老司機(jī)?。?/strong>

那他在這場(chǎng)交易中，賺了多少錢(qián)？我們算一下：

2012年4月，并購(gòu)基金以3425萬(wàn)歐元收購(gòu)了Steyr100%的股權(quán)，折合人民幣2.8億元。

同年11月，轉(zhuǎn)手作價(jià)5億元賣給博盈投資。

短短幾個(gè)月的時(shí)間，實(shí)現(xiàn)了78%的增值收益。我們查了2011年Steyr的凈利潤(rùn)為687萬(wàn)，那么當(dāng)初并購(gòu)基金買(mǎi)下Steyr時(shí)的PE為40倍，幾個(gè)月轉(zhuǎn)手時(shí)，PE為72倍。短短幾個(gè)月時(shí)間，PE竟然增長(zhǎng)了32倍！

另外，截至2016年三季報(bào)，斯太爾十大股東名單中，天津恒豐較本案定增中認(rèn)購(gòu)的4192萬(wàn)股股票，增加了1678萬(wàn)股，目前持有5870萬(wàn)股。未來(lái)這支并購(gòu)基金也將進(jìn)一步分享二級(jí)市場(chǎng)的增值空間。

這變現(xiàn)能力，就問(wèn)你服不服？

4

產(chǎn)業(yè)

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標(biāo)的資產(chǎn)所處的行業(yè)——柴油發(fā)動(dòng)機(jī)行業(yè)

柴油發(fā)動(dòng)機(jī)應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，其全球市場(chǎng)規(guī)模逐年上升，主要集中在全球汽車市場(chǎng)、船用市場(chǎng)、農(nóng)業(yè)機(jī)械市場(chǎng)、柴油發(fā)電機(jī)組市場(chǎng)、特殊用途車輛市場(chǎng)等領(lǐng)域。Steyr Motors 把握本輪全球柴油發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，擴(kuò)大細(xì)分領(lǐng)域市場(chǎng)占有率。

全球汽車年產(chǎn)規(guī)模約八千萬(wàn)輛，汽車柴油化率逐年上升。歐美日等國(guó)家重型卡車和客車柴油發(fā)動(dòng)機(jī)應(yīng)用率達(dá)到或接近100%，全球車用柴油發(fā)動(dòng)機(jī)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)會(huì)主要集中在輕型商用車和乘用車領(lǐng)域。

（Steyr Motors的產(chǎn)品覆蓋率）

中國(guó)柴油發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)潛力巨大，尤其在汽車柴油發(fā)動(dòng)機(jī)、農(nóng)用車柴油發(fā)動(dòng)機(jī)、混合動(dòng)力汽車用柴油發(fā)動(dòng)機(jī)、發(fā)電機(jī)組柴油發(fā)動(dòng)機(jī)、游艇柴油發(fā)動(dòng)機(jī)等領(lǐng)域。

5

中介機(jī)構(gòu)

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財(cái)務(wù)顧問(wèn)：摩根士丹利華鑫證券

法律顧問(wèn)：北京市金杜律師事務(wù)所

審計(jì)機(jī)構(gòu)：瑞華會(huì)計(jì)師事務(wù)所

評(píng)估機(jī)構(gòu)：北京中企華資產(chǎn)評(píng)估

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參考資料：

【1】并購(gòu)基金退出案例研究（博盈投資定增收購(gòu)斯太爾動(dòng)力）2013-09-30 喵無(wú)跡

【2】博弈與平衡 施金晶著

本文完

地點(diǎn)：上海