塞思·卡拉曼的對沖基金B(yǎng)aupost管理著220億美元資產(chǎn)，在過去兩年其凈值幾乎增加了一倍，而整個行業(yè)在過去兩年因受到?jīng)_擊而萎縮，為什么能達(dá)到這樣的成就？因為他自1983年就一直追求不符合常規(guī)的投資方法。最近，他發(fā)表了自己2011年致投資者的信，在信中他對一個成功的投資框架進(jìn)行了闡述，我們摘錄如下。
在設(shè)計一個長期成功的投資策略時，有兩個因素是至關(guān)重要的。首先，請回答這個問題：“你的優(yōu)勢是什么？”
在高度競爭的金融市場上，有著成千上萬非常聰明非常勤奮的參與者，如何才能使你處于優(yōu)勢？你應(yīng)該有一個極其重要的工具包：真正的長期資金，可以從各種市場和證券資產(chǎn)類別靈活跨越以尋找機(jī)會，深厚的行業(yè)知識，較強(qiáng)的資源關(guān)系開發(fā)能力，并在價值投資原則上有堅實基礎(chǔ)。
但由于投資從很多角度來講都是一個零和博弈，你所取得的高于市場指數(shù)的收益是來自于其他人所犯的錯誤、疏忽或者反應(yīng)過度，當(dāng)然這里也有你聰明才智的作用。
良好的投資方法的第二個元素：你必須要考慮競爭格局及其他市場參與者的行為。
正如在足球場上，教練給你的建議是利用你的對手：如果他們是在防守，過人可能是你最好的選擇，即使你后面有一個球星在防你。如果其他投資者的成績都依賴于快速增長的科技股，你的卓著的科技行業(yè)分析師未必能幫助你超越對手。如果你的競爭對手不重視，或者實際上是傾銷甩賣美國住房債券或者希臘的股票，這些資產(chǎn)類別可能值得你關(guān)注，即使主導(dǎo)其他人賣出決定的是這些證券現(xiàn)在基本面很差。你的注意力和技能在哪里最適用，這取決于其他人的關(guān)注點在哪里。
在觀察你的競爭對手時，你的重點應(yīng)該是他們的方法和過程，而不是其結(jié)果。羨慕別人的短期表現(xiàn)會帶來很多不利之處，他會導(dǎo)致大部分投資者進(jìn)入一種沒有成就感的永久周期中。
你應(yīng)該觀察你的競爭對手，但這不是出于嫉妒，而是出于尊重，不是專注于復(fù)制他人的投資組合，而是尋找他們沒有發(fā)現(xiàn)的機(jī)會。
投資業(yè)務(wù)大部分是圍繞資產(chǎn)積累活動。在一個以短期表現(xiàn)作為評估指標(biāo)的領(lǐng)域，短期相對表現(xiàn)不佳對于保留資本是災(zāi)難性的，但業(yè)績平平則不會。
因此，由于持續(xù)的業(yè)績不佳可以威脅到公司的業(yè)務(wù)，大部分投資公司的目標(biāo)都是追求安穩(wěn)的跟隨大趨勢的投資收益，這樣的投資收益也是平庸的，從而失去了獲得突出表現(xiàn)的機(jī)會。投資者獲得優(yōu)異收益的唯一辦法是定期地遠(yuǎn)離大眾，但只有很少一些人愿意或者能夠做到。
此外，大多數(shù)傳統(tǒng)投資者都受到了種種的限制：狹窄的選擇標(biāo)的，投資招股書或合伙協(xié)議的法律限制，或心理壓抑。
高檔債券基金只能購買高級債券，當(dāng)債券等級下跌到低于BBB級別時，他們通常會不顧價格，被迫出售。當(dāng)?shù)盅簱?dān)保因為其可能不完全返還面值而被降級，大量的潛在買家根本不會考慮購買它，很多人甚至還在甩賣。當(dāng)一家公司一時忽略了現(xiàn)金股利，一些股票基金不得不賣出該股票。
當(dāng)然，當(dāng)一個股票從指數(shù)中刪除時，它肯定也會被很多投資者拋棄。有時候，股票價格的下跌就已經(jīng)給一些持有人提供了賣出的足夠理由。
上述行為往往會造成供需不平衡，我們在那里可以找到便宜貨。在洪流之外的角落或者裂縫里的微弱燈光可能含有機(jī)會。鑒于時間往往是投資者最稀缺的資源，把別人被迫出售（或其他購買受到限制）看成是潛在機(jī)會是非常有意義的。
價格也許是明智的投資決策中最重要的標(biāo)準(zhǔn)。每一個證券或資產(chǎn)是在一個價格買入，以一個更高的價格持有，再以一個相對更高的價格賣出。大多數(shù)投資者喜歡簡單，前景樂觀，以及一帆風(fēng)順到達(dá)目的地。相對于表現(xiàn)滯后者，他們更喜歡最近表現(xiàn)良好的股票，而且往往不管價格。他們更喜歡裝飾光鮮的樓宇，即使空的建筑在他們看來也是更令人信服，更安全的投資。投資者通常不會因堅持傳統(tǒng)做法受到懲罰，只是這樣做是不專業(yè)的風(fēng)險策略，它的收益也談不上卓越。
最后，大多數(shù)投資者感到有必要在任何時候都充分投資，這主要是因為對他們表現(xiàn)的評價是頻繁和相對性的。對他們來說，投資幾乎僅僅是一個游戲，沒將客戶的錢充分使用就是將其放在風(fēng)險中了。要求在所有的時間都全額投資是在將一個重要的工具從自己的手中舍棄：這就是耐心等待未來出現(xiàn)璀璨機(jī)會的能力。
