保守派股票的新啟示[zt]

杰里米·西格爾/文

　　統(tǒng)計(jì)表明，保持最初的500只股票的組合不變卻能戰(zhàn)勝更新頻繁的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，更高的收益率，更低的風(fēng)險(xiǎn)。這也說(shuō)明了為什么投資者經(jīng)常為那些所謂的“成長(zhǎng)股”買(mǎi)單。

　　對(duì)投資者最常見(jiàn)的建議之一是：及時(shí)更新證券投資組合才能跟上多變的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。現(xiàn)今舊產(chǎn)業(yè)萎縮，傳統(tǒng)智慧的統(tǒng)治時(shí)代遠(yuǎn)去，我們也應(yīng)該清除那些衰落產(chǎn)業(yè)的股票，并把正在擴(kuò)張的新興公司的股票加入到我們的投資組合中。“更新”理論的擁護(hù)者們指出，所有有影響力的股指，從道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)到標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，都通過(guò)定期增加新公司和去除舊公司來(lái)保證其指數(shù)在變化的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)中具有代表性。

　　雖然此建議幾乎人人認(rèn)可，它背后的理論卻很難找到事實(shí)性依據(jù)。標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)是滿足一定贏利需求，符合流動(dòng)性準(zhǔn)則的市場(chǎng)權(quán)重指數(shù)，它涵蓋了500家公司，在1957年3月1日誕生。之前在1925年12月31日開(kāi)始運(yùn)算的標(biāo)準(zhǔn)普爾綜合指數(shù)只包含90只股票，1957年的擴(kuò)充使它能更充分地代表了整個(gè)市場(chǎng)的運(yùn)作情況。

　　在今天，所有的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的公司總價(jià)值超過(guò)了美國(guó)股票總和的80%。并且根據(jù)估算，有超過(guò)一萬(wàn)億的資金投入到了共同基金、交易所指數(shù)基金和旨在復(fù)制指數(shù)基金收益的私人投資組合中。

　　標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)絕不代表一個(gè)靜止的公司群體。每年平均有20家新股票加入，而相同數(shù)量的股票由于合并、破產(chǎn)或者低于標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)等諸多原因退出。在標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)近50年的歷史進(jìn)程中，大約有1000家新公司加入，1000家舊公司被剔除。

　　當(dāng)我們關(guān)注指數(shù)最先淘汰的500家公司的時(shí)候，我們可以看到它們的收益似乎落后于那些因指數(shù)活躍更新而加入的公司。1957年最大的板塊是“材料”產(chǎn)業(yè)，它包含了如杜邦、美國(guó)聯(lián)碳、美國(guó)鋁業(yè)、美國(guó)鋼鐵以及伯利恒鋼鐵等風(fēng)光一時(shí)的工業(yè)巨鱷。

　　與之相比，在過(guò)去半個(gè)世紀(jì)中增幅最大的是科技、金融和衛(wèi)生保健板塊。1957年它們的市值加和少于股指價(jià)值的5%，但當(dāng)今這三個(gè)板塊占據(jù)了所有標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)成份股價(jià)值總和的一半。

　　出人意料的調(diào)查結(jié)果

　　統(tǒng)計(jì)表明，從1957年3月1日到2003年12月31日，購(gòu)買(mǎi)持有最初500只股票的投資組合每年產(chǎn)生11.4%的回報(bào)率，風(fēng)險(xiǎn)為16.09%(根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)偏差計(jì)算)，而更新頻繁的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的投資回報(bào)率為10.85%，風(fēng)險(xiǎn)為17.02%，風(fēng)險(xiǎn)甚至高于前一投資組合。

　　保持最初的組合不變卻能戰(zhàn)勝更新頻繁的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)并不能充分說(shuō)明我的觀點(diǎn)。本質(zhì)上而言，每一項(xiàng)調(diào)查研究都顯示，在繳納相關(guān)費(fèi)用以后，證券經(jīng)理們無(wú)法對(duì)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)進(jìn)行長(zhǎng)線的優(yōu)良運(yùn)作。想像一下，如果在1957年購(gòu)買(mǎi)那500只股票，促使每家公司把現(xiàn)金股利重新投資新股(人們把這種行為叫做股息再投資)，在之后的半個(gè)世紀(jì)里對(duì)投資組合絕不做任何變動(dòng)。當(dāng)你在大約50年后出售這些股票的時(shí)候，你會(huì)發(fā)現(xiàn)你比大多數(shù)職業(yè)資金經(jīng)理人都會(huì)賺錢(qián)。

　　為什么這種狀況會(huì)發(fā)生？首先，雖然它們的行業(yè)在收縮，許多原始公司仍產(chǎn)生豐厚的回報(bào)。雖然材料板塊的回報(bào)低于平均標(biāo)準(zhǔn)，能源板塊的回報(bào)則高出平均值——盡管能源產(chǎn)業(yè)從1957年大于20%的指數(shù)占有率降低到了2003年6%的占有率。我們的研究?jī)H限于2003年12月31日之前，比最后一次油價(jià)暴漲提前很長(zhǎng)時(shí)間。

