做創(chuàng)投圈VC.CN 三年， 最近一年眾籌網(wǎng)站突然多了起來， 然后經(jīng)常有人和我說你們做眾籌做的好早啊， 而且也被不同的會(huì)議邀請(qǐng)去講眾籌， 可是我通常會(huì)用會(huì)上的頭幾分鐘解釋我們不是眾籌， 然后講我其實(shí)是反對(duì)股權(quán)融資中的眾籌的， 講的多了， 不如寫下來。 這個(gè)文章寫得拖拉了兩個(gè)月， 昨晚看到西少爺?shù)氖聝海?覺得實(shí)在不能拖了。

先定義一下我們所說的眾籌范圍， 因?yàn)檫@個(gè)概念泛濫。 眾籌有很多種， 一類是以國(guó)外Kickstarter和國(guó)內(nèi)點(diǎn)名時(shí)間為代表的“預(yù)售類”眾籌。這類眾籌不是投資行為， 因?yàn)橹С终邲]有投資預(yù)期， 他們得到的是對(duì)新鮮創(chuàng)意支持的滿足感和一部分可以得到早期產(chǎn)品的試用， 不涉及投資回報(bào)， 所以不被以下提到的資本市場(chǎng)基本規(guī)律所限制。另外一大類是投資類的眾籌， 在這類有投資回報(bào)預(yù)期的大類中, 以債券為主的P2P，互聯(lián)網(wǎng)金融的借貸市場(chǎng)是最火的，這里我們也不談這個(gè)。 我講的時(shí)以股權(quán)投資為核心， 眾多投資人投入資本， 占早期創(chuàng)業(yè)公司股權(quán)的眾籌行為。 這一類是我反對(duì)的：

我認(rèn)為股權(quán)眾籌是違反商業(yè)規(guī)律的， 是不可行的。

表面上看， 股權(quán)眾籌網(wǎng)站， 一個(gè)天使輪的項(xiàng)目， 有幾十個(gè)，或者百個(gè)投資人，每人投資幾萬元， 可以做很快把一個(gè)項(xiàng)目搞定， 那么問題在什么地方呢？

資本市場(chǎng)， 從早期私募（種子， 天使， Venture)到IPO公募，二級(jí)市場(chǎng)，有兩個(gè)必須遵循的規(guī)律： 1. 投資回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)匹配； 2. 投資人的風(fēng)險(xiǎn)承受能力必須和風(fēng)險(xiǎn)匹配。

第一個(gè)， 比較容易理解， 是近代金融理論的基礎(chǔ)。 早期項(xiàng)目，風(fēng)險(xiǎn)巨大，回報(bào)也高。 為什么我們經(jīng)常會(huì)聽到某某著名天使有百千倍的回報(bào)， 因?yàn)樵缙陧?xiàng)目， 尤其是天使投資往往是千里， 萬里挑一的概率。后期的二級(jí)市場(chǎng)， 企業(yè)成熟， 也有相對(duì)嚴(yán)格得多的法律和制度的把控， 風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)早期市場(chǎng)小。

第二個(gè)， 投資人風(fēng)險(xiǎn)承受能力和風(fēng)險(xiǎn)匹配卻常常被人忽視。 傳統(tǒng)的成熟資本市場(chǎng)就是按照這兩個(gè)規(guī)律設(shè)計(jì)的： 對(duì)于多數(shù)普通人來說， 只有經(jīng)過嚴(yán)格審核， 管控的股票市場(chǎng)對(duì)他們開放， 因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)低； 而私募， 特別是早期的項(xiàng)目， 是有風(fēng)險(xiǎn)承受能力， 有錢人的游戲。美國(guó)的證劵法33/34 Security Act的核心思想是 “Protect widow’s money”, 保護(hù)寡婦的錢, 就是這個(gè)道理。私募只對(duì)小部分人包括大家常引用的“合格投資人”（Accredited Investor)開放。

為什么要保護(hù)寡婦的錢， 不能讓她們投資早期項(xiàng)目？ 第一， 寡婦的錢少， 賠不起； 第二， 寡婦對(duì)項(xiàng)目的判斷能力低。第三， 寡婦賠了， 要鬧事！

可悲的是我還在寫這個(gè)文章的時(shí)候， 西少爺?shù)陌咐鸵呀?jīng)出現(xiàn)了。 記得那篇文章是由其中一個(gè)股東生孩子急著用錢引起的嗎？ 寡婦的錢是不能要的， 生孩子的錢是不能動(dòng)的！

股權(quán)眾籌的不合理是因?yàn)樗鲆暳说诙l規(guī)律：投資人的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和風(fēng)險(xiǎn)必須匹配 。早期的項(xiàng)目不僅要求有風(fēng)險(xiǎn)承受能力，口袋深， 而且需要投資人有更強(qiáng)的判斷能力， 這是少數(shù)人的游戲。眾籌的時(shí)候， 往往把金額降低到單個(gè)普通投資人可以接受的程度， 給人低風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的誤解。額度低難道就等于風(fēng)險(xiǎn)低嗎？ 投資人的承受能力不僅僅和額度有關(guān)， 也和可支配財(cái)富有關(guān)。 1，2萬元對(duì)天使投資人來說很少， 但是對(duì)于一個(gè)普通家庭呢？ 降低額度， 降低的是準(zhǔn)入的門檻，并沒有降低項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)！

另外的誤解是多數(shù)人忽視了因?yàn)樵缙陧?xiàng)目的高風(fēng)險(xiǎn)， 往往是需要在一個(gè)領(lǐng)域多次投資才能獲得回報(bào)， 國(guó)內(nèi)多數(shù)的天使投資人， 十個(gè)項(xiàng)目里有一兩個(gè)到下一輪已經(jīng)是不錯(cuò)了。 如果你覺得投資5萬元不算什么， 試著想想50萬元是不是也能承受？所以如果只能能夠承受一次投資，那么獲利是個(gè)很低概率的事件， 賠錢就不足為奇了。

以上講的都是投資人的風(fēng)險(xiǎn)， 然而更大的問題在與對(duì)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)上，如上所說： “寡婦賠了， 要鬧事”！

創(chuàng)業(yè)公司融資的時(shí)候， 很少想到錢也是有風(fēng)險(xiǎn)的， 股東有各種各樣的權(quán)益，而且， 一旦有問題， 股東會(huì)“鬧事”。 我們來假設(shè)這個(gè)鬧事概率是R, 那么你做企業(yè)的期間鬧事的概率是你股東人數(shù)N和R的乘積 ：

鬧事=N*R

當(dāng)你有上百個(gè)投資人時(shí)， 鬧事是個(gè)大概率事件！ 

市場(chǎng)上著名的兩個(gè)案例： 今天的西少爺和土曼科技不是最好的例子嗎？ 融資時(shí)的熱鬧可以被眾多投資人放大， 有個(gè)風(fēng)吹草動(dòng)， 同樣被N倍放大。且不說， 這類投資人因?yàn)闆]有經(jīng)驗(yàn)， 本來鬧事的風(fēng)險(xiǎn)R就大。另外， 這個(gè)問題和公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)里有沒有寡婦的名字沒多少關(guān)系， 就像很多人成立小基金來募資一樣， 寡婦要鬧事， 只認(rèn)她的錢給你了， 不管她的名字是不是在工商注冊(cè)了的。 我在這一點(diǎn)上， 我很同情現(xiàn)有的眾籌出來的公司， 西少爺?shù)氖聝簯?yīng)該不是最后一個(gè)。

有人會(huì)撓頭問， 不是美國(guó)都在眾籌嗎？ 不是有什么Job Act嗎？ 這是個(gè)有趣的話題， 因?yàn)槎鄶?shù)人不了解美國(guó)的市場(chǎng)和法律。 簡(jiǎn)短的說， Job Act 是一個(gè)特定歷史時(shí)期的產(chǎn)物； 另外， 開放私募市場(chǎng)， 在美國(guó)是個(gè)機(jī)會(huì)平等的問題， 讓更多人進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)， 然后再股票市場(chǎng)上獲利。中國(guó)的國(guó)情是不一樣的。

最后， 我相信今天在互聯(lián)網(wǎng)的時(shí)代， 全球范圍內(nèi)一定會(huì)有新的投資早期項(xiàng)目的模式出來，而且要代替?zhèn)鹘y(tǒng)的基金模式， 無論什么模式， 都需要符合資本市場(chǎng)的基本規(guī)律。

文/李曉寧