此外，一個太擔(dān)心錯過未來潛在上漲而全額投資的人，將自己暴露在大幅下跌的風(fēng)險中，特別是在估值已高的市場環(huán)境下。一個深思熟慮的投資方法，至少應(yīng)該同時關(guān)注收益和風(fēng)險。但在市場每時每刻的狂熱情緒下，投資者面臨的所有壓力都是要求其產(chǎn)生回報，帶來收益，風(fēng)險卻被遺忘。
什么會帶來長期投資的成功？在互聯(lián)網(wǎng)時代，每個人都有大量的信息，但不是每個人都知道如何使用它。一個經(jīng)過深思熟慮的投資過程，應(yīng)該是有思想性的，保持理智上的誠實態(tài)度，團(tuán)隊合作，聚精會神專注于作出良好的投資決策，這些最終會帶來不同。
專注于尋求短期收益的投資者，會漠視可能決定幾年后投資收益的核心信息。每個人都可以提問，但不是每個人都可以找出正確的要問的問題。每個人都在搜索機(jī)會，但大部分人只是在很簡單地搜索，即使競爭非常激烈。
在2008年底的市場，投資者由于恐慌得了傳染性賣出的病癥。即使在非常保守的情景模擬下，當(dāng)時許多證券的價格也是非常有吸引力的。如果一個人擁有資金購買它們，并且在面對它們價格下跌時有耐心持有，到2010年底，泡沫就又重返了市場，而以短期投資為導(dǎo)向的投資者的表現(xiàn)就只能隨大流了?，F(xiàn)在旺盛的買盤已經(jīng)取代了瘋狂的賣空，投資者現(xiàn)在買入的證券即使給予未來經(jīng)濟(jì)非常樂觀的預(yù)期，收益也是相對有限的。
大多數(shù)投資者從平穩(wěn)上升的市場中得到安慰；大幅波動的市場會讓投資者陷入恐慌。但是，這些傳統(tǒng)的想法應(yīng)該是反向的。當(dāng)所有人感覺平靜時，價格上漲，市場自身可能會感到安全，但是事實上，它們是危險的，因為很少有投資者會關(guān)注風(fēng)險。當(dāng)一個人在他的內(nèi)心深處去感知市場下跌的風(fēng)險時，冒險的感覺就變得相對低風(fēng)險了，因為風(fēng)險往往已經(jīng)在一個估值較低的資產(chǎn)的價格里體現(xiàn)了。投資的成功要遠(yuǎn)離短期狂熱，遠(yuǎn)離大多數(shù)投資者所玩的比較短期相對收益的游戲。
投資的成功還需要記住的是，證券的價格不是彭博終端上的光點，而是對公司利益的分享權(quán)。公司業(yè)務(wù)基礎(chǔ)比股票報價能傳達(dá)更有用的信息。市場上有這么多的短期投資業(yè)績迷戀者，成功的投資不在看別人怎么做，而是在看企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表、收入報表和現(xiàn)金流。
政府干預(yù)即使對于最有紀(jì)律的投資者也是一柄雙刃劍。一方面，美國政府幾十年來一直經(jīng)常干預(yù)市場，特別是在發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)開始低迷時，便作出降低利率的政策，它會提高證券的價格。
今天，貨幣寬松和財政刺激擴(kuò)大了消費需求，同時增加了風(fēng)險，這不僅因為其對證券價格的真實性和可持續(xù)性的影響，還因為其對上市公司業(yè)績的可持續(xù)性帶來影響。投資者很難得到他們的“支撐軸承”，他們不能輕易區(qū)分短暫的爆發(fā)和持久性的經(jīng)營業(yè)績。政府的沒有盡頭的操作增加了確定公司業(yè)務(wù)可持續(xù)發(fā)展性的難度，因此難以正確的估價。
隨著證券價格的高企和利率被人為大幅降低（從而支撐證券的高價格），謹(jǐn)慎的投資者在投資中必須要求更高的安全邊際。因為，過度金融總會包含其自我毀滅的種子。
因為更多的商品和服務(wù)的需求，最終帶來了生產(chǎn)量的增加，市場的繁榮導(dǎo)致了業(yè)務(wù)的繁榮。當(dāng)然，當(dāng)市場和經(jīng)濟(jì)實體中的過度終于被糾正，會同樣有一個矯枉過正的趨勢，這正是為耐心有紀(jì)律的價值投資者提供了低風(fēng)險買入的機(jī)會。
還有一個長期投資者要面臨的風(fēng)險：政府的財政和貨幣實驗可能出差錯，導(dǎo)致失控的通貨膨脹和貨幣的瓦解。因為最大的風(fēng)險來自于貨幣貶值和通貨膨脹失控，對貨幣崩潰的保護(hù)措施是投資于黃金，對利率高企的風(fēng)險看起來有必要做對沖。
塞思·卡拉曼（Seth Klarman），Baupost基金公司總裁。Baupost集團(tuán)成立于1983年，該基金從建立到2009年12月的27年來的年均收益率為19%，同期的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)收益率為10.7%。在被稱為“失去的十年”的1998年到2008年，Baupost基金的年均收益率為15.9%，而同期的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)收益率為1.4%。