　　只要收縮行業(yè)的公司擠出資金，以良性紅利的形式回報(bào)股東，這些股票都具有產(chǎn)生豐沛長(zhǎng)期回報(bào)的資質(zhì)。

　　對(duì)比來(lái)說(shuō)，擴(kuò)張產(chǎn)業(yè)的公司則表現(xiàn)相對(duì)拙劣。我們剛才提到，當(dāng)某只股票的市場(chǎng)價(jià)值位列500位以內(nèi)，且符合利潤(rùn)和流動(dòng)性準(zhǔn)則的時(shí)候，它就會(huì)被納入指數(shù)之中。但股票市值的增加通常是因?yàn)橥顿Y者一方對(duì)它的過(guò)分樂(lè)觀以及其它一些與公司基本價(jià)值無(wú)關(guān)的原因。這些估價(jià)過(guò)高的股票并不是價(jià)值投資者愿意購(gòu)買(mǎi)并持有的。

　　投資組合的建議

　　雖然目睹了這樣的調(diào)查結(jié)果，我并不鼓勵(lì)投資者購(gòu)買(mǎi)當(dāng)前處于標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)中的這500只股票并在之后的幾十年中對(duì)它們進(jìn)行持有。一個(gè)從不增加任何新股的購(gòu)買(mǎi)持有組合最終會(huì)喪失平衡并使投資者面臨風(fēng)險(xiǎn)，而這種風(fēng)險(xiǎn)是多元投資組合能夠避免的。

　　無(wú)論如何，我的研究仍然反駁了那些堅(jiān)定地認(rèn)為“更新”至關(guān)重要的人們，也反駁了保持證券投資活躍運(yùn)作是在市場(chǎng)中獲得豐厚回報(bào)的必要條件的觀點(diǎn)。這兩種觀點(diǎn)都是錯(cuò)誤的。盲目追隨“下一個(gè)興盛的巨大產(chǎn)業(yè)”的股票是災(zāi)難性的投資策略。許多身處?kù)o止、甚至衰退產(chǎn)業(yè)的公司在市場(chǎng)中都表現(xiàn)出色。問(wèn)問(wèn)那些頂尖的資金經(jīng)理人吧，比如彼得·林奇和沃倫·巴菲特，看看他們是如何選定最佳股票的。

　　20只表現(xiàn)最好的股票

　　在2007年我做了一個(gè)統(tǒng)計(jì)，篩選出了標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)從誕生起50年內(nèi)表現(xiàn)最好的20只股票。如果你能夠幸運(yùn)地?fù)碛羞@20只股票的組合，那你每年就能獲得高于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)4.5%的收益率，并且親眼見(jiàn)證財(cái)富的8倍增長(zhǎng)。即使是收益率排在第20位的股票也超過(guò)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)同期收益2.5%，是市場(chǎng)平均水平的三倍。而表現(xiàn)最優(yōu)的股票達(dá)到了驚人的50倍。

　　最令人驚訝的是，這20只股票幾乎全都來(lái)自于兩大行業(yè)：知名個(gè)人消費(fèi)品行業(yè)及大型醫(yī)藥行業(yè)。名列第一位的是菲利浦·莫瑞斯公司，如今更名為奧馳亞集團(tuán)公司。盡管負(fù)擔(dān)了與反煙草制造商們長(zhǎng)期的、耗費(fèi)巨大的訴訟費(fèi)用支出，這家公司仍獲得了非常出色的回報(bào)。這些訴訟使許多投資者望而卻步，公司股價(jià)一直處于低位，但積累了非常高的紅利。通過(guò)將這部分紅利再投資于股票市場(chǎng)，菲利浦·莫瑞斯公司能夠給予投資者近20%的年收益率。

　　毫無(wú)疑問(wèn)的是這20只股票在過(guò)去的半個(gè)世紀(jì)里增長(zhǎng)都非?？?，平均每股收益年度增長(zhǎng)率達(dá)到了9.7%，幾乎高出標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)4個(gè)百分點(diǎn)。但是這一出色的收益率背后最關(guān)鍵的因素不僅僅是收益的增長(zhǎng)，而是投資者愿意為這一增長(zhǎng)所支付的股價(jià)。在過(guò)去的半個(gè)世紀(jì)里，這些高成長(zhǎng)公司的平均價(jià)格比率僅有19.17%，略高于市場(chǎng)水平。

　　在這一戰(zhàn)略中需要強(qiáng)調(diào)的一個(gè)詞就是“合理的價(jià)格”。許多股票投資者僅僅考慮增長(zhǎng)，而不關(guān)注他們?yōu)楣善彼Ц兜膬r(jià)格。正如我們專欄不斷提醒大家的，這就好像不顧標(biāo)的的好壞而進(jìn)行的賭博。如果三次里面有一次贏了，你并不會(huì)滿足，除非你在三次賭博中贏得兩次。這就是我們經(jīng)?？吹降耐顿Y者為那些所謂的“成長(zhǎng)”股買(mǎi)單。

　　這些“獲勝”的股票還有一個(gè)重要的特點(diǎn)：在過(guò)去的50年中，每只股票都有分紅(除了克羅格公司)，并且平均來(lái)說(shuō)，這些股票的股利要高于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)。這一現(xiàn)象對(duì)于那些認(rèn)為支付高股利的公司就沒(méi)有高增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，投資者應(yīng)該避免這類股票的觀點(diǎn)是很好的反駁。

　　(作者為沃頓商學(xué)院教授，徐怡丹譯)