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導(dǎo)讀 融資平臺的信用風(fēng)險評價分三個維度：一是地方政府信用，二是融資平臺自身信用，三是政府對融資平臺的支持可能性。 標(biāo)題：融資平臺信用風(fēng)險多維度評價體系 作者：丁繼平 本文為原創(chuàng)文章，“債市觀察”已獲得授權(quán)，轉(zhuǎn)載請聯(lián)系作者。 ◆ ◆ ◆ 一、地方政府評價 在地方政府評價中，選取了GDP及增長率、人均GDP，一般預(yù)算收入及增長率、一般預(yù)算收入／GDP、財政自給率、債務(wù)指標(biāo)（地方已發(fā)債城投企業(yè)有息債務(wù)規(guī)?？偤?一般預(yù)算收入）。對于量化結(jié)果，增加了相應(yīng)的定性調(diào)節(jié)因素，如行政級別、地方政府或下屬平臺公司信用情況、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理性。 在量化時，根據(jù)重要性原則賦予一般預(yù)算收入、債務(wù)指標(biāo)各50%的權(quán)重。在一般預(yù)算收入評分中，按照分段線性回歸的方式進行取值，同時根據(jù)兩年的增長率和一般預(yù)算收入/GDP情況進行調(diào)減。 債務(wù)指標(biāo)按照分段線性回歸的方式進行取值，以1為峰值，兩邊分別線性回歸，同時引入GDP增長率、財政自給率、人均GDP作為調(diào)節(jié)系數(shù)。 ◆ ◆ ◆ 二、政府支持可能性 政府對融資平臺的支持可能性主要從兩個維度來衡量：一是融資平臺的地位重要性。以下屬于重要平臺范疇：省級、直轄市前五大平臺；省會城市、計劃單列市和17個國家級新區(qū)前四大平臺；地級市中1園區(qū)融資平臺+1公用事業(yè)融資平臺+排名前二的融資平臺（主要通過資產(chǎn)、權(quán)益規(guī)模篩選），如無園區(qū)融資平臺和公用事業(yè)融資平臺，排名前三的融資平臺；縣級市排名前二的融資平臺；國家級經(jīng)開區(qū)、國家級高新區(qū)主要的融資平臺；二是納入政府債務(wù)的比重，如平臺的有息債務(wù)納入政府債務(wù)的比重超過50%，可以視為主要平臺。這兩類融資平臺因為地位重要，獲得政府支持的可能性大。 ◆ ◆ ◆ 三、融資平臺評價 在目前“資產(chǎn)荒”以及平臺債籠罩“政府金邊債”光環(huán)的大背景下以及市場投資者對風(fēng)險識別能力有待進一步提高的情況下，目前對平臺債的追捧到了不加區(qū)分非理性的程度，近期平臺債的超低利率超額認購就是實例。 融資平臺風(fēng)險可以在一定程度上實現(xiàn)量化評價。考慮到融資平臺業(yè)務(wù)運營模式以及治理結(jié)構(gòu)等方面并無實質(zhì)差異，主要從資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)質(zhì)量、債務(wù)負擔(dān)及期限結(jié)構(gòu)、償債能力、債務(wù)納入政府債務(wù)的比重、融資渠道、對外擔(dān)保、受限資產(chǎn)占比等量化指標(biāo)方面進行衡量。這些指標(biāo)綜合起來反映了地方政府的支持、自身的償債風(fēng)險、融資渠道的便利與否，是衡量融資平臺風(fēng)險的量化指標(biāo)。 通過對截至2016年5月底1300余家平臺公司數(shù)據(jù)分析以及經(jīng)驗判斷，找出相關(guān)指標(biāo)的中位數(shù)。我們可以根據(jù)這樣的指標(biāo)的整體反映，對融資平臺的風(fēng)險做出比較精細化的評價。如果某幾項指標(biāo)同時出現(xiàn)異常，對該平臺需保持謹慎的態(tài)度。 表1融資平臺自身評價體系  以鄂爾多斯3家市級發(fā)債平臺公司鄂爾多斯市城市建設(shè)投資集團有限公司、鄂爾多斯市東勝城市建設(shè)開發(fā)投資集團有限責(zé)任公司和額爾多斯市國有資產(chǎn)投資控股集團有限公司為例，分析指標(biāo)表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)共性是：EBITDA對全部債務(wù)保障能力弱、整體債務(wù)規(guī)模大，全部債務(wù)/EBITDA平均在27倍左右；應(yīng)收賬款占比高，占比平均值在41%，絕對量和相對量都很大，資金往來主要是當(dāng)?shù)仄髽I(yè)包括部分民營企業(yè)；對外擔(dān)保比率高，均超過50%，平均值在60%左右，擔(dān)保對象也主要是集中于當(dāng)?shù)仄髽I(yè)并包括部分民營企業(yè)。近年由于受到單一產(chǎn)業(yè)依賴性影響，鄂爾多斯經(jīng)濟增速放緩，稅收和基金收入出現(xiàn)下滑，民營企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險暴露，加之政府托市能力的下降，最終導(dǎo)致三家平臺公司都有不同程度的風(fēng)險事件發(fā)生，反映了其償債能力的大幅弱化，應(yīng)引起市場投資者對其風(fēng)險的關(guān)注。 同時我們也注意到鎮(zhèn)江、常州、淮安、成都、湘潭、株洲等地區(qū)，區(qū)域內(nèi)平臺眾多、當(dāng)?shù)貍鶆?wù)指標(biāo)（地方已發(fā)債城投企業(yè)有息債務(wù)規(guī)?？偤?一般預(yù)算收入）顯著高于平均水平、相互擔(dān)保嚴(yán)重且擔(dān)保比率過高、非標(biāo)融資占比大，該部分區(qū)域平臺風(fēng)險值得關(guān)注。市場投資者應(yīng)對融資平臺的風(fēng)險度量進一步細化和深入，提高對風(fēng)險的識別度，并在利率上予以充分的體現(xiàn)，真正實現(xiàn)風(fēng)險與收益相匹配。 表2鄂爾多斯主要發(fā)債平臺部分指標(biāo)   ◆ ◆ ◆ 四、如何識別真假平臺 平臺由于籠罩“政府金邊債”光環(huán)，獲得很大的融資便利并享受低融資成本，因此部分非融資平臺假借融資平臺之名，存在于市場之中。怎么區(qū)別真假平臺呢？ 1、看股權(quán)結(jié)構(gòu)。平臺公司是地方政府及其部門和機構(gòu)等通過財政撥款或注入土地、股權(quán)等資產(chǎn)設(shè)立的，因此其股東應(yīng)該是地方政府以及相關(guān)部門。目前市場中有個別公司有民營成份（名股實債除外），對這類公司應(yīng)保存謹慎的態(tài)度。 2、看業(yè)務(wù)屬性。平臺公司業(yè)務(wù)應(yīng)該是以準(zhǔn)經(jīng)營性、公益性項目投資、融資、建設(shè)、運營業(yè)務(wù)為主。從項目行業(yè)分布來看，可分為從事市政道路、土地開發(fā)、軌道交通等城市基礎(chǔ)設(shè)施類城投企業(yè)，還包括鐵路等準(zhǔn)經(jīng)營性項目城投企業(yè)。這種業(yè)務(wù)屬性決定了政府支持的邏輯合理性。目前我們看到部分公司原先從事土地一二級聯(lián)動，現(xiàn)在已經(jīng)轉(zhuǎn)換為以二級開發(fā)為主，也就是成為了房地產(chǎn)公司，成為了市場化經(jīng)營的公司，建議關(guān)注云南省的部分公司。還有地方的金控平臺、全部為經(jīng)營性業(yè)務(wù)的產(chǎn)業(yè)投資公司或國有資產(chǎn)經(jīng)營平臺企業(yè)、地方股權(quán)投資平臺，也享有政府信用在市場融資，投資者應(yīng)予以關(guān)注；還有部分公司準(zhǔn)經(jīng)營性、公益性業(yè)務(wù)占比逐步降低，去平臺化趨勢很明顯，也應(yīng)該引起關(guān)注。 3、看政府支持。主要看各項政府支持是否有相關(guān)文件，相關(guān)文件是否得到相關(guān)主管部門的批準(zhǔn)，各項審批是否合法有效。以往的支持是否實際到位。是否有實際的資金到位；2015年年初平臺債務(wù)上報為政府債務(wù)的情況也體現(xiàn)了政府對平臺公司的支持；承做政府重大公益性項目也是政府支持的體現(xiàn)?？傊某掷m(xù)穩(wěn)定實際的支持是判定真假平臺的重要要素。 |
